2013年05月27日 00:39
來源：投資者報(bào) 作者：喬嘉

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央行一個(gè)命令果斷暫停了所有銀行間市場(chǎng)的丙類戶業(yè)務(wù)，“中國(guó)特色”的窗口指導(dǎo)再次在債券市場(chǎng)上發(fā)威發(fā)力。

央行最有效的一招是，通過中央國(guó)債登記結(jié)算公司直接托管所有丙類戶的交易單位，使得為丙類戶托管和結(jié)算的甲類戶瞬間喪失了給予丙類戶便利的所有能力。

結(jié)果我們看到，所有在做杠桿的丙類戶要么清盤賣債，要么迅速把跨市場(chǎng)的債券轉(zhuǎn)托管到交易所市場(chǎng)，這一變化對(duì)銀行間市場(chǎng)而言無(wú)疑是一種倒退。雖然可以說，這種倒退是為了更加進(jìn)步而暫時(shí)做出的選擇，但一刀切的發(fā)展中國(guó)家的野蠻管理工具讓人們?cè)俅晤I(lǐng)教了不成熟市場(chǎng)的缺陷。畢竟從事實(shí)出發(fā)，并不是所有的丙類戶都有問題。

但銀行間市場(chǎng)的挫折也總是同時(shí)促進(jìn)著交易所市場(chǎng)的繁榮。從交易所市場(chǎng)的質(zhì)押式回購(gòu)未到期金額增加這一情況來看，在4月17日(中信證券確認(rèn)其固定收益部董事總經(jīng)理?xiàng)钶x被帶走調(diào)查之日)之后轉(zhuǎn)入交易所的債券有所增加。

我們利用這一數(shù)據(jù)來體察交易所市場(chǎng)發(fā)展態(tài)勢(shì)，主要是因?yàn)?，交易所和銀行間市場(chǎng)的最明顯區(qū)別在于回購(gòu)機(jī)制的效率和完整性不同。

在銀行間市場(chǎng)，所有回購(gòu)幾乎都是點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的構(gòu)建。而交易所的回購(gòu)機(jī)制是中國(guó)證券登記結(jié)算公司集中操作，其效率和規(guī)范度都高于銀行間市場(chǎng)。所以在交易所債券市場(chǎng)的發(fā)展中，回購(gòu)制度的優(yōu)勢(shì)起到了很重要的良性作用。而這次丙類戶在銀行間市場(chǎng)的滑鐵盧更加鞏固了交易所市場(chǎng)在債市中的地位。

銀行間市場(chǎng)清查丙類戶的事件發(fā)生后，交易所市場(chǎng)的債券存量和資金需求一并提高，最終導(dǎo)致交易所資金價(jià)格上漲。這里需要提示大家的是，在一個(gè)合理的市場(chǎng)中，供需之間的博弈最終應(yīng)該通過價(jià)格反映出來，而不應(yīng)像銀行間市場(chǎng)那樣，在資金短缺的時(shí)候產(chǎn)生有價(jià)無(wú)市的局面。例如上周二(5月21日)，銀行間市場(chǎng)就發(fā)生了資金短缺導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)拖延結(jié)算20分鐘的窘?jīng)r。

下面就讓我們看看交易所債券市場(chǎng)的資金狀況。

上海交易所1天回購(gòu)(204001)利率從5月17日開始持續(xù)4天高于6%，在5月23日才回歸到每天不到3%的合理價(jià)位(當(dāng)日實(shí)際是8.4%左右，但因?yàn)橐缭街苣?個(gè)交易日，所以平均下來每天不到3%)，從我按年統(tǒng)計(jì)的204001定盤利率在30天內(nèi)高于4%～6%的天數(shù)看，今年已有8天大于6%，堪稱高峰。

現(xiàn)在，固定收益類資產(chǎn)的管理者們都在重新梳理手中的債券。其中跨市場(chǎng)的債券凸顯其流動(dòng)性的優(yōu)勢(shì)，這也是中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展必經(jīng)的一步。我們都在等待央行對(duì)非金融機(jī)構(gòu)在銀行間開設(shè)交易賬戶的規(guī)則。無(wú)論新規(guī)則的細(xì)節(jié)如何，銀行間債券市場(chǎng)西部牛仔般的年代已經(jīng)成為過去，迎接大家的將是一個(gè)更加有效和規(guī)范的市場(chǎng)，富有真才實(shí)學(xué)的投資家會(huì)得到更加平等的對(duì)待。

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