2009年08月31日 11:24
來源：上海證券報(bào) 作者：厲海強(qiáng)

人參與條評(píng)論

⊙Morningstar 晨星(中國)研究中心 厲海強(qiáng)

基金專戶“一對(duì)多”的腳步越來越近了，各基金公司的“一對(duì)多”產(chǎn)品早已進(jìn)行了申報(bào)，只要監(jiān)管部門揮手放行，專戶“一對(duì)多”第一單就馬上產(chǎn)生了。

不過中間也有變數(shù)，多家媒體報(bào)道，由于基金公司“一對(duì)多”產(chǎn)品方案中銀行的業(yè)績提成過高，監(jiān)管部門督促基金公司對(duì)該項(xiàng)協(xié)議進(jìn)行修改，不料卻導(dǎo)致銀行不滿，業(yè)務(wù)開展一度陷入僵局，本來有望在上周推出的產(chǎn)品，如今暫時(shí)處于懸而未決的階段。

關(guān)于專戶，還有一條有意思的消息是，證監(jiān)會(huì)正式通知各基金公司，對(duì)“一對(duì)多”產(chǎn)品的客戶身份做出進(jìn)一步限定，有兩類資金不得購買“一對(duì)多”產(chǎn)品：一是基金公司自有資金不得購買“一對(duì)多”產(chǎn)品；二是基金從業(yè)人員不得購買“一對(duì)多”產(chǎn)品。

以上是兩個(gè)方面的問題，第一個(gè)涉及專戶的收益分配，可見監(jiān)管層已經(jīng)介入到相當(dāng)細(xì)節(jié)的問題，第二是對(duì)客戶的身份作出限制，防止可能出現(xiàn)的利益輸送，從這兩個(gè)問題可以明顯看出，監(jiān)管層對(duì)于專戶“一對(duì)多”這樣的新業(yè)務(wù)是呵護(hù)有加。深入分析這些，也可以對(duì)資產(chǎn)管理這一整個(gè)產(chǎn)業(yè)所處的發(fā)展階段和現(xiàn)實(shí)局面有更多認(rèn)識(shí)。

銀行占據(jù)主導(dǎo)地位

對(duì)于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條來講，跟任何競爭性行業(yè)一樣，客戶需求的特征無疑是行業(yè)發(fā)展和利潤分配的決定性力量，目前的情況是，由于歷史淵源和實(shí)際中天然的業(yè)務(wù)聯(lián)系，銀行對(duì)客戶的需求具有很大的影響力。這樣就導(dǎo)致銀行在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條中處于非常主動(dòng)的位置，并有能力在整個(gè)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)造的附加值中間，獲得更高比例的份額，在“一對(duì)多”的業(yè)務(wù)中，作為銷售渠道卻能夠參與業(yè)績提成，就是銀行影響力的一個(gè)很好體現(xiàn)。

業(yè)績提成作為激勵(lì)機(jī)制存在的問題

作為一項(xiàng)新業(yè)務(wù)，專戶“一對(duì)多”的收益分配機(jī)制有其獨(dú)有的優(yōu)勢，也有一些潛在的風(fēng)險(xiǎn)。從優(yōu)越性方面考慮，作為投資管理人，基金公司根據(jù)投資回報(bào)獲得一定比例的業(yè)績提成，從激勵(lì)機(jī)制的角度看也是比較合理的，因?yàn)檫@樣就把投資人的利益——資產(chǎn)保值增值，跟基金管理人的利益——努力獲取高回報(bào)以獲得業(yè)績提成，在很大程度上一致起來了。不過這里面可能會(huì)存在一定問題的是風(fēng)險(xiǎn)程度的把握，這也是業(yè)績提成作為一種激勵(lì)體制不完善的地方：在資產(chǎn)價(jià)值正向波動(dòng)的時(shí)候，也是上漲的時(shí)候，投資者和管理人的利益是一致的，而當(dāng)資產(chǎn)往負(fù)向波動(dòng)的時(shí)候，也就是本金遭受損失的時(shí)候，兩者的利益卻不一致，管理人不需要對(duì)資產(chǎn)損失負(fù)責(zé)。在這樣一種機(jī)制下，管理人就有做高回報(bào)率的強(qiáng)烈愿望，所以從風(fēng)險(xiǎn)的角度，爭取高回報(bào)率有兩種可能的結(jié)果，比較好的結(jié)果是風(fēng)險(xiǎn)水平?jīng)]有提高，這時(shí)候的回報(bào)是越高越好，投資人的利益跟管理人的利益是比較一致的，另一種是以承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的代價(jià)以換取可能的高回報(bào)，如采用非常激進(jìn)的投資策略，這種做法就可能對(duì)客戶造成一些損害。純粹從專戶“一對(duì)多”的角度看，目前對(duì)風(fēng)險(xiǎn)方面的關(guān)注度可能是相對(duì)偏少的，對(duì)客戶來說，對(duì)這類產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)把握也是相對(duì)困難的。

但退一步講，就目前的情況，從長遠(yuǎn)角度考慮，大多數(shù)基金公司應(yīng)該不至于會(huì)不顧投資人的利益，而過分放大風(fēng)險(xiǎn)，如集中投資于個(gè)別小盤股什么的，去追求高回報(bào)高提成，不過至少從體制上，目前還是存在這樣的漏洞，如果未來發(fā)生相關(guān)的糾紛也是不奇怪的。

銀行渠道一家獨(dú)大的合理性和潛在問題

銷售渠道按資產(chǎn)規(guī)模收取一定比例的費(fèi)用是較為常規(guī)的做法，如今的銀行卻能夠參與分享業(yè)績提成，這也是在教科書中，以及很多市場難以看到的現(xiàn)象，這也很好地反映了銀行在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中間的地位。

從一般化的角度講，許多金融工具和產(chǎn)品，由于價(jià)格中包含了預(yù)期因素，一般都具有風(fēng)險(xiǎn)收益特性難以把握的特征，即使普通如股票或股票型基金，對(duì)于一般客戶來說，要在理財(cái)規(guī)劃中合理地加以運(yùn)用也并不容易。在這種情況，客戶需要一定的專業(yè)支持，理想情況下，這樣的支持應(yīng)該獨(dú)立于銷售渠道，以規(guī)避銷售渠道將產(chǎn)品銷售而不是客戶利益放在第一位的潛在風(fēng)險(xiǎn)。但目前的現(xiàn)實(shí)情況是，銀行同時(shí)扮演了銷售渠道和理財(cái)顧問的雙重角色。

不過銀行具有這樣的地位，也具有很大的合理性，因?yàn)槟壳般y行和客戶的關(guān)系也正在逐漸長期化，片面地追求銷售而犧牲客戶利益的做法，會(huì)損害到后續(xù)的業(yè)務(wù)合作，對(duì)于銀行來說，也是得不償失的。因此在長期合作的背景下，銀行渠道也逐漸會(huì)在客戶利益和產(chǎn)品銷售中間尋找一個(gè)平衡，銀行已經(jīng)不純粹是一個(gè)銷售渠道了。對(duì)于客戶來說，對(duì)于存款銀行具有心理上和實(shí)際上的依賴作用，試想當(dāng)我們的存款都在某一家銀行，日常的現(xiàn)金都使用這家銀行的ATM的時(shí)候，自然就會(huì)對(duì)這家銀行有著足夠的信任度了，當(dāng)我們在尋求投資理財(cái)方面的專業(yè)支持時(shí)，自然而言想到的，就是自己所信賴的銀行，如果銀行再能從長遠(yuǎn)利益考慮能夠真正從客戶角度出發(fā)提供一些服務(wù)，銀行跟客戶之間的相互聯(lián)系和依賴將會(huì)是極端緊密的。其他的渠道在短期內(nèi)，恐怕還很難建立起足夠的信任度。而銀行對(duì)客戶資源的控制力，在很長一段時(shí)間內(nèi)可能都將是無法挑戰(zhàn)的。

引申來講，對(duì)于專業(yè)性較強(qiáng)的特殊產(chǎn)品，比如很多金融產(chǎn)品，客戶一般都沒有具備足夠的辨別和使用能力，他第一尋找和需要的，可能是信任度，以及信托責(zé)任，所以市場經(jīng)濟(jì)“買者自負(fù)”的原則在這里是需要做一些變通的，賣者也需要對(duì)買方的情況作更多考慮，如果片面追求銷售的話，不僅對(duì)客戶不利，也會(huì)損害到自己的長遠(yuǎn)發(fā)展。

銀行渠道一家獨(dú)大的局面，從不利的角度考慮，如果銀行不是通過為客戶創(chuàng)造附加值獲取回報(bào)，而是濫用其對(duì)客戶的影響力，久而久之，就會(huì)損害到各方的利益，就跟壟斷影響經(jīng)濟(jì)效率的情況一樣。但隨著城市商業(yè)銀行的全國性擴(kuò)張及其他金融機(jī)構(gòu)的擴(kuò)張和努力，有了競爭這樣一面大旗，這樣的可能性也正在逐漸地被限制。

“一對(duì)多”產(chǎn)品可能的發(fā)展格局

專戶“一對(duì)多”產(chǎn)品區(qū)別于公募產(chǎn)品應(yīng)該主要體現(xiàn)在資產(chǎn)配置上，這個(gè)“?！敝傅脩?yīng)該是針對(duì)客戶情況的專門化。其次，因?yàn)橄拗戚^少而帶來的操作上的空間，比如針對(duì)市場狀況而作出的大類資產(chǎn)配置調(diào)整甚至短期時(shí)機(jī)選擇，也是一個(gè)重要的賣點(diǎn)。其余在行業(yè)配置和個(gè)股選擇上，跟公募基金的投資管理應(yīng)該就比較類似了。

所以從這個(gè)角度看，專戶“一對(duì)多”意味著基金公司開始涉及客戶理財(cái)規(guī)劃和大類資產(chǎn)配置方面的業(yè)務(wù)，這無疑是個(gè)很好的嘗試，尤其是在目前這兩個(gè)層面的專業(yè)支持相對(duì)稀少的大背景下，有著積極的意義。但這一業(yè)務(wù)針對(duì)的客戶群比較高端，跟私募基金有所重疊，基金公司能否在這兩個(gè)領(lǐng)域建立起比較優(yōu)勢還是個(gè)疑問，畢竟，大型團(tuán)隊(duì)的力量在選股選行業(yè)方面更容易體現(xiàn)出來，而在資產(chǎn)配置和時(shí)機(jī)選擇方面卻很難說。

在理財(cái)規(guī)劃和大類資產(chǎn)配置這兩個(gè)方面，券商集合理財(cái)也是不可忽視的一股力量，最近又有報(bào)道，券商集合理財(cái)電子合同模式即將進(jìn)入實(shí)施階段，管理層近日又通知將取消新發(fā)集合理財(cái)?shù)囊?guī)模、存續(xù)期限制，券商資產(chǎn)管理人士一致叫好，認(rèn)為券商集合理財(cái)發(fā)展正迎來制度性的重要突破。管理層在幾個(gè)方向同時(shí)拓展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的意圖十分明顯。至少在時(shí)機(jī)選擇方面，或者說做波段這個(gè)層面，集合理財(cái)，專戶，保險(xiǎn)和私募基金等群體將展開競爭，鹿死誰手還真是難說，隨著新的機(jī)構(gòu)投資者的加入，在波段操作的層面上，個(gè)人投資者的難度可能將明顯增加。

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