“烏龍指”拷問量化監(jiān)管軟肋業(yè)內(nèi)人士詳解海外經(jīng)驗(yàn)

2013年08月27日 03:37
來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道作者：王丹

人參與條評(píng)論

王丹

光大證券“烏龍指”事件雖然發(fā)生已有十天，但其帶來的警醒和反思在整個(gè)資本市場上卻發(fā)酵更濃。

一方面，是還處于初級(jí)發(fā)展階段的量化投資遭遇空前的風(fēng)險(xiǎn)質(zhì)疑；另一方面，又有不少投資者認(rèn)為監(jiān)管層在此次事件的事前監(jiān)管和應(yīng)急機(jī)制上處理不力。

而據(jù)本報(bào)記者的采訪了解，更多業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，目前最值得考慮的問題是，對(duì)于量化投資的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，未來將如何防微杜漸。

輕視執(zhí)行環(huán)節(jié)是大弱點(diǎn)

事實(shí)上，量化投資在海外發(fā)展已有30多年，在國內(nèi)也不算新。不過，近兩三年，因A股市場持續(xù)震蕩低迷，這種投資手段開始盛行。

統(tǒng)計(jì)顯示，目前，我國量化型券商集合理財(cái)產(chǎn)品實(shí)際發(fā)行規(guī)模為124.27億元，占所有券商理財(cái)產(chǎn)品的4.2%；量化基金產(chǎn)品總體規(guī)模為281.47億元，占全部基金規(guī)模的1.06%。而專家預(yù)計(jì)，未來5-10年內(nèi)，量化投資將占市場總投資量的30%以上。

上海朱雀投資發(fā)展中心(有限合伙)的高級(jí)合伙人梁躍軍日前也指出，在實(shí)際應(yīng)用中，通過財(cái)務(wù)指標(biāo)和量化選股方法，結(jié)合期指套保對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)建能持續(xù)戰(zhàn)勝指數(shù)的股票投資組合是有效可行的。

然而，光大證券8月16日陡然曝出的“烏龍指”事件，給這一切蒙上陰影。各類投資機(jī)構(gòu)和業(yè)內(nèi)人士也掀起了一輪對(duì)量化投資風(fēng)險(xiǎn)如何控制的探討熱潮。

8月24日，對(duì)量化投資頗具投資經(jīng)驗(yàn)的嘉瑞咨詢（香港）有限責(zé)任公司董事總經(jīng)理、首席執(zhí)行官周鴻松，在由上海證券舉辦的2013年私募高峰論壇上指出，光大證券“8·16”事件應(yīng)該是該公司自營盤在量化投資執(zhí)行上出現(xiàn)了問題，這是國內(nèi)機(jī)構(gòu)進(jìn)行量化投資的通病，也是重要的風(fēng)險(xiǎn)所在。

“在做量化投資研發(fā)時(shí)，機(jī)構(gòu)往往側(cè)重于量化策略制定，主要是關(guān)心該策略是否可以給自己帶來好的回報(bào)。而在交易的執(zhí)行層面，很多重要風(fēng)險(xiǎn)卻被忽略掉了。光大證券量化交易執(zhí)行系統(tǒng)采用外包形式其實(shí)就是一種輕視的體現(xiàn)，在海外，大的投行自營部門交易執(zhí)行系統(tǒng)都是自己開發(fā)的?！敝茗櫵商寡?。

據(jù)其介紹，僅野村證券一家，每年在IT系統(tǒng)方面的投入，就占到了國內(nèi)各類投資機(jī)構(gòu)投入總和的六分之一。

交易前端監(jiān)管控制存不足

周鴻松坦言其對(duì)此次事件至今仍有兩個(gè)疑問：為什么這個(gè)交易系統(tǒng)可以在短時(shí)間內(nèi)發(fā)出那么多的市價(jià)單，他從事量化交易10多年，從未聽說過有哪個(gè)交易系統(tǒng)可以頻繁市價(jià)出單，都是限價(jià)單，打市價(jià)單不符合量化交易的合規(guī)要求。

其次，為何對(duì)每筆單子的資金大小沒有限制，據(jù)他測算，光大證券此次70多億元的成交量若全部投入A股市場，可以把A50股票悉數(shù)打到漲停，而面臨這種后果，無論是券商的執(zhí)行系統(tǒng)還是交易所系統(tǒng)都沒有限制或預(yù)警。

“海外市場通常把合規(guī)寫進(jìn)交易執(zhí)行系統(tǒng)里面，同時(shí)通過軟件硬化提高合規(guī)速度，但目前國內(nèi)券商對(duì)高頻交易和算法交易系統(tǒng)的風(fēng)控指標(biāo)數(shù)量普遍較少?！彼f。

此外，交易所等監(jiān)管層面對(duì)量化投資的前端風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管控制也有不足。

8月25日，上交所在公開回應(yīng)光大“8·16”事件時(shí)表示，盡管交易所實(shí)施必要的前端控制，對(duì)于保障交易安全、維護(hù)交易秩序具有重要意義，但嚴(yán)格的事后責(zé)任追究、讓違法違規(guī)者受到應(yīng)有懲戒，則是交易所監(jiān)管的根本保障。

“隨著交易技術(shù)的飛速發(fā)展和市場產(chǎn)品的日益復(fù)雜，交易所前端控制的難度越來越大，加強(qiáng)事后追責(zé)就顯得更加重要?！鄙辖凰侣劙l(fā)言人說，交易所主要負(fù)責(zé)對(duì)證券賣出的前端檢查，而證券買入的前端檢查則是由證券公司負(fù)責(zé)。

不過，上交所也坦承，此次事件對(duì)于交易所的前端預(yù)警機(jī)制提出了挑戰(zhàn)，讓交易所深刻感受到市場各方對(duì)交易所提出更新要求。未來在加強(qiáng)事后追責(zé)的同時(shí)，將研究明顯異常報(bào)單設(shè)置預(yù)警機(jī)制。

據(jù)記者了解，光大“8·16”事件發(fā)生后，監(jiān)管部門即要求基金公司、券商自營等自查量化風(fēng)險(xiǎn)，重點(diǎn)自查策略投資、量化投資、程序化交易、高頻交易等利用信息技術(shù)系統(tǒng)進(jìn)行自動(dòng)交易的產(chǎn)品，重新檢視模型構(gòu)建、閥值設(shè)置、頭寸管理、信息技術(shù)、授權(quán)管理、復(fù)核制度等是否可控等。

從反饋情況看，多數(shù)機(jī)構(gòu)對(duì)于自己的量化交易系統(tǒng)頗有信心。上海一家基金公司量化基金的基金經(jīng)理告訴記者，其實(shí)對(duì)高頻交易的風(fēng)控并不難，做好前端控制和及時(shí)止損即可，其中前端控制主要是實(shí)時(shí)監(jiān)測基金買賣資金頭寸及標(biāo)的券持倉。

還有多位券商量化交易方面的負(fù)責(zé)人也表示，很疑惑光大證券為何會(huì)出現(xiàn)如此大的系統(tǒng)問題，在他們看來，即使系統(tǒng)控制不了出單，但對(duì)資金的控制應(yīng)該是可以起到“閘門”作用的。

市場創(chuàng)新制度需跟上

周鴻松表示，量化投資策略往往重視通過風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖和有效定價(jià)等方式，控制交易成本和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而放大回報(bào)率，因此，海外市場比較多的監(jiān)管部門樂于以量化投資和交易的角度來衡量部分交易行為的規(guī)范性。如港交所對(duì)ETF、期貨等做市商的一個(gè)具體要求便是合格做市商必須配備完善的交易系統(tǒng)和量化風(fēng)控模型。

對(duì)于算法交易，香港監(jiān)管部門要求所有主要券商和基金的交易算法需設(shè)置相關(guān)控制，如發(fā)現(xiàn)股票價(jià)格短時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)巨大變化，則暫緩交易，直至價(jià)格回歸，同時(shí)，量化交易的“母單”交易量不應(yīng)超過該股票日平均交易量的一定比例。

不可否認(rèn)，光大“8·16”事件發(fā)生后，上交所也作出了快速反應(yīng)。但仍有不少投資者認(rèn)為其“避重就輕”，并沒有及時(shí)采取臨時(shí)停牌或暫停光大證券自營賬戶交易等措施。

上海一家陽光私募負(fù)責(zé)人說，前兩年新股遭爆炒，交易所曾專門“警告”一些私募不允許再參與新股上市首日爆炒，據(jù)說有的還被暫停交易，但為何此次光大證券出這么大的事，交易所并沒有采取類似措施？

對(duì)此，上交所解釋稱，現(xiàn)有法律依據(jù)不充分，臨時(shí)停市的事由和必要性一時(shí)難以判斷，且當(dāng)日是股指期貨合約交割日，如實(shí)施臨時(shí)停市措施，對(duì)期貨市場影響較大。

上交所發(fā)言人還說，光大證券自營賬戶雖在兩分鐘內(nèi)申報(bào)訂單數(shù)量巨大，但每筆申報(bào)無論價(jià)格還是數(shù)量，均在交易所《交易規(guī)則》所規(guī)定范圍內(nèi)，被系統(tǒng)接收并瞬間成交。同時(shí)，其巨量買入訂單，均使用市價(jià)訂單類型，未出現(xiàn)虛假申報(bào)撤單情形。而上交所采取反復(fù)督促光大證券如實(shí)公告的措施，也是屬于常規(guī)、可靠的監(jiān)管做法。

不過，面對(duì)市場質(zhì)疑，上交所亦稱，隨著我國證券市場的快速發(fā)展，新業(yè)務(wù)、新情況、新問題的不斷出現(xiàn)，交易所的監(jiān)管的確需要不斷完善。

“量化交易不是猛獸，也不能因?yàn)橐淮蔚墓獯笫录穸ㄟ@種投資手段，關(guān)鍵是在金融創(chuàng)新的同時(shí)，配套制度和監(jiān)管應(yīng)該跟得上?！绷很S軍指出。

周鴻松認(rèn)為，針對(duì)券商、期貨商的職能增強(qiáng)和轉(zhuǎn)變方面，國內(nèi)監(jiān)管部門可以采用拿來主義，在引入新型量化投資策略和量化交易方式的同時(shí)，也同時(shí)引入優(yōu)質(zhì)的量化風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制、模型、系統(tǒng)等，確?！皠?chuàng)新、風(fēng)控”并重。

此外，促進(jìn)國內(nèi)交易技術(shù)、交易手段的投入和發(fā)展，防微杜漸地避免海外市場“先發(fā)展、再監(jiān)管”的老路。