2007年08月08日 16:32
來源：證券時報(bào)

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平安期貨研究部

侯書鋒

“三重巫時刻效應(yīng)”(triple witching hour)主要發(fā)生在美國證券市場，因此本文將重點(diǎn)研究美國的股票指數(shù)期權(quán)是如何影響股票市場的。

在美國，有兩種股票指數(shù)期權(quán)，一種是現(xiàn)貨指數(shù)期權(quán)，是以股票現(xiàn)貨指數(shù)作為合約標(biāo)的，現(xiàn)貨指數(shù)期權(quán)是歐式期權(quán)(不可提前行權(quán))。另外一種是指數(shù)期貨期權(quán)，是以股票現(xiàn)貨股指期貨的季月合約作為合約標(biāo)的。指數(shù)期貨期權(quán)是美式期權(quán)(允許提前行權(quán))。

所有類型的美國股票指數(shù)期權(quán)都是采用現(xiàn)金交割的方式，結(jié)算金額等于交割結(jié)算價和期權(quán)行權(quán)價的差額乘以合約乘數(shù)。在季月到期月份，股指期貨和期權(quán)都在紐約時間第三個星期五之前的星期四下午4:15停止交易，但是到期結(jié)算價是采用第三個星期五早上現(xiàn)貨股票指數(shù)的的特殊開盤價，即由指數(shù)成分股的第一筆交易價格匯合而成的指數(shù)特別開盤價。如果一個大機(jī)構(gòu)想要提高最后結(jié)算價格，只要在開盤時以較高的價格買入各成分股隨后再馬上賣出即可，所以美國指數(shù)期權(quán)的交割結(jié)算價非常容易被操縱。

在季月到期月份，所有種類的期權(quán)到期結(jié)算方式都是相同的，但在一年中的其他8個月份，不同類型的指數(shù)期權(quán)的到期結(jié)算方式完全不同。現(xiàn)貨指數(shù)期權(quán)的最后結(jié)算方式和季月月份一樣，但是指數(shù)期貨期權(quán)在非季月到期月份里是在第三個星期五股指期貨收盤時才停止交易，并以星期五股指期貨最后一筆交易價作為交割結(jié)算價。正是由于指數(shù)期貨期權(quán)在季月到期月份和非季月到期月份的到期結(jié)算方式的不同，才導(dǎo)致在季月月份美國股票市場的“三重巫時刻效應(yīng)”更加顯著。

盡管指數(shù)期權(quán)的到期結(jié)算方式是造成股票市場異動的根源，但是指數(shù)期權(quán)的投資組合策略才是對現(xiàn)貨市場施加影響的主因。

指數(shù)期權(quán)的投資組合策略主要是為了規(guī)避現(xiàn)貨市場的投資風(fēng)險。假如投資者預(yù)期股票市場將下跌，但又擔(dān)心期間會有反彈，投資者就會在賣出股指期貨(或賣空股票)的同時，買入看漲期權(quán)或賣出認(rèn)沽期權(quán)來進(jìn)行保值；再假如投資者預(yù)期牛市即將出現(xiàn)，但又擔(dān)心期間會有反復(fù)，投資者就會在買入股指期貨(或買入股票)的同時，買入看跌期權(quán)或賣出看漲期權(quán)來對沖風(fēng)險。在指數(shù)期權(quán)的最后交易日，投資者無論如何都必須了結(jié)其期權(quán)倉位，同時其期貨或股票倉位也要了結(jié)。因此在臨近到期日，股票市場出現(xiàn)異常也就不足為奇。

季月月份，當(dāng)股指期貨、股指期權(quán)和股票期權(quán)選擇在同一天結(jié)算時，三者到期日效應(yīng)就會集中出現(xiàn)在美國股票市場。盡管在臨近到期日期間，股票市場會發(fā)生異動，但是股票市場的異動方向無法判斷，因此投資者在股指期貨在此期間，最好離場觀望。

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