2010年03月26日 17:36
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中期研究院金融期貨高級(jí)分析師 韓蘊(yùn)??圖片來(lái)源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng))

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 股指期貨漸行漸近，投資者對(duì)股指期貨的關(guān)注也日漸升溫。3月26日，股指期貨實(shí)務(wù)操作與風(fēng)險(xiǎn)管控論壇在京舉行，論壇的主題是探討股指期貨新規(guī)則、股指期貨風(fēng)險(xiǎn)管理與內(nèi)控制度、股指期貨投資策略及操作以及宏觀經(jīng)濟(jì)。鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)獨(dú)家全程直播此次論壇。

在論壇上中期研究院金融期貨高級(jí)分析師韓蘊(yùn)?唇檣芰送蹲什唄約安僮鰲Ｒ韻攣⒀允德跡?/p>

你如何利用股指期貨進(jìn)行套期保值？股指期貨上市之前，傳統(tǒng)的投資股票的方式可能是低買(mǎi)高賣(mài)，在股價(jià)低的時(shí)候買(mǎi)入，股價(jià)高的時(shí)候拋出，賺取價(jià)差。但是這面臨風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)時(shí)你的錢(qián)在別的股票上面，沒(méi)有來(lái)得及把錢(qián)轉(zhuǎn)出來(lái)，你買(mǎi)入的時(shí)機(jī)買(mǎi)進(jìn)，你面臨價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)，一旦上漲就會(huì)有更多的資金，提高成本。

在你買(mǎi)入股票之后，在賣(mài)出之前，實(shí)際上你擔(dān)心股價(jià)會(huì)下跌，收益率或者是整體的盈利水平都會(huì)受到影響。在傳統(tǒng)的低買(mǎi)高賣(mài)的投資，是分別面臨一些相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。

套期保值，可以買(mǎi)入操作，有買(mǎi)出套保和賣(mài)出套保。

套期保值的流程，比如期貨沒(méi)有上市之前，鋼企對(duì)鋼材貿(mào)易做套期保值，可能會(huì)選擇銅或者是鋁作為套保。

確定方向。你的方向如果做錯(cuò)了，基本上就會(huì)很慘了。

確定套保的數(shù)量，就是根據(jù)現(xiàn)貨和期貨的走勢(shì)，計(jì)算一些β的系數(shù)，從事計(jì)算套保的數(shù)量。

期貨的數(shù)量跟你的套保數(shù)量相匹配。

操作方式。最簡(jiǎn)單的可以選擇靜態(tài)套保，以期貨上作為操作之后，不管價(jià)格是上漲還是下跌，你都可以不去管他，同時(shí)可以選擇根據(jù)市場(chǎng)的行情，當(dāng)行情穩(wěn)定的時(shí)候，你不去做操作，盈利的時(shí)候你做期貨的操作，做動(dòng)態(tài)的操作方式。

資金的需求，買(mǎi)賣(mài)期貨合約，需要有一定的保證金，需要保證一定的風(fēng)險(xiǎn)保證金，整個(gè)需要有資金需求。

確定買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)。如果是動(dòng)態(tài)套保，需要一些技術(shù)方法進(jìn)行研判。

假設(shè)投資者持有股票投資總和，可以看到深發(fā)展A、格力電器等等，假設(shè)投資者持有股票投持有時(shí)間比較長(zhǎng)，從2006年開(kāi)始持有，到了2007年10月31號(hào)的時(shí)候，可以看到這些股票的價(jià)格和它所占的權(quán)重，是在滬深300的指數(shù)，泰鋼鋼釩是沒(méi)有權(quán)重的。

股票持有時(shí)間從2006年開(kāi)始持有，一直到2007年底一個(gè)走勢(shì)的情況。每只股票都是平均分配股票質(zhì)量，每只股票200股，2007年10月底的時(shí)候，總市值是1845萬(wàn)。

風(fēng)險(xiǎn)分析：K線是滬深300指數(shù)。在2007年11月初的時(shí)候，滬深300指數(shù)已經(jīng)跌穿了60的底線。股票相對(duì)期貨來(lái)說(shuō)手續(xù)費(fèi)比較高，因此投資者可以選擇，假設(shè)股指期貨上市的前提下，投資者可以選擇滬深300和對(duì)沖工具，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

設(shè)計(jì)套保方案：

1，品種選擇

2，確定方向

3，套保數(shù)量。歷史β系數(shù)：0.91，需要期貨數(shù)量：1850×0.91：1683.50×0.

4，操作方式。

5，資金需求。1手合約需要資金：170.6×12%等于20.47

10手合約需要資金：20.47×10五等于204.7×10五等于

6，買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)：如何對(duì)行情進(jìn)行判斷，一般用技術(shù)方法做判斷比較容易一些，技術(shù)方法很多，將來(lái)用比較長(zhǎng)期的判斷方法，不是傳統(tǒng)的方法，是一些改進(jìn)的方法。出現(xiàn)下跌信號(hào)的時(shí)候，進(jìn)行操作。

上圖是股票組合和滬深300指數(shù)在10月份以后的走勢(shì)情況。

下圖就是行情判斷，下圖怎么在綠色方面，就是股市下跌的時(shí)機(jī)，紅色部分是上漲時(shí)期，可以看出中間有3次是綠色，需要執(zhí)行3次套期保值的操作。

實(shí)際上中間由于操作是，股指期貨操作不是一次性的操作方法，而是進(jìn)出，等于一個(gè)時(shí)期內(nèi)進(jìn)出很多次，如果在股票上做買(mǎi)入賣(mài)出的操作，相對(duì)來(lái)說(shuō)成本比較大，利用股指期貨做一個(gè)代替，這是非常簡(jiǎn)單的方法。

套保效果：

第一次操作前股票組合市值是1740.1萬(wàn)，第三次操作是783.7%，虧損956.4萬(wàn)。股指期貨是5317，第三次操作結(jié)束后是1834，盈虧781.2萬(wàn)。

股指期貨套利交易：

套利也是有定義的，就是買(mǎi)入產(chǎn)品的同時(shí)，賣(mài)出另一種商品，并在將來(lái)某時(shí)刻將兩種商品同時(shí)進(jìn)行反向操作的交易方式。

A是先買(mǎi)后賣(mài)。B是先賣(mài)后買(mǎi)。

這是兩個(gè)產(chǎn)品的套利，可能會(huì)做成三個(gè)品種或者是四個(gè)品種，結(jié)合期權(quán)等等，不同的交易方式更加多樣化。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)，期貨、期權(quán)，結(jié)合在現(xiàn)期，更多是30多個(gè)，國(guó)內(nèi)現(xiàn)在還比較少。

套利的原理，兩個(gè)產(chǎn)品之間存在相關(guān)性，從商品上講，大豆和豆油，都是屬于油脂內(nèi)的產(chǎn)品，兩個(gè)產(chǎn)品的價(jià)差，實(shí)際上是合理的波動(dòng)區(qū)間。但是由于種種原因，可能流動(dòng)性的問(wèn)題，或者說(shuō)一些市場(chǎng)信息的解讀，或者說(shuō)一些機(jī)構(gòu)進(jìn)行炒作等等。兩個(gè)品種的價(jià)差，實(shí)際上偏離一個(gè)合理的區(qū)間，這個(gè)時(shí)候有一個(gè)套利的機(jī)會(huì)。

套利的原理，當(dāng)出現(xiàn)一個(gè)價(jià)差之后，早晚回到合理空間。

從套利的類(lèi)型上講，也分成很多種，常見(jiàn)的類(lèi)型，首先是期限的管理，就是期貨產(chǎn)品進(jìn)行交易，對(duì)股指期貨來(lái)講，滬深300股票，或者是相應(yīng)的積極，以及滬深300股指期貨。對(duì)于商品來(lái)講，期限套利，同一個(gè)產(chǎn)品的期貨和現(xiàn)貨之間進(jìn)行套利。

跨期套利，也是月的比較多的交易方式。期貨現(xiàn)場(chǎng)是多個(gè)合約進(jìn)行交易，對(duì)商品來(lái)說(shuō)，是12只合約進(jìn)行交易，股指期貨有四個(gè)合約進(jìn)行交易，不同合約的價(jià)差也有一定的穩(wěn)定關(guān)系，一旦出現(xiàn)偏離，就可以進(jìn)行跨期考慮。

跨品種套利。先從商品上講，某些商品之間存在一定的相互關(guān)聯(lián)，大豆、豆油、棕櫚油，這之間有相關(guān)性。在不同的品種間進(jìn)行套利，是非常流行的分發(fā)。股指期貨目前只有滬深300一個(gè)品種，但是假設(shè)以后，隨著交易的完善推出，肯定和滬深300指數(shù)存在相關(guān)性，這個(gè)時(shí)候再進(jìn)行跨品種套利。

跨市場(chǎng)套利。就是同一個(gè)品種在不同市場(chǎng)進(jìn)行交易，國(guó)內(nèi)的股指期貨是滬深300，這是不能做的。假設(shè)香港上了滬深300的股指期貨，新加坡也搶滬深300的股指期貨，市場(chǎng)之間進(jìn)行交易是有可能性的。

最常見(jiàn)的期現(xiàn)套利交易：

實(shí)際上也是風(fēng)險(xiǎn)套利。觸發(fā)條件，首先前期進(jìn)行分析，分析操作收益和成本。操作收益大于收益成本的時(shí)候，才能進(jìn)行交易。從操作收益上講，肯定是期貨每一個(gè)價(jià)格和現(xiàn)貨每一個(gè)價(jià)格的價(jià)差，期貨合約最終一定期貨收斂到現(xiàn)貨上面，幾乎收盤(pán)的時(shí)候兩個(gè)價(jià)格一樣。因此，操作收益就一定是期貨買(mǎi)入價(jià)格和現(xiàn)貨買(mǎi)入價(jià)格的價(jià)差。

成本分成幾塊。首先是資金成本，對(duì)于套利帶講，自有資金在銀行損失利息收入，如果你的錢(qián)不是落在他的交易，存在銀行，你可以獲得風(fēng)險(xiǎn)的收益，這是一部分利益的損失。如果你的錢(qián)是從銀行借貸，需要銀行支付一定的利息，你始終這筆錢(qián)做套利，都是有支付成本的，這部分成本就是資金成本。

交易費(fèi)用，不管期貨還是現(xiàn)貨，都不是隨便的交易，支付手續(xù)費(fèi)的。期貨的手續(xù)費(fèi)，可能現(xiàn)在沒(méi)有出臺(tái)到底是多少，應(yīng)該是達(dá)到2%左右，股票的交易可能相對(duì)來(lái)說(shuō)高很多，應(yīng)該是千分之三左右，同時(shí)加上印花稅。

沖擊成本。實(shí)際上很難測(cè)算，當(dāng)大量的資金做買(mǎi)入某一個(gè)商品的時(shí)候，或者是股票的時(shí)候，價(jià)格和預(yù)期價(jià)不一樣，可能100塊錢(qián)的價(jià)位買(mǎi)入，由于資金量很大，會(huì)把股價(jià)推高，推高由101塊錢(qián)，相對(duì)多支付了1塊錢(qián)的成本，這就是沖擊成本。這個(gè)成本實(shí)際上很難直接測(cè)算出來(lái)，需要?dú)v史數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算。

股票紅利，前三個(gè)都是股票成本的支出性，作為紅利就是收入性的，你獲得紅利以后，降低你的成本。最終算出來(lái)的結(jié)果，操作收益大于操作成本的時(shí)候，就可以執(zhí)行股指期貨的期現(xiàn)套利，而且這種套利是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。

這是期限套利的演示圖，黃色是期貨，藍(lán)色是現(xiàn)貨。在區(qū)間內(nèi)的時(shí)候，我實(shí)行套利交易，應(yīng)該說(shuō)紅色的上區(qū)間和下區(qū)下，是一個(gè)成本的區(qū)間，當(dāng)期貨價(jià)格在區(qū)間內(nèi)運(yùn)行，我的收益小于成本的，這個(gè)時(shí)候執(zhí)行就是虧損，當(dāng)期間出現(xiàn)偏差，期貨的風(fēng)險(xiǎn)是超過(guò)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，我去執(zhí)行套利交易，我的收益大于支出的，這個(gè)時(shí)候交易就是可行的?？梢钥闯?，在1和2兩塊，都是存在套利機(jī)會(huì)的，對(duì)投資者可以進(jìn)行相互的交易。

這是恒生指數(shù)，根據(jù)測(cè)算可以測(cè)算出區(qū)間。一旦在紅色以內(nèi)的時(shí)候，是不執(zhí)行交易的，一旦超過(guò)紅色是可以進(jìn)行交易的。下線絕對(duì)值大于上面的線。不對(duì)稱(chēng)的原因是執(zhí)行反向操作，需要從股票市場(chǎng)介入，實(shí)行賣(mài)空。

ALPHA套利。Ri=α+β×Rm。α可能是正負(fù)，也可能是負(fù)，這根據(jù)不同的情況隨時(shí)變動(dòng)。

這是ALPHA收益，從全年走勢(shì)是存在一定的差異，其中深100的指數(shù)收益率拆成兩個(gè)部分，假設(shè)以滬深300為大盤(pán)基準(zhǔn)，那么滬深300是190左右，這是β，剩下就是α收益。利用股指期貨將投資組合的β部分剝離出來(lái)，以獲得穩(wěn)定的α收益的方法。

滬深300指數(shù)上升100%，深100指數(shù)上漲102.8。

套利資金一共是2000萬(wàn)資金，一部分是在資金上面，一部分投資在期貨上面。其中基金的部分是1600萬(wàn)，期貨是在將近400萬(wàn)，期貨的400萬(wàn)不是全都購(gòu)買(mǎi)期貨合約，因?yàn)槲覀冏銎谪浭菨M倉(cāng)操作的，現(xiàn)在是執(zhí)行50%的操作策略，其中有一半，198萬(wàn)是做區(qū)間買(mǎi)入，持倉(cāng)買(mǎi)入，剩下198是作為一個(gè)維持。

2009年年初的價(jià)格測(cè)算，最終資金分配是有1604萬(wàn)是投資在深100，同時(shí)我們做空的是股指期貨合約。

這是兩個(gè)品種最后全年的走勢(shì)。最終結(jié)果，股指期貨，因?yàn)槭亲隹詹僮鳎詈筇潛p1500萬(wàn)，最后ETM資金，最后還是達(dá)到163萬(wàn)，可能有的投資者會(huì)問(wèn)，如果這個(gè)時(shí)候我們不去執(zhí)行賣(mài)出股指期貨的操作，就做深100的資金，那么我們盈利率可以是1700多，我可以做相應(yīng)的股指期貨的盈利。

大盤(pán)上漲階段，你可以不做相應(yīng)的期貨賣(mài)出，不能判斷行情到底是上漲還是下跌，下跌階段我做操作，股票虧損很多，這里面可以獲得100多萬(wàn)的穩(wěn)定收益。α的意義是在于不管大盤(pán)上漲還是下跌，都可以獲得相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)比較低，相對(duì)比較穩(wěn)定的收益，這才是α的原理，或者是意義之所在。

基金如何參與股指期貨。是基金如何參與股指期貨，我說(shuō)一些重要的關(guān)鍵點(diǎn)，首先是參與類(lèi)型，市場(chǎng)分為五個(gè)類(lèi)型，股票型、混合型、保本型、貨幣型、債券型。

其中股票型、混合型、保本型可以參與交易，貨幣型和債券型不能參與交易?；旌闲?、混合型、保本型可開(kāi)放基金417只，總執(zhí)值20900億，封閉式資金36只，總市值1150億。有2.2萬(wàn)億可參與基金，兩市總市值24萬(wàn)億，將近10%的市場(chǎng)資金都是允許做股指期貨交易。但是投資參與積極性，從美國(guó)進(jìn)行對(duì)比，美國(guó)的大盤(pán)基金，50%以上及小盤(pán)資金23%。這是一萬(wàn)億左右，最后有一個(gè)比例限制，因?yàn)閷?duì)于基金來(lái)說(shuō)，持倉(cāng)不能超過(guò)20%，可能最終算下來(lái)，基金參與股指期貨的比例是1000萬(wàn)左右。

投資比例限制，開(kāi)放多投不能超過(guò)10%，這種目的，如果股指期貨上了以后參與，對(duì)基金來(lái)說(shuō)，大盤(pán)上漲增加基金流動(dòng)性，空投持倉(cāng)不能超過(guò)20%。什么意思呢？我們做一個(gè)對(duì)比，使用股指期貨和不使用股指期貨，操作上有什么區(qū)別。在大盤(pán)上漲階段的時(shí)候，一個(gè)基金持倉(cāng)比例越高越好，它可以獲得更多的收益，不使用股指期貨收益的情況下，比例是95%。如果使用股指期貨是85%，剩下15%是拿期貨做相應(yīng)的持倉(cāng)，這樣可以省下很大一部分資金。這些錢(qián)多了可以放在短期的債券上面，或者是放在貨幣市場(chǎng)上面。

在大盤(pán)下跌階段，可以降低持倉(cāng)比例，在不使用股指期貨的情況下，最低持倉(cāng)比例限制是60%，即使大盤(pán)再跌，再不好，基金仍然有60%的資金放在股票上面，剩下40%作為一個(gè)現(xiàn)金，風(fēng)險(xiǎn)比較大。這樣從60降到40，風(fēng)險(xiǎn)也是大大降低的，對(duì)基金來(lái)說(shuō)也是可以作為風(fēng)險(xiǎn)調(diào)控的手段。

[責(zé)任編輯：chenwei]

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