2010年05月07日 05:44
來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道

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近日，穆迪發(fā)出或?qū)ζ咸蜒乐鳈?quán)評級下調(diào)的警告，使擔(dān)憂主權(quán)債務(wù)危機(jī)蔓延的市場情緒失控，希臘發(fā)生空前“騷亂”，半數(shù)國民卷入罷工抗議之中。而全球金融市場紛紛重挫，無論是道瓊斯指數(shù)、日經(jīng)指數(shù)都大幅下跌，5月6日中國上證指數(shù)更是狂跌4.11%，下跌117點(diǎn)之巨。

市場擔(dān)憂全球主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)升級的觀點(diǎn)并非危言聳聽。不過，若僅把當(dāng)前的市場恐慌情緒匡定于主權(quán)債務(wù)危機(jī)的蔓延范圍，則難以詮釋全貌。我們認(rèn)為，當(dāng)前主權(quán)債務(wù)危機(jī)已動搖了全球金融市場的內(nèi)穩(wěn)性，甚至開始干擾市場對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的有效定價和資源配置。

當(dāng)前歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)狹義地講就是國債危機(jī)。國債收益率曲線是各國乃至全球固定收益市場的基準(zhǔn)定價曲線，它直接影響著一國乃至全球固定收益率市場的定價基礎(chǔ)和效率，而債券市場則是包括股市在內(nèi)的金融市場對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行定價的參照系。

主要國家國債收益率曲線失真將使全球固定收益市場的基準(zhǔn)定價出現(xiàn)紊亂，無法為規(guī)模龐大的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)敞口定價，市場必然陷入冰封之中。以當(dāng)前希臘、葡萄牙等歐元區(qū)債市為例，主權(quán)債務(wù)危機(jī)已使金融市場的定價功能失靈，市場出現(xiàn)了有價無市的恐慌局面——?dú)r甩貨者眾而接貨者寡。特別需要指出的是，受歷史傳承影響，債市是歐元區(qū)的主導(dǎo)型金融市場，且該市場投資者多來自歐盟內(nèi)部，顯然希臘、葡萄牙等的主權(quán)債務(wù)危機(jī)對歐盟金融市場極具破壞性。

而歐洲債市失火不可避免地干擾美國國債收益率曲線的形成，不利于美國金融市場對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的合理有效定價。受投資者避險(xiǎn)情緒的強(qiáng)烈撞擊，5日美國10年期國債收益率下降4個基點(diǎn)至3.56%，而2年期國債收益率曲線則下降7個基點(diǎn)至0.88%。顯然，當(dāng)前美國國債價格上漲收益率下降，是擔(dān)心歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)蔓延失控的投資者避險(xiǎn)續(xù)期推動，而非其內(nèi)生利好因素推動；這無疑將干擾美國固定收益市場的風(fēng)險(xiǎn)定價。即包括固定收益證券在內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)依據(jù)目前國債收益率曲線定價，隱含著較高的投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好，且一旦避險(xiǎn)情緒持續(xù)推低美國國債收益率，則基于此對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價將無法有效覆蓋風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)敞口，從而增加風(fēng)險(xiǎn)隱患。

如果說歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)對全球金融市場的影響尚處于初級階段，那么對國際外匯市場的影響則相當(dāng)明顯。5日歐元兌美元下挫至1.2816，且下行慣性依舊。歐元相對于其他貨幣的下挫將不可避免地加劇主權(quán)信用貨幣競相貶值。當(dāng)前以商品籃子衡量，幾乎所有主權(quán)貨幣的購買力都有所下降，全球性高通脹已在培育中。持續(xù)貶值的歐元將干擾奧巴馬政府的出口倍增計(jì)劃，加劇國際貿(mào)易保護(hù)主義。同時，加劇中國等國外匯儲備資產(chǎn)的配置的難度。這些對全球金融市場存量風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)帶來了明顯的風(fēng)險(xiǎn)敞口，并加劇了風(fēng)險(xiǎn)定價的不確定性。

歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)對全球金融市場的沖擊還表現(xiàn)在市場對誰來拯救“拯救者”的詰問。目前歐盟和IMF的救助方案存在著明顯的棘輪效應(yīng)——用新債堵舊債的拆東墻補(bǔ)西墻的手段，只是延緩希臘違約時間。

當(dāng)前各國政府反而借助危機(jī)救援來硬嵌入全能政府之理念，擴(kuò)展政府之權(quán)力，壓縮市場自由空間。這使得市場愈發(fā)擔(dān)憂政府赤字長期化、主權(quán)債務(wù)危機(jī)常態(tài)化，從而導(dǎo)致通脹和微觀經(jīng)濟(jì)主體可預(yù)見的高稅負(fù)化。這無疑使市場擔(dān)心，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價的扭曲和干擾不再是一個短期效應(yīng)，或?qū)⑹且环N常態(tài)化的干擾和扭曲。

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