2013年04月19日 22:29
來源：經(jīng)濟(jì)觀察報 作者：胡蓉萍

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繼2011年8月富滇銀行倒券風(fēng)波后，萬家基金固定收益總監(jiān)鄒昱和中信證券固定收益部董事總經(jīng)理楊輝被警方帶走的消息將銀行間債市的“丙類戶”再次推向風(fēng)口浪尖。

一些觀點認(rèn)為應(yīng)理順監(jiān)管體制，通過將丙類賬戶直接納入甲類或乙類賬戶的形式，使丙類賬戶可以直接通過交易系統(tǒng)交易，提高交易過程的透明。更極端一些的，甚至認(rèn)為銀行間債券市場就不應(yīng)該存在丙類戶。

事實上，長袖善舞的丙類戶在當(dāng)今迫切需要快速擴(kuò)容的銀行間債券市場中，扮演著一個令銀行間債市參與者又愛又恨的角色。監(jiān)管機(jī)構(gòu)不應(yīng)該像當(dāng)年取締國債期貨那樣簡單粗暴地取締丙類戶，或者遏制其合規(guī)發(fā)展。

目前，銀行間債券市場結(jié)算成員分為甲類成員、乙類成員和丙類成員。甲類戶主要為商業(yè)銀行，乙類戶為農(nóng)信機(jī)構(gòu)、券商、基金和保險等，丙類戶主要為非金融機(jī)構(gòu)法人，其交易結(jié)算需要委托甲類成員代為辦理。

曾經(jīng)，銀行間市場一對一的詢價方式讓機(jī)構(gòu)頭疼不已，2006年以前可以交易的債券不足百只。丙類戶就在這樣的背景下適時出現(xiàn)了，由央行主導(dǎo)啟動的丙類戶制度讓銀行間債市進(jìn)入了一個新的階段，讓市場真正發(fā)現(xiàn)了債券的價格。

市場上普遍認(rèn)為丙類賬戶擁有的資源較多，其頻繁報價并且廣泛連接交易成員，市場也越來越活躍。其灰色空間也顯而易見，現(xiàn)在市場上丙類賬戶有相當(dāng)一部分比例的交易是通過代持等模式來進(jìn)行的。這些都讓丙類戶可以以較少的資金投入獲得巨額的回報，實現(xiàn)空手套白狼，也伴隨著利益輸送的行為。

但央行設(shè)計這個制度的初衷是為了投資者多元化和活躍市場。正是因為有丙類戶的存在，才造就了銀行間市場多元化的市場生態(tài)環(huán)境，推動了銀行間債券市場快速發(fā)展。這與股票市場上離開了散戶等中小投資者的參與，基金不可能獨立支持二級市場的發(fā)展是一樣的道理。

這些市場主體的資金成本、稅收政策、專業(yè)水平以及內(nèi)部風(fēng)險控制體系和標(biāo)準(zhǔn)不同，不同的投資主體對于同一債券在不同的利率水平上產(chǎn)生了差異化的承接能力和投資需求，因而從利率需求上游到下游形成了一條較為完整的生態(tài)鏈，并衍生出了諸如避稅交易、代持等多樣化的交易需求。丙類戶促進(jìn)了銀行間債券市場的成熟，自1997年成立以來，銀行間債券市場很快就成為我國債券市場的主板。

加強(qiáng)監(jiān)管是必要的，但整個銀行間債市發(fā)展的大方向是對的，市場中總會有聰明人想方設(shè)法去牟利，希望這次強(qiáng)有力的風(fēng)暴實現(xiàn)其加強(qiáng)監(jiān)管的目的，而不是制度性倒退，因噎廢食。

監(jiān)管的出發(fā)點是保護(hù)投資人。同樣是監(jiān)管，以場內(nèi)市場為主導(dǎo)的股票市場和以場外市場為主導(dǎo)的債券市場又有所不同。場內(nèi)市場以散戶為主，風(fēng)險承受能力及投資分析能力不足，需要加強(qiáng)監(jiān)管加以保護(hù)；場外市場以合格機(jī)構(gòu)投資人為主，他們有自己的判斷及承受能力，不能以嚴(yán)苛的監(jiān)管代替市場選擇，否則將以失去市場活力為代價。而在中國債券市場遠(yuǎn)遠(yuǎn)談不上發(fā)達(dá)的背景下，發(fā)展市場本身或許是主要矛盾。

因此，在如今的銀行間債券市場中，丙類戶依然應(yīng)該存在，否則就是銀行業(yè)一家搞金融剪刀差。但隨著銀行間市場的發(fā)展、成熟和完善，一些博取價差、為利益輸送而存在的丙類戶也會逐漸自然消亡。試想如果全部通過簿記招標(biāo)，債券市場規(guī)模和參與主體足夠大，體制足夠規(guī)范，這類丙類戶自然就沒有存在的價值了。但另一類真正想做投資的、有投資能力和風(fēng)險管理能力的非金融機(jī)構(gòu)的投資公司將依然在這個市場中活躍，這些機(jī)構(gòu)將憑自己的投資判斷能力分享債券市場的收益，不斷擴(kuò)容的債券市場終有一天會飛入尋常百姓家，以補(bǔ)充國民個人投資渠道的不足。

而現(xiàn)在，監(jiān)管部門要做的，則是在促進(jìn)市場發(fā)展和加強(qiáng)監(jiān)管的兩難中找到一個平衡，對丙類戶的資金實力、管理能力提出一些更高的要求，以實現(xiàn)市場公平合理快速發(fā)展。

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