2010年02月07日 20:01
來源：投資者報(bào)

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《投資者報(bào)》研究員 湯昕

很復(fù)雜、很矛盾。金融危機(jī)以來，全球資金流動(dòng)的形勢(shì)一直讓人難以捉摸?，F(xiàn)在的情況， 依然如此。

中國央行副行長(zhǎng)朱民1月底在達(dá)沃斯經(jīng)濟(jì)論壇上警示，“我們需要密切關(guān)注資金流向，這確實(shí)是今年經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域真正的風(fēng)險(xiǎn)。

自金融危機(jī)以來美國大幅降息，目前基本上是零利率政策。投資機(jī)構(gòu)從美國借貸巨額低息美元，然后再投資到利率更高的新興市場(chǎng)，從中套利，這就導(dǎo)致大量資金流向了新興國家。

美國去年創(chuàng)紀(jì)錄的將640億美元流向了海外投資基金。離岸基金跟蹤機(jī)構(gòu)EPFR Global的數(shù)據(jù)顯示，截至1月22日，新興市場(chǎng)股票基金已連續(xù)第11周出現(xiàn)資金流入。但是H股已連續(xù)18周出現(xiàn)資金撤離，A股相對(duì)H股的最新加權(quán)平均溢價(jià)重回20%以上，為21.01%。

不過，一旦美國快速升息，這些借貸資金將會(huì)以最快的速度從新興市場(chǎng)撤出，回到美國市場(chǎng)。

新興市場(chǎng)難抵回流風(fēng)險(xiǎn)

1月中旬，美國《巴倫周刊》發(fā)表封面文章：“請(qǐng)?jiān)诿绹顿Y”。該文對(duì)美國投資者持續(xù)將資金投入海外市場(chǎng)，尤其是新興市場(chǎng)感到無奈和些許憂慮。文章認(rèn)為，除非奧巴馬政府拿出具有實(shí)質(zhì)性意義的經(jīng)濟(jì)政策，否則，預(yù)計(jì)今年這一趨勢(shì)還會(huì)持續(xù)，特別是流入新興市場(chǎng)。

《巴倫周刊》代表著當(dāng)前美國的主流觀點(diǎn)：美國需要資金回流，以重振經(jīng)濟(jì)，而同時(shí)新興市場(chǎng)面臨投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，資金回流既有需要，又有理由，資金流向的變化很可能在未來出現(xiàn)。

該文章發(fā)布不久，截至1月29日的一周時(shí)間，新興市場(chǎng)股票基金資金流出6.1億美元，為3個(gè)月來的第一次流出。

其實(shí)在此之前，美國整體上已經(jīng)是資金凈流入。2009年11月，美國的凈資本流入是226億美元。從目前的趨勢(shì)看，去年12月和今年1月，也將是凈流入。

不過這與美國資金流向新興市場(chǎng)并不矛盾。只是更多的美元從歐洲和中東等地區(qū)回流。但如果新興市場(chǎng)的資金也開始回流，那將是一個(gè)很大的轉(zhuǎn)折。

新興市場(chǎng)國家相對(duì)比較脆弱。如果資金撤出的金額足夠大，速度足夠快，新興市場(chǎng)的貨幣就可能面臨崩潰。這正是1997年到1998年亞洲金融危機(jī)期間發(fā)生的狀況。

美國復(fù)蘇強(qiáng)勁是主因

資本逐利?；蚴峭顿Y本身的利潤(rùn)回報(bào)，或是利差，或是投匯率的升值預(yù)期，或是避險(xiǎn)的需求，這些都可以是資金回流的理由。

從美國看，去年四季度的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，環(huán)比年率是5.7%，這樣的數(shù)據(jù)，與繁榮時(shí)期相比都毫不遜色。這對(duì)美元是一個(gè)強(qiáng)力的支撐，并且意味著利潤(rùn)增長(zhǎng)會(huì)超預(yù)期。

雖然，美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，全球經(jīng)濟(jì)總體也呈復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。但是，復(fù)蘇中問題很多，債務(wù)問題、通脹、熱錢流動(dòng)引發(fā)的貨幣問題，無一不值得關(guān)注。而一旦出現(xiàn)全球性的風(fēng)險(xiǎn)，美國作為最大的經(jīng)濟(jì)體，其調(diào)整能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力是最強(qiáng)的。這時(shí)，美元可因避險(xiǎn)的需求而被追捧。近日，美元指數(shù)逼近80點(diǎn)，也說明風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)正在抬頭。

另外，歐洲的公共債務(wù)問題依然嚴(yán)重。希臘債務(wù)危機(jī)引發(fā)歐元區(qū)財(cái)政狀況擔(dān)憂，已經(jīng)有跡象顯示，投資者正以空前的速度回撤歐洲地區(qū)的資金。

希臘在去年底宣布，當(dāng)年政府財(cái)政赤字已經(jīng)占到GDP的12.7%，全部公共債務(wù)水平(債務(wù)/GDP)為113%，而且今年將會(huì)進(jìn)一步上升超過120%。這兩項(xiàng)指標(biāo)均大大超過歐盟規(guī)定的3%和60%的上限。

德國商業(yè)銀行分析師指出，希臘實(shí)際薪資以及需求的下降程度類似于1980年代拉美的遭遇以及1990年代亞洲的經(jīng)歷。

希臘只是歐元區(qū)債務(wù)問題的冰山一角。葡萄牙、冰島、法國、希臘和德國的債務(wù)違約保險(xiǎn)成本今年以來上升都很快，平均升幅約為55%。當(dāng)然，希臘債券的違約保險(xiǎn)成本為發(fā)達(dá)國家最高。

曾經(jīng)在2006年準(zhǔn)確預(yù)測(cè)金融危機(jī)、有“末日博士”之稱的紐約大學(xué)教授魯比尼在達(dá)沃斯經(jīng)濟(jì)論壇上的言論也令人震驚：“歐元區(qū)可能在本質(zhì)上走向分歧，核心國家很強(qiáng)，而邊緣國家較弱，部分國家最終可能退出這個(gè)貨幣聯(lián)盟，這是歐元區(qū)面臨的第一個(gè)嚴(yán)峻考驗(yàn)。

他認(rèn)為，所有人都在關(guān)注希臘，但西班牙可能是歐元區(qū)更大的威脅。他對(duì)歐洲貨幣聯(lián)盟的前景前所未有的悲觀，西班牙日益成為可能導(dǎo)致歐元區(qū)分崩離析的威脅。

新興市場(chǎng)國家的差異化更顯著，問題也更多。其中既有債務(wù)問題，像一些東歐、前蘇聯(lián)國家、迪拜、越南等，主權(quán)信用都出現(xiàn)了問題。本國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在問題和熱錢的流走，導(dǎo)致一些國家出現(xiàn)貨幣問題，像越南、墨西哥、拉脫維亞等。

最近，市場(chǎng)上又出現(xiàn)了一個(gè)新的動(dòng)向，就是對(duì)中國緊縮貨幣政策的關(guān)注。十多年前，中國在世界經(jīng)濟(jì)舞臺(tái)上還是個(gè)配角。美國需求的變化，影響著中國的經(jīng)濟(jì)。而這幾年來，中國的需求，也開始全面的影響全球經(jīng)濟(jì)。近幾年的大宗商品價(jià)格上漲，處處可見中國身影。筆者去過幾次澳大利亞，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在澳大利亞討論經(jīng)濟(jì)前景時(shí)，無不把中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及中國需求作為首要的考慮。

在這次危機(jī)的調(diào)整過程中，大量的流動(dòng)性注入了中國經(jīng)濟(jì)體系，2010年中國面臨嚴(yán)重的通脹壓力。澳新銀行中國經(jīng)濟(jì)研究總監(jiān)劉利剛分析指出，如果央行不緊縮貨幣，則通脹可能超過8%。因此市場(chǎng)的態(tài)度是貨幣一定會(huì)緊縮，甚至可能是加速緊縮。

如此，則缺乏資金面的支持，資產(chǎn)價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)增加。熱錢也會(huì)轉(zhuǎn)向其他更有投資價(jià)值的地區(qū)。

制約美元回流因素

美元強(qiáng)勢(shì)，吸引資金流入，為美國經(jīng)濟(jì)輸血是符合美國利益的。但是美國學(xué)界和政界也同樣期待美元走弱，給美國出口、經(jīng)濟(jì)輸就業(yè)帶來好處。兩者之間，是個(gè)巨大的矛盾。

同時(shí)，美國也有巨大的赤字，大量發(fā)債，會(huì)抑制美元過強(qiáng)。今年人民幣升值預(yù)期呼聲又起，還是會(huì)吸引一部分熱錢流入，或者減緩熱錢流出速度。但《巴倫周刊》認(rèn)為，美國加息和削減赤字，有利于資金回流。

因此，總體上我們判斷，美元回流將是今年的主導(dǎo)。

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