2013年12月13日 22:50
來(lái)源：經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 作者：張力 張勇

人參與條評(píng)論

與中國(guó)滬深主板股票市場(chǎng)誕生時(shí)間相當(dāng)?shù)娜澹ü煞蒉D(zhuǎn)讓系統(tǒng)）或許將在不久后真正成為中國(guó)投資者又一個(gè)主要的渠道。

上周，市場(chǎng)上有消息稱，監(jiān)管層將于近期推出新三板擴(kuò)容計(jì)劃。據(jù)了解，新三板方案將突破現(xiàn)有的國(guó)家高新區(qū)限制，擴(kuò)容至全國(guó)所有符合條件企業(yè)。而相關(guān)配套措施也將在年底前陸續(xù)公布，這其中可能包括股份發(fā)行細(xì)則、交易細(xì)則等規(guī)則，確立較為完整的新三板制度框架。

一家證券公司分管投行業(yè)務(wù)的高管稱，上個(gè)月，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)開了針對(duì)新三板工作安排的動(dòng)員大會(huì)，完善新三板的工作時(shí)間表應(yīng)該已經(jīng)確定。

另?yè)?jù)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)從多方了解，包括廣發(fā)證券、中信建投等10家左右的券商將被確定為首批競(jìng)爭(zhēng)性做市商的券商單位。2014年開始進(jìn)行試點(diǎn)，預(yù)計(jì)明年8月份可能正式啟動(dòng)在新三板市場(chǎng)的做市商制度。

此次新三板擴(kuò)容備受矚目，各大券商躊躇滿志，在上述券商高管看來(lái)，“不論是監(jiān)管層還是券商單位，如何對(duì)待新三板已經(jīng)上升到戰(zhàn)略高度?！?/p>

長(zhǎng)城證券研究所所長(zhǎng)向威達(dá)則將新三板的正式擴(kuò)容看成是中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的一個(gè)里程碑，對(duì)完善中國(guó)多層次的資本市場(chǎng)也具有重要的意義。

活起來(lái)才能火起來(lái)

根據(jù)前次對(duì)于IPO開閘和發(fā)行制度改革推進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，此次證監(jiān)會(huì)擴(kuò)容新三板的節(jié)奏很可能會(huì)超出業(yè)內(nèi)預(yù)期。

另外一家大型券商的高層人士說(shuō)，原來(lái)大家預(yù)期會(huì)在明年初宣布，但最近的跡象表明，推進(jìn)新三板的擴(kuò)容或許會(huì)與IPO同步。

這位券商高層人士還介紹說(shuō)，此次擴(kuò)容方案重點(diǎn)將針對(duì)市場(chǎng)交易不活躍、融資功能不強(qiáng)等核心問(wèn)題進(jìn)行制度調(diào)整和優(yōu)化，將推出股份發(fā)行細(xì)則和交易細(xì)則等規(guī)則。

尤其值得關(guān)注的是，傳統(tǒng)競(jìng)爭(zhēng)性做市商制度將在此次被正式引入，將來(lái)可以在市場(chǎng)分層的基礎(chǔ)上實(shí)施競(jìng)價(jià)交易方式。同時(shí)，在融資制度和市場(chǎng)非常期待的轉(zhuǎn)板機(jī)制等方面也將有所突破和明確闡述。

“在我理解，雖然新三板是以機(jī)構(gòu)投資者為主的市場(chǎng)，但隨著這次改革引入合格的個(gè)人投資者及交易門檻的大幅降低，新三板的流動(dòng)性一定會(huì)大幅上升?！鄙鲜鋈谈笨偛谜J(rèn)為，新三板必將成為中國(guó)最具創(chuàng)新活力的證券交易場(chǎng)所。

由此可以看出，新三板可能會(huì)大幅提升市場(chǎng)活躍度，而此舉意在讓新三板盡快擺脫各地方“區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)”（又被業(yè)內(nèi)稱作“四板”）的圍追堵截。

“現(xiàn)在的新三板（全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司），跟全國(guó)各地的場(chǎng)外交易市場(chǎng)即四板的競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，以前交易不活躍，哪個(gè)地方掛牌都一樣，北交所著急推出做市制度和降低交易門檻，都是為了讓新三板能夠活躍起來(lái)，說(shuō)白了就是搶市場(chǎng)?！鄙虾Ｒ患掖笮腿谈笨偛谜f(shuō)。

截至2013年6月，全國(guó)有區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)11家，其中廣東省擁有的家數(shù)最多，有3家區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)，掛牌企業(yè)數(shù)量也是最多，超過(guò)2500家，其中大部分是在深圳前海股權(quán)中心掛牌。

區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)被定位于為省級(jí)行政區(qū)劃內(nèi)中小微企業(yè)提供股權(quán)、債權(quán)轉(zhuǎn)讓和融資服務(wù)的區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)。

不過(guò)，目前區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)發(fā)展尚存在一個(gè)制度障礙：國(guó)務(wù)院于2011年11月出臺(tái)“38號(hào)文”，并于2012年7月出臺(tái)《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于清理整頓各類交易場(chǎng)所的實(shí)施意見》（國(guó)辦發(fā)（2012）37號(hào)文）。

這兩個(gè)文件規(guī)定：不得將任何權(quán)益拆分為均等份額公開發(fā)行，不得采取集中交易方式進(jìn)行交易，不得將權(quán)益按照標(biāo)準(zhǔn)化交易單位持續(xù)掛牌交易，權(quán)益持有人累計(jì)不得超過(guò)200人，不得以集中交易方式進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化合約交易。

因此交易制度上和投資人數(shù)量上這兩大重要因素，制約了區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展。

同樣的問(wèn)題，長(zhǎng)期困擾著新三板。

“新三板目前交易制度沒到位，所以交易不活躍，目前確實(shí)只能說(shuō)是掛牌、非上市，”西部證券代辦股份轉(zhuǎn)讓部總經(jīng)理程曉明說(shuō)，“但新三板交易制度正在改革，200人限制已取消，其他像個(gè)人參與、拆細(xì)、競(jìng)價(jià)、做市商今明兩年全部到位，那時(shí)，新三板交易就活躍了?！?/p>

而隨著新三板擴(kuò)容及相關(guān)制度的推出，新三板將比四板更加有吸引力。

數(shù)據(jù)顯示，截至目前，新三板共掛牌351家公司（不包括兩網(wǎng)及退市公司），來(lái)自股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的數(shù)據(jù)顯示，目前全國(guó)約有2000多家企業(yè)準(zhǔn)備在新三板掛牌。

從舞臺(tái)邊緣走向中心

雖然三板市場(chǎng)早在1992年就已出現(xiàn)，但一直游走在資本市場(chǎng)的邊緣，新三板成立的7年來(lái)，前往新三板融資及交易的企業(yè)依然有限，新三板也依然是一個(gè)“小眾市場(chǎng)”。

“三板市場(chǎng)被邊緣化，將會(huì)導(dǎo)致中國(guó)資本市場(chǎng)的金字塔底基薄弱。”申銀萬(wàn)國(guó)證券分析師李筱璇指出，一直以來(lái)，新三板從未充分發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)的核心市場(chǎng)功能，進(jìn)而使得流動(dòng)性和融資功能受限。

在許多從事三板業(yè)務(wù)的券商人士看來(lái)，三板市場(chǎng)的邊緣化主要原因是各界認(rèn)識(shí)不充分、法律障礙制約、交易系統(tǒng)效率不高、投資者門檻過(guò)高、掛牌公司園區(qū)限制、與場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)完全分割等。

因此李筱璇認(rèn)為，要想有所改變就要提高全社會(huì)對(duì)新三板的認(rèn)識(shí)，相應(yīng)的改革包括降低投資者門檻、公司擴(kuò)圍突破地域和園區(qū)限制、建立上下轉(zhuǎn)板機(jī)制等，最核心在于新交易系統(tǒng)和規(guī)則的突破、做市商制度建立和功能發(fā)揮。

事實(shí)上，對(duì)于新三板的戰(zhàn)略定位，在不久前發(fā)布的十八屆三中全會(huì)決定中也有了明確的闡述，健全多層次資本市場(chǎng)體系成為金融改革的一項(xiàng)重點(diǎn)工作，而已經(jīng)進(jìn)入實(shí)質(zhì)進(jìn)程的新三板制度改革則是其中一部分。無(wú)論是主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板還是區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的完善和改革，都將是以顯著提高直接融資比重為目標(biāo)，讓金融真正服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

但相對(duì)于主板和創(chuàng)業(yè)板，新三板在各個(gè)方面都遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如。

從交易金額來(lái)看，截至11月12日，2013年新三板交易金額為5.3億元，年換手率2.7%，遠(yuǎn)低于中小企業(yè)板354%和554%的換手率，其中新三板54%的掛牌公司無(wú)交易量。

而在融資功能方面，新三板掛牌企業(yè)2006年以來(lái)累計(jì)定向增發(fā)募集資金僅僅只有30.89　億元。其中，2013年1-11月(截止到2013年11月15日)完成定向增發(fā)51次，累計(jì)定增募集金額8.01億元，累計(jì)定增股數(shù)2.51億股，平均發(fā)行均價(jià)3.19元，平均定增市盈率為20倍左右。

上海一家大型券商副總裁表示，“從20倍的定增市盈率來(lái)看，其實(shí)這個(gè)市場(chǎng)的估值還是蠻高的，但很多時(shí)候是有價(jià)無(wú)市，交易不活躍是導(dǎo)致這一現(xiàn)象的最主要原因之一?！?/p>

然而，這樣的局面隨著監(jiān)管層對(duì)新三板的一系列改革推進(jìn)，將可能在未來(lái)的幾年內(nèi)逐漸改變，新三板將真正的走向資本市場(chǎng)的舞臺(tái)中心。

而證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)今年內(nèi)的動(dòng)作不斷。5月份，證監(jiān)會(huì)主席肖鋼提出了新三板為今年證監(jiān)會(huì)的首要任務(wù)。進(jìn)入今年11月后，新三板擴(kuò)容方案推出的步伐進(jìn)一步加快，11月14日，證監(jiān)會(huì)、全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)召開新三板擴(kuò)容動(dòng)員大會(huì)，姚剛出席，會(huì)上對(duì)做市商制度進(jìn)行了詳細(xì)介紹。

根據(jù)華泰證券的預(yù)計(jì)，新三板大擴(kuò)容之后，未來(lái)5年，累計(jì)將有約7000家企業(yè)掛牌，總市值約1.4萬(wàn)億元。

券商備戰(zhàn)

11月25日，中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“中證登”）發(fā)布通知稱，將在北京建設(shè)部署一套服務(wù)于全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（新三板）的登記結(jié)算系統(tǒng)，并要求各主辦券商按照數(shù)據(jù)接口規(guī)范及技術(shù)變更指南，于2014年1月5日前完成技術(shù)系統(tǒng)相關(guān)準(zhǔn)備、參加公司組織的仿真測(cè)試。

市場(chǎng)普遍認(rèn)為，雖然中證登此舉僅是新三板登記結(jié)算方面的一步改革，但這意味著期待已久的新三板全面制度改革終于啟動(dòng)?？梢灶A(yù)期的是，吸引更多適當(dāng)?shù)耐顿Y者進(jìn)場(chǎng)以及讓交易變得更加活躍將是新三板改革的方向?！白鍪猩讨贫鹊囊?、個(gè)人投資者和金融產(chǎn)品的參與和最低交易門檻大幅降低，未來(lái)新三板市場(chǎng)的活躍程度有望大幅提高?！背虝悦髡f(shuō)。

目前，各大券商對(duì)于新三板的擴(kuò)容躊躇滿志，紛紛積極備戰(zhàn)?！拔磥?lái)新三板再融資一定會(huì)十分普及，意味著掛牌新三板也是一次重要的融資行為。”上述券商場(chǎng)外部總經(jīng)理稱，“對(duì)于一些希望轉(zhuǎn)讓股權(quán)的公司股東而言，新三板也是一個(gè)很好的尋找戰(zhàn)略投資者的平臺(tái)?！?/p>

因此，一些質(zhì)量好但尚未達(dá)到主板上市要求的項(xiàng)目公司會(huì)積極地考慮新三板，而券商投行也將為了獲得更多更好的項(xiàng)目資源而提前做出準(zhǔn)備。

另外，上海某券商投資銀行部總經(jīng)理對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，“做市商制度引進(jìn)之后，新三板的玩法會(huì)有深刻的變化”。能夠成為券商做市商項(xiàng)目的新三板公司，必然有著優(yōu)良的質(zhì)量，“至少在券商看來(lái)是優(yōu)質(zhì)的?！边@位投行部總經(jīng)理表示，在輔導(dǎo)的時(shí)候，投行就會(huì)考慮項(xiàng)目企業(yè)是否有可能作為未來(lái)做市商的標(biāo)的。

而一位PE公司董事長(zhǎng)則認(rèn)為，很多PE已經(jīng)發(fā)現(xiàn)了這個(gè)機(jī)會(huì)?！艾F(xiàn)在主板IPO的時(shí)間周期太長(zhǎng)，許多項(xiàng)目已經(jīng)考慮上新三板掛牌，但現(xiàn)在的問(wèn)題是新三板流動(dòng)性太差，也導(dǎo)致了新三板的估值不高?！?/p>

也正是因?yàn)榱鲃?dòng)性較差，新三板掛牌公司大多難以引起PE投資者或者是二級(jí)市場(chǎng)投資者的興趣?！叭绻鲃?dòng)性改善，隨著交易者的增加，自然估值也能起來(lái)”。上述PE公司董事長(zhǎng)稱，投資者聚集也可以引來(lái)更多好的項(xiàng)目，這種良性循環(huán)有利于市場(chǎng)做大。

而一旦市場(chǎng)開始慢慢做大，投行機(jī)構(gòu)的空間就將會(huì)被迅速打開。

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