2011年06月28日 04:13
來源：新京報(bào) 作者：吳敏

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去年底開始，數(shù)十家中國概念股因造假遭做空機(jī)構(gòu)獵殺。一個(gè)疑問是，為什么造假企業(yè)會(huì)成功地在美國上市？

牽線搭橋收取顧問費(fèi)

業(yè)內(nèi)人士透露，很多借殼上市的中國公司最終的成本并不會(huì)低于直接IPO，因中介機(jī)構(gòu)多半會(huì)有持股要求。

6月20日，在納斯達(dá)克上市的哈爾濱企業(yè)泰富電氣以14.41美元的價(jià)格開盤，這一開盤價(jià)格較此前一個(gè)交易日上漲了71.7%。

在此之前，泰富電氣也是在美國市場(chǎng)遭受重創(chuàng)的中國概念股之一。20日開盤前，泰富電氣公告稱，其CEO已經(jīng)與董事會(huì)達(dá)成協(xié)議，擬按照24美元/股的價(jià)格私有化該公司。美國券商羅仕證券也在第一時(shí)間發(fā)布了一則看好該行動(dòng)的報(bào)告。

如果長期關(guān)注這家公司，那一定聽說過羅仕證券，也聽說過Benjamin Way。他有時(shí)候被翻譯作“魏”，有時(shí)候是“韋”，但實(shí)際上，在各個(gè)中國的二線城市的招商會(huì)議和酒宴上，他的大名是“本杰明·衛(wèi)”。他的公司也在這一領(lǐng)域中享有名氣：紐約國際集團(tuán)。這家公司的網(wǎng)站顯示，它在北京和紐約都有辦公室。

2010年6月中旬，當(dāng)記者表示想拜會(huì)衛(wèi)先生時(shí)，紐約國際集團(tuán)的工作人員表示：衛(wèi)在外面出差，不在辦公室。

早期的報(bào)道稱，本杰明·衛(wèi)在1998年來到中國，在一次座談中改變了他的職業(yè)生涯，使得他決意將華爾街資本引入中國。2007年摘牌之前，衛(wèi)的案例中最受關(guān)注的非楊凌博迪森生物科技莫屬。楊凌博迪森原本是陜西一家生產(chǎn)化肥和農(nóng)藥的民營企業(yè)，在納斯達(dá)克OTCBB市場(chǎng)(場(chǎng)外市場(chǎng))借殼之后，轉(zhuǎn)板到美國交易所上市，隨后又在英國的“創(chuàng)業(yè)板”AIM上市。

楊凌博迪森曾被作為一個(gè)成功案例引發(fā)廣泛關(guān)注，其創(chuàng)立者王瓊，也被塑造成從下崗女工到兩地上市的民企資本市場(chǎng)“第一夫人”的形象。2007年，由于出現(xiàn)財(cái)務(wù)問題以及涉及雙重費(fèi)用、信息披露不實(shí)等問題，楊凌博迪森被交易所摘牌。本杰明·衛(wèi)也一度成為集體訴訟的被告。

與衛(wèi)有關(guān)的公司并不止這些。2009年在接受中國日?qǐng)?bào)采訪時(shí)，本杰明·衛(wèi)曾表示，有15%的納斯達(dá)克中國公司都是其客戶。紐約國際集團(tuán)宣稱，其業(yè)務(wù)從直接投資、投資銀行、盡職調(diào)查、戰(zhàn)略咨詢到招商引資均包含在內(nèi)。

更多的掮客主要給想赴美上市的公司牽線搭橋，收取顧問費(fèi)，有時(shí)以獲得股份的形式收取。上述業(yè)內(nèi)人士指出，很多借殼上市的中國公司最終的成本并不會(huì)低于直接IPO，因中介機(jī)構(gòu)多半會(huì)有持股要求，最終成本可能高出募集資金的10%。

投行深諳企業(yè)心態(tài)

一只“爛蘋果”往往是這樣上市的：掮客找來一家爛公司后，交給券商，券商會(huì)先讓熟悉的會(huì)計(jì)公司把財(cái)務(wù)報(bào)表做得盡量光鮮。

但對(duì)于大部分掮客而言，他們并不自己承擔(dān)投行的工作。在投行方面，拜倫·羅仕和他的羅仕證券(Roth Capital Partners)是其中的佼佼者。這家位于美國加州紐波特比奇的投資銀行在其網(wǎng)站上用中文告訴訪問者：2003年到2010年末，羅仕證券共完成了78筆交易，為在美國上市的中國企業(yè)融資超過31億美元。

這家成立于1984年的投行是首批關(guān)注于中國中小市值企業(yè)在美國市場(chǎng)融資的投資銀行，2007年在上海成立代表處。

羅仕證券顯然也深諳中國企業(yè)的心態(tài)。在2010年4月在上海舉辦的一次峰會(huì)中，羅仕證券組織了30多家企業(yè)向投資者推介，會(huì)上邀請(qǐng)了布什等美國前政要進(jìn)行演講。

一只“爛蘋果”往往是這樣“達(dá)標(biāo)”上市的：掮客找來一家爛公司后，就交給產(chǎn)業(yè)鏈上的券商，券商會(huì)先讓熟悉的會(huì)計(jì)公司把這家企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表按照美國會(huì)計(jì)制度做得盡量光鮮，以求融到更大筆資金，使自己的傭金和股票變現(xiàn)也更多。

羅仕證券在反向并購上市問題上也一直站在贊同而非異議的立場(chǎng)上。2011年1月，羅仕證券董事長拜倫·羅仕在上海期間接受采訪表示，反向并購上市并不能理解為蓄意造假圈錢，全盤否認(rèn)反向并購上市，某種程度上服務(wù)了美國做空基金的利益。

PIPE模式私募公投

PIPE模式要求擬上市公司在反向并購的同時(shí)安排向私募基金融資，這是反向并購上市第一次獲取資金的機(jī)會(huì)。

中國公司反向并購上市的最末一環(huán)是PIPE。即要求擬上市公司在反向并購的同時(shí)安排向私募基金融資，這是反向并購上市第一次獲取資金的機(jī)會(huì)。

羅仕證券在其網(wǎng)站上指出，隨著市場(chǎng)的改變，羅仕證券將協(xié)助發(fā)展PIPE(上市公司私募股權(quán)融資)的融資結(jié)構(gòu)。

羅仕證券宣稱，因?yàn)楣惊?dú)特的IPO融資方式和強(qiáng)有力的后市支持，羅仕能夠?yàn)檩^早期的、通常無法進(jìn)入證券市場(chǎng)的公司成功執(zhí)行首次公開發(fā)行。這種獨(dú)特的融資方式，即私募公投的PIPE模式。但私募基金在投資的同時(shí)，往往深埋一些特殊協(xié)議，通過這些協(xié)議私募基金可能獲得指派財(cái)務(wù)官、審計(jì)師等的權(quán)力。

羅仕證券的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，羅德曼投資銀行也是此中佼佼者。與羅仕的高調(diào)不同，羅德曼經(jīng)常出現(xiàn)在中關(guān)村總裁聚會(huì)等場(chǎng)合，為企業(yè)經(jīng)營者們講解赴美上市事宜。按照每年完成的PIPE和登記直接發(fā)行融資交易總量看，2005年以來羅德曼一直名列第一。

在羅仕證券和羅德曼承接的幾乎所有中國公司中，均安排了類似的PIPE融資。

反向并購風(fēng)險(xiǎn)被識(shí)破

反向并購的風(fēng)險(xiǎn)被美國投資者所識(shí)破，更大的問題是，中國的企業(yè)經(jīng)營者也開始意識(shí)到這一點(diǎn)。

紐交所全球上市部亞洲董事總經(jīng)理?xiàng)罡暝谶@個(gè)行業(yè)從業(yè)多年。他描述，幾年前當(dāng)他出席各個(gè)投資、上市類的活動(dòng)時(shí)，總能見到數(shù)十上百個(gè)各種各樣的掮客活躍在會(huì)場(chǎng)。但現(xiàn)在，這樣的公司越來越少了。

“通過怎樣的方式上市，選擇和怎樣的公司為伍?！睏罡攴Q，在認(rèn)識(shí)到其中的商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)之后，很多公司不得不慎重考慮借殼上市。

越來越多的私有化浪潮是對(duì)當(dāng)前局面的一種反諷。由于通過反向并購上市，不少中國公司在美國市場(chǎng)上經(jīng)常成為做空者打擊的對(duì)象，疲于應(yīng)付各類利空調(diào)查和傳言，業(yè)內(nèi)人士指出，這其中亦不乏質(zhì)地較好的公司，但其上市途徑?jīng)Q定了投資者對(duì)其的印象。

6月20日提出私有化的泰富電氣只是其中一例，此外如傅氏國際，康鵬化學(xué)，同濟(jì)堂藥業(yè)等，也先后由實(shí)際控制人提出了私有化計(jì)劃。

與之相應(yīng)的是，在直接IPO市場(chǎng)上，交易所也在一定程度上放低了姿態(tài)來吸引那些暫時(shí)沒有盈利的企業(yè)。在金融危機(jī)之前，在紐交所上市的都是公司成長到初具規(guī)模和質(zhì)地優(yōu)異的象征，此前幾乎沒有互聯(lián)網(wǎng)公司在紐交所上市。紐交所修改了對(duì)于盈利的要求之后，在最近兩年，中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)通過IPO在紐交所上市的數(shù)量開始不遜于納斯達(dá)克。

3月以來遭停牌或退市的中國概念股

股票 停牌時(shí)股價(jià) 停牌日 交易所 目前狀態(tài)

(美元) (美國東部時(shí)間)

山東昱合 1.21 6月17日 納斯達(dá)克 停牌

雙金生物 3.46 6月15日 納斯達(dá)克 退市

江波制藥 3.08 6月1日 納斯達(dá)克 停牌

東南融通 18.93 5月17日 紐交所 停牌

萬得汽車 5.42 5月6日 納斯達(dá)克 停牌

西安寶潤 1.84 4月20日 納斯達(dá)克 退市至粉單市場(chǎng)交易

多元水務(wù) 3.88 4月20日 紐交所 停牌

瑞達(dá)電源 1.6 4月18日 納斯達(dá)克 退市

旅程天下 3.96 4月12日 紐交所 停牌

普大煤業(yè) 6.00 4月11日 美交所 停牌

數(shù)百億 2.15 4月7日 納斯達(dá)克 停牌

多元印刷 0.6 4月4日 紐交所 退市至粉單市場(chǎng)交易

納偉仕 2.21 3月28日 紐交所 退市

盛世巨龍 4.8 3月24日 美交所 停牌

盛大科技 0.26 3月15日 納斯達(dá)克 退市至粉單市場(chǎng)交易

艾瑞泰克 6.88 3月14日 納斯達(dá)克 退市至粉單市場(chǎng)交易

中國高速頻道 11.88 3月11日 納斯達(dá)克 退市至粉單市場(chǎng)交易

新華悅動(dòng)傳媒 0.01 3月9日 納斯達(dá)克 退市至粉單市場(chǎng)交易

- 分析

反向并購實(shí)為“買殼上市”

據(jù)新華社電 在今年中國概念股在美國遭遇危機(jī)的過程中，不少通過“反向并購”登陸美國證券市場(chǎng)的中國上市公司股票，被美國相關(guān)監(jiān)管部門和證券經(jīng)紀(jì)商“特別關(guān)注”，停牌、摘牌、限制買入層出不窮?！胺聪虿①彙弊鳛槊绹降摹百I殼上市”為何對(duì)中國企業(yè)吸引力大，其中風(fēng)險(xiǎn)又是什么？

中小企業(yè)熱衷反向并購

目前，美國的證券市場(chǎng)體系分為以紐約證券交易所、全美證券交易所組成的場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)和以納斯達(dá)克交易所、電子柜臺(tái)交易系統(tǒng)、粉單市場(chǎng)(PINK SHEET)組成的場(chǎng)外柜臺(tái)交易系統(tǒng)。

由于在紐交所、全美證券交易所或納斯達(dá)克交易所等主要市場(chǎng)首次公開發(fā)售上市程序?qū)ζ髽I(yè)的規(guī)模要求高、程序繁復(fù)、成本高、時(shí)間長，我國許多中小型民營企業(yè)近年來越來越愿意在更小的OTCBB甚至粉單市場(chǎng)通過反向并購方式上市融資。　

記者從為中國企業(yè)提供跨國融資服務(wù)的律師事務(wù)所，以及境外股權(quán)投資機(jī)構(gòu)研究人士處了解到，美國的“反向并購”與國內(nèi)的“買(借)殼上市”如出一轍，即一家非上市公司通過股份交換等方式，在證券市場(chǎng)中收購一家上市公司(殼公司)，并借助原有殼公司的平臺(tái)在境外資本市場(chǎng)上市后同時(shí)或隨后進(jìn)行融資，從而實(shí)現(xiàn)間接上市的目的。另外，在OTCBB通過反向并購上市后，公司還可以在未來?xiàng)l件成熟時(shí)選擇向納斯達(dá)克市場(chǎng)或紐約主板市場(chǎng)轉(zhuǎn)板?！?/p>

中國企業(yè)反向并購存隱患

在一些國內(nèi)資本市場(chǎng)人士看來，很多中國的中小企業(yè)有融資需求，但其中一些企業(yè)自身?xiàng)l件不足，很多資質(zhì)并不健全，所以很難實(shí)現(xiàn)IPO才退而求其次，通過反向并購來融資?！?/p>

目前，美國交易所和投資研究機(jī)構(gòu)并沒有專門針對(duì)通過反向并購進(jìn)行上市中國企業(yè)的數(shù)量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，因?yàn)檫@些企業(yè)大多會(huì)先在海外注冊(cè)一家或多家離岸公司，并將離岸公司作為反向并購的平臺(tái)。由于離岸公司在海外注冊(cè)，中美兩國監(jiān)管機(jī)構(gòu)都很難完全統(tǒng)計(jì)它們的性質(zhì)和數(shù)量。

投中集團(tuán)首席研究員李瑋棟表示，即便如此，在美國通過反向并購上市的中國企業(yè)所占比重是很高的，其他還有印度、巴西等新興國家的企業(yè)。李瑋棟表示，很多美國的投行、律師事務(wù)所、財(cái)會(huì)審計(jì)事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)為了謀求中間環(huán)節(jié)的收益，慫恿一些質(zhì)量不高的中國企業(yè)上市，粉飾財(cái)務(wù)情況時(shí)有發(fā)生。很多企業(yè)把上市作為終點(diǎn)，并沒有想到達(dá)不到要求的上市，會(huì)造成其后的一系列問題?！?/p>

中國社會(huì)科學(xué)院金融研究所研究員尹中立則認(rèn)為，此次在美國被做空的中國股票大多數(shù)屬于借殼上市，這并非偶然?！暗矫绹铓ど鲜姓撸Ｍ柚绹袌?chǎng)做大做強(qiáng)主營業(yè)務(wù)者寡，而炒作股票者眾。

B04-B05版采寫(除署名外)/本報(bào)記者 吳敏

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