2013年06月28日 07:54
來源：東方財(cái)富網(wǎng)

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2013年上半年，滬綜指先揚(yáng)后抑，并且在6月底出現(xiàn)了慘烈的殺跌，投資者對下半年的市場預(yù)期由此陷入極大的混亂中。從各家券商2013年的中期策略看，出于對經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂，基本都對中期行情保持謹(jǐn)慎，并強(qiáng)調(diào)捕捉結(jié)構(gòu)性機(jī)會的重要性。在指數(shù)層面，券商對下半年滬綜指運(yùn)行核心區(qū)間預(yù)測的均值為1950-2400點(diǎn)，非周期成長股仍然是核心配置的首選。

宏觀經(jīng)濟(jì)：警惕二次探底

一季度的旺季不旺，以及二季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇腳步的停滯，都令券商對今年下半年的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持高度謹(jǐn)慎，并認(rèn)為經(jīng)濟(jì)下滑將成為市場下行的最重要潛在風(fēng)險。

從宏觀角度看，安信證券在策略報告中指出，A股市場未來最容易出現(xiàn)風(fēng)險的不是流動性層面的變化，而是經(jīng)濟(jì)基本面預(yù)期的變化。經(jīng)濟(jì)預(yù)期的調(diào)整同時可能引發(fā)一系列政策調(diào)整，預(yù)期下半年的市場驅(qū)動力將出現(xiàn)變化，預(yù)計(jì)出口和房地產(chǎn)投資減速將是觸發(fā)經(jīng)濟(jì)調(diào)整的主要原因。

從觀層面考量，光大證券認(rèn)為，企業(yè)主動去庫存可能導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)二次探底。光大證券指出，經(jīng)濟(jì)增速下滑不等于二次探底，二次探底的準(zhǔn)確定位應(yīng)該是新一輪主動去庫存。主動去庫存意味著某種意義上的蕭條，企業(yè)主動降低開工，降低庫存累積增速。在界定主動去庫存方面，光大證券認(rèn)為首先可以從數(shù)據(jù)角度出發(fā)簡化為兩個指標(biāo)的同時下行——CPI增速以及產(chǎn)成品庫存同比增速。而從邏輯的角度出發(fā)，是否開始主動去庫存的標(biāo)志有三：一是總需求下滑帶來通縮壓力，CPI和PPI增速進(jìn)入環(huán)比負(fù)增長密集區(qū)；二是進(jìn)口數(shù)據(jù)明顯回落；三是信貸需求回落。

光大證券同時指出，雖然現(xiàn)在斷言進(jìn)入第二輪主動去庫存還為時尚早，但只要宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑的態(tài)勢繼續(xù)，二次探底不過是時間問題。值得注意的是，始于去年四季度的本輪溫和復(fù)蘇持續(xù)時間較短，因此以往那種需要至少一年以上下滑才會進(jìn)入主動去庫存的規(guī)律或被打破。

在經(jīng)濟(jì)未來運(yùn)行節(jié)奏方面，中原證券表示，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性衰退來自資產(chǎn)負(fù)債表的去杠桿化。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的聯(lián)動中，“投資-產(chǎn)能”在金融領(lǐng)域的映射是“融資-債務(wù)”，投資擴(kuò)張與產(chǎn)能過剩必然對應(yīng)了融資的膨脹及債務(wù)的堆積。因此，在未來的一段時間內(nèi)，中國經(jīng)濟(jì)必將經(jīng)歷以下幾個階段：債務(wù)去杠桿-流動性收縮-經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步衰退-衰退性寬松。

流動性：難回寬松格局

6月底的市場暴跌，與投資者對流動性趨緊的預(yù)期明顯相關(guān)，流動性預(yù)期也成為左右短期市場走勢的最重要變量。展望下半年，券商對流動性環(huán)境整體偏向悲觀，不同之處僅在于對資金面趨緊程度的判斷有所差異。

中金公司認(rèn)為，三季度市場資金面狀況將較上半年進(jìn)一步趨緊。理由在于，上半年外匯占款上升趨勢難以持續(xù)，國內(nèi)社會融資總量和M2增速將放緩，QE退出預(yù)期導(dǎo)致國際資金風(fēng)險偏好下降并退出新興市場；與此同時，三季度又是信托、理財(cái)和地方融資平臺集中償付和展期的高峰期，融資資金需求和市場利率將有所上升；此外，政策也顯示出了對經(jīng)濟(jì)放緩更大的容忍度，并且明確表示不希望用顯著加大增量貨幣的方法提振經(jīng)濟(jì)；而現(xiàn)實(shí)的問題還包括，上半年貨幣信貸增速偏快，房價上升速度也較快，CPI下半年也將有所回升。基于上述多項(xiàng)原因，預(yù)計(jì)下半年貨幣和融資政策顯著放松的可能性很低。

對于股市而言，三季度IPO有望重新開閘，部分股市二級市場資金將分流至“打新”市場，同時三季度依然處于限售股解禁和減持高峰期，因此預(yù)計(jì)股市資金面也將較上半年有所收緊。

中銀國際則在策略中表達(dá)了對流動性比較中性的觀點(diǎn)。他們認(rèn)為，放在全球金融體系中，流動性的拐點(diǎn)已至，但發(fā)生極端擾動的可能性較小。國內(nèi)因素可能導(dǎo)致未來數(shù)月人民幣幣值預(yù)期調(diào)整，進(jìn)而影響資本流入和外匯占款。恰逢此時，央行似乎正在推動債券市場的去杠桿化。總體來看，未來兩個月A股市場的流動性可能較為緊張，之后有望恢復(fù)到緊平衡的狀態(tài)。

招商證券[]是券商中對于未來的流動性環(huán)境較為樂觀的。招商證券認(rèn)為，流動性中長期內(nèi)仍可能相對寬松，但邊際改善過程可能告一段落。鑒于美元升值和國際大宗商品下跌的中長期判斷，全球通脹壓力不復(fù)存在，預(yù)計(jì)中長期內(nèi)貨幣政策相對寬松的條件是具備的。但下半年隨著美國QE退出日益臨近，外資流入國內(nèi)傾向?qū)p弱，而且國內(nèi)貨幣供應(yīng)增速已超出了年初央行目標(biāo)，下半年有可能放緩。

股市：繼續(xù)演繹結(jié)構(gòu)性機(jī)會

部分券商在中期策略中給出了滬綜指核心運(yùn)行區(qū)間，其均值在1950-2400點(diǎn)。從中不難看出，多數(shù)券商不太奢望A股市場在下半年會出現(xiàn)持續(xù)的系統(tǒng)性機(jī)會，而其在中期策略中也無一例外地強(qiáng)調(diào)了以成長股為核心的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。

國金證券表示，在新的“勢”下，策略上需要尋找新的“道”，即把消費(fèi)新興優(yōu)質(zhì)個股作為基本配置，現(xiàn)金作為擇時的倉位調(diào)整工具，重點(diǎn)提示消費(fèi)新興的機(jī)會或風(fēng)險，自下而上選股并結(jié)合倉位控制。所謂的風(fēng)格輪換，不再是買周期還是買消費(fèi)成長，而是在消費(fèi)成長選股基礎(chǔ)上的擇時。

對國金證券完全傾向于新興消費(fèi)成長股的判斷，國海證券顯然十分認(rèn)同。國海證券中期策略指出，從企業(yè)盈利來看，經(jīng)濟(jì)增長疲軟將會反映在傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)盈利上，隨著經(jīng)濟(jì)增速下滑，傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)盈利預(yù)期會發(fā)生相應(yīng)的下移；而成長行業(yè)與經(jīng)濟(jì)增長的相關(guān)性較弱，在供需兩端的內(nèi)在增長動力驅(qū)動下，成長行業(yè)有望穿越經(jīng)濟(jì)波動周期，維持盈利增長態(tài)勢。同時，從市場估值來看，成長股的相對估值并未突破歷史高位，這主要與成長股的業(yè)績增長對股價的估值壓力稀釋有關(guān)。因此在配置上，繼續(xù)看好TMT、傳媒、醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保等成長行業(yè)，上半年的結(jié)構(gòu)特征有望延續(xù)。

當(dāng)然，也有券商認(rèn)為下半年不應(yīng)過度向成長股傾斜，而應(yīng)該在周期、消費(fèi)、成長中從容輪換，民生證券就是這種觀點(diǎn)的代表。民生證券中期策略認(rèn)為，市場將從“成長+消費(fèi)”向“消費(fèi)+周期”輪動，建議關(guān)注業(yè)績改善確定性較強(qiáng)、估值相對較低的“消費(fèi)+周期”藍(lán)籌股，同時關(guān)注成長板塊分化中的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。在操作節(jié)奏方面，建議三季度以消費(fèi)股防御，四季度則可以適時增配周期股，同時建議始終配置精選的新興成長股。

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