2011年06月17日 01:32
來(lái)源：證券時(shí)報(bào)

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國(guó)泰君安

2009年下半年至今，地產(chǎn)實(shí)業(yè)界人士如果只看基本面，不看政策面能賺得金滿缽滿；但股票市場(chǎng)投資如果只看基本面，不看政策面可能會(huì)摔得鼻青臉腫。

因?yàn)榉績(jī)r(jià)、銷量、利潤(rùn)、利潤(rùn)率都迭創(chuàng)新高，但股價(jià)卻迭創(chuàng)新低。究其原因，我們認(rèn)為，主因在于政策面(預(yù)期)成為與基本面同樣重要的股價(jià)影響因素，在某些時(shí)段甚至更重要。而站在現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為政策面仍是未來(lái)地產(chǎn)股投資的主題和關(guān)鍵。

現(xiàn)行限貸、限購(gòu)政策自5月中旬開(kāi)始，而與通脹有關(guān)的資金面緊縮政策，對(duì)行業(yè)理性調(diào)整和中期健康發(fā)展將起到積極效果。后市政策面是否加強(qiáng)取決于基本面是否調(diào)整，如果基本面不調(diào)整則政策將會(huì)在不斷修補(bǔ)、完善中強(qiáng)化。

在政策面和自身壓力下，基本面將發(fā)生適度調(diào)整。銷售投資差大幅下降，庫(kù)存增加和銷售放緩增加資金鏈和房?jī)r(jià)壓力。要消化2009～2010年形成的高庫(kù)存既需要開(kāi)發(fā)商積極調(diào)價(jià)，也需要一個(gè)正常的政策和市場(chǎng)環(huán)境。如果保持目前以資金面緊縮為主的政策力度，則基本面將在三季度開(kāi)始正常調(diào)整。房?jī)r(jià)代表的基本面調(diào)整速度取決于現(xiàn)有政策是否會(huì)反復(fù)或加強(qiáng)?；久婵焖僬{(diào)整有利于地產(chǎn)股趨勢(shì)性機(jī)會(huì)的早日到來(lái)。

政策面回歸正常才有機(jī)會(huì)

我們明確認(rèn)為下半年地產(chǎn)股的投資主線是政策決定論，這意味著我們認(rèn)為政策面逐漸回歸正常時(shí)地產(chǎn)股有投資機(jī)會(huì)。原因如下。

我們先看2009年三季度到2011年初的行業(yè)實(shí)踐，在行業(yè)層面上，政策面越來(lái)越嚴(yán)厲，從重申二套房貸政策、提高二套房貸條件到現(xiàn)在的限貸、限購(gòu)，但是與此同時(shí)，基本面越來(lái)越好。房?jī)r(jià)創(chuàng)新高，單月房?jī)r(jià)從4500元上漲到5500元，漲幅22%；銷量從2008年6.2億平米增加到2010年10.4億平米。按照我們2010年底的總結(jié)，過(guò)去兩年時(shí)間，基本面與政策面是矛盾、相持格局。

其中，行業(yè)龍頭萬(wàn)科2010年全年銷售額達(dá)到約1100億元，大約提前3年實(shí)現(xiàn)千億目標(biāo)，同時(shí)突破投資者之前的認(rèn)識(shí)和預(yù)期極限。但是，如此漂亮的銷售業(yè)績(jī)和報(bào)表，公司在資本市場(chǎng)的估值卻迭創(chuàng)新低，從最高28倍下降到最低9倍。萬(wàn)科只是一個(gè)縮影，保利地產(chǎn)、首開(kāi)股份等行業(yè)龍頭公司的估值莫不如此。

行業(yè)估值基準(zhǔn)下移，我們認(rèn)可。我們?cè)?010年年底的策略報(bào)告中，詳細(xì)分析了行業(yè)估值基準(zhǔn)，明確認(rèn)為在行業(yè)政策面正常狀態(tài)下，“基于制度政策、行業(yè)基本面和美國(guó)、香港成熟階段行業(yè)估值，中長(zhǎng)期看，地產(chǎn)股板塊估值預(yù)期10～25倍市盈率，中樞16倍”

根源在于政策面壓力及其預(yù)期，影響了公司、行業(yè)基本面持續(xù)性的預(yù)期。當(dāng)基本面真正調(diào)整后，市場(chǎng)一致預(yù)期會(huì)從現(xiàn)在“還會(huì)有什么政策”、“XXX利空政策傳聞”的種種熊市預(yù)期中轉(zhuǎn)變，逐漸形成“不會(huì)有什么政策”、“XXX政策放松了”的種種牛市預(yù)期。因?yàn)槟繕?biāo)達(dá)到，政策無(wú)需再緊。

如何跟蹤觀察政策淡化和正常化預(yù)期？有兩條主線有跡可循。一條是基于行業(yè)自身的房?jī)r(jià)主線，即房?jī)r(jià)出現(xiàn)大面積的真正的調(diào)整，即同一樓盤(pán)房?jī)r(jià)實(shí)質(zhì)下降(無(wú)論暗降還是明降)。另一條是基于宏觀的通脹主線，通脹與房?jī)r(jià)互為表里，通脹控制成功，房地產(chǎn)政策也可長(zhǎng)舒一口氣，好受很多。

中期戰(zhàn)略性看多

我們把2010年中期以來(lái)對(duì)政策面和基本面關(guān)系的研究思路重新梳理了一遍后認(rèn)為，從未來(lái)1年左右的中期角度看，如果基本面維持現(xiàn)狀，沒(méi)有調(diào)整，那么地產(chǎn)股也有機(jī)會(huì)，但依然重復(fù)的是超跌反彈的階段性行情，和上半年的區(qū)別也許是在于將來(lái)通脹壓力下降以后地產(chǎn)股行情持續(xù)時(shí)間能延長(zhǎng)一些。在個(gè)股上，我們將繼續(xù)大力、持續(xù)挖掘和推薦地產(chǎn)+X公司。

如果基本面出現(xiàn)順應(yīng)政策面的調(diào)整，相持的僵局打破，那么等待兩年來(lái)的地產(chǎn)決戰(zhàn)時(shí)刻將來(lái)臨，我們選擇的方向是階段性行情向趨勢(shì)性行情轉(zhuǎn)變。此時(shí)的選股策略我們認(rèn)為應(yīng)該選擇高周轉(zhuǎn)行業(yè)龍頭公司。

我們認(rèn)為，目前是開(kāi)始進(jìn)入調(diào)整期，基本面將調(diào)整并且趨勢(shì)將持續(xù)。所以未來(lái)1年左右的中期，我們選擇趨勢(shì)性投資機(jī)會(huì)，堅(jiān)定地選擇戰(zhàn)略性看多，由此行業(yè)評(píng)級(jí)從持續(xù)了將近兩年的中性上調(diào)到增持。

從未來(lái)3個(gè)月左右的短期來(lái)看，地產(chǎn)股風(fēng)險(xiǎn)釋放并不充分。除了短期行業(yè)基本面處于調(diào)整初期的因素外，當(dāng)房?jī)r(jià)真的普降時(shí)，一直為市場(chǎng)所又愛(ài)又恨的低估值優(yōu)勢(shì)將受到挑戰(zhàn)和質(zhì)疑，諸多公司2011、2012年的業(yè)績(jī)也將重新評(píng)估，尤其是在再融資遙遙無(wú)期的情況下。

選股策略之一：成長(zhǎng)性高的高周轉(zhuǎn)行業(yè)龍頭公司。

當(dāng)趨勢(shì)性行情確立時(shí)，地產(chǎn)股選股策略應(yīng)該回歸高周轉(zhuǎn)行業(yè)龍頭，基于對(duì)基本面調(diào)整趨勢(shì)的預(yù)判，可以在上市公司或者高周轉(zhuǎn)上市公司中再按照凈負(fù)債率(衡量資金優(yōu)勢(shì))和預(yù)售房款相對(duì)2011年收入預(yù)測(cè)比例(衡量業(yè)績(jī)鎖定性)進(jìn)行選股。綜合比較后我們未來(lái)1年內(nèi)重點(diǎn)推薦的高周轉(zhuǎn)公司排序是：保利地產(chǎn)、首開(kāi)股份、萬(wàn)科、金融街、榮盛發(fā)展、金地集團(tuán)。

選股策略之二：兌現(xiàn)預(yù)期能力強(qiáng)的地產(chǎn)+X公司。

地產(chǎn)+X選股模式還將是我們堅(jiān)持的推薦，但需要精選個(gè)股，通過(guò)基本面分析找到能夠真正實(shí)現(xiàn)X高成長(zhǎng)和高估值預(yù)期的龍頭公司，能夠兌現(xiàn)預(yù)期甚至超預(yù)期，且地產(chǎn)主業(yè)表現(xiàn)也將不錯(cuò)的公司，將成為地產(chǎn)+X的龍頭公司。

基于未來(lái)1年左右的中期，我們重點(diǎn)推薦的地產(chǎn)+X公司排序是：新湖中寶、中國(guó)寶安、建發(fā)股份、華業(yè)地產(chǎn)。

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