光大證券異常交易案件塵埃落定8個月后，再次以時任光大證券策略投資部總經(jīng)理楊劍波狀告證監(jiān)會引起了市場高度關(guān)注。

4月3日，北京市第一中級人民法院公開開庭合并審理原光大證券員工楊劍波訴中國證監(jiān)會行政處罰決定案及市場禁入決定案，此次庭審并未當(dāng)庭宣判。當(dāng)日，庭審中原告被告就被訴決定認(rèn)定的內(nèi)幕信息是否構(gòu)成內(nèi)幕信息、光大證券交易行為是否構(gòu)成內(nèi)幕交易、楊劍波是否構(gòu)成其他直接責(zé)任人員，以及證監(jiān)會認(rèn)定涉案交易行為構(gòu)成內(nèi)幕交易是否滿足行政處罰依據(jù)應(yīng)當(dāng)事先公開的要求等進(jìn)行了辯論。

對于庭審中的爭議焦點，業(yè)內(nèi)人士指出，所謂中性防范風(fēng)險的策略本身沒有褒貶之分，問題在于出現(xiàn)錯單交易后沒有及時公告，侵犯了市場其他投資者知情權(quán)和公平交易權(quán)。從證監(jiān)會處罰結(jié)果來看，盡管存在不合情之處，但是處罰是合法的，定性為內(nèi)幕交易是適當(dāng)?shù)摹?/p>

何為內(nèi)幕信息？

當(dāng)日，在庭審中，楊劍波代理律師李江認(rèn)為，光大證券“8·16”異常交易信息不屬于內(nèi)幕信息，信息已處于公開狀態(tài)不符合內(nèi)幕信息的構(gòu)成要件，光大證券沒有利用該交易信息從事證券或者期貨交易活動，楊劍波并非本案的其他直接責(zé)任人員。因此，其訴訟是撤銷證監(jiān)會對楊劍波本人做出的行政處罰決定及市場禁入決定。

對于內(nèi)幕信息和內(nèi)幕交易的爭議，李江認(rèn)為，內(nèi)幕信息應(yīng)該是發(fā)生在特定的上市公司、發(fā)行人本身，而不應(yīng)是交易信息。

對此，河北功成律師事務(wù)所薛洪增律師認(rèn)為，8月16日突發(fā)事件對市場產(chǎn)生影響顯而易見，大盤近6%的異動情形后果非常嚴(yán)重，足以影響到市場其他投資者判斷。從處罰依據(jù)來看使用的兜底條款也沒有問題。

他認(rèn)為，盡管不是出于本意成交70多億元，但是錯單行為不影響對內(nèi)幕信息的認(rèn)定，單事件本身也符合信息披露相關(guān)規(guī)定中對重大事件須臨時披露的范疇。從構(gòu)成內(nèi)幕信息的要件因素包括重大性、未公開性等來看，光大證券當(dāng)日的情形是符合的。

對于適用兜底條款解釋內(nèi)幕信息的問題，薛洪增認(rèn)為，近年來我國證券市場發(fā)展日新月異，特別是近年來衍生品、新型違法情形的出現(xiàn)，使得法律法規(guī)凸顯了滯后性。也正是基于這樣的原因，為了預(yù)留發(fā)展空間，證券法授予證監(jiān)會“認(rèn)定”內(nèi)幕信息的權(quán)力，證監(jiān)會有權(quán)對此做出行政解釋。

中性策略是否內(nèi)幕交易？

值得注意的是，庭審中對于內(nèi)幕信息開始時間和中性策略是否構(gòu)成內(nèi)幕交易也進(jìn)行了陳述和抗辯。

李江認(rèn)為，光大證券錯單交易信息當(dāng)日已經(jīng)有大量媒體進(jìn)行了報道，發(fā)生錯單交易的金額在媒體上有充分披露，已經(jīng)成為公開信息。光大證券是按照策略投資部的計劃和安排實施的，是光大證券在自營業(yè)務(wù)中為了防范交易風(fēng)險的策略實施的。

薛洪增認(rèn)為，對于中性防范風(fēng)險的策略本身沒有對錯，正常的中性策略無須公告，而問題在于出現(xiàn)異常情形后沒有公告。光大證券上午出現(xiàn)錯單其是知情的，錯單不是既定的正常交易，本應(yīng)及時公告，但是在后續(xù)措施中，作為信息知情者和制造者，光大證券進(jìn)行了對沖，降低自身風(fēng)險而轉(zhuǎn)嫁給了其他投資者，明顯侵犯了投資者的知情權(quán)和公平交易權(quán)。

也有業(yè)內(nèi)人士指出，對沖交易決策不應(yīng)基于公眾投資者并不知情的信息，若信息不對稱，那么中性策略對沖只為機構(gòu)自身服務(wù)，同時也損害了公眾的知情權(quán)和市場“三公”原則，造成了對市場交易秩序的損害。

北京盈科律師事務(wù)所臧小麗律師認(rèn)為，盡管事件中監(jiān)管部門存在不合情之處，但是證監(jiān)會處罰是合法的，定性為內(nèi)幕交易是適當(dāng)?shù)?。案件本身是行政訴訟案件，法院審查行政訴訟案的核心是審查行政機關(guān)執(zhí)法的合法性，而不是合理性，即便監(jiān)管部門存在不合情之處，但是審查機關(guān)也會尊重執(zhí)法部門的自有裁量權(quán)。

后續(xù)配套措施亟待完善

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，且不論最后判定結(jié)果如何，此次光大證券異常交易案件所反映出的問題，在下一步資本市場發(fā)展中需要進(jìn)一步解決和完善。

針對光大證券異常交易事件暴露出市場交易機制方面的不足，證監(jiān)會此前在例行發(fā)布會上也表示，證監(jiān)會擬出臺相關(guān)政策文件，從以下幾個方面改進(jìn)相關(guān)各項制度：一是進(jìn)一步研究和明確證券、期貨交易中關(guān)于異常交易的定義和具體標(biāo)準(zhǔn)。二是加強對相關(guān)交易技術(shù)系統(tǒng)的管理。三是加強交易系統(tǒng)前端控制。四是研究建立錯單交易取消制度。五是推動建立異常交易的信息披露制度。

臧小麗認(rèn)為，此次事件對于資本市場健康發(fā)展具有積極意義，一方面，不僅可以促進(jìn)監(jiān)管部門更加嚴(yán)謹(jǐn)執(zhí)法，進(jìn)一步細(xì)化對于內(nèi)幕信息和交易認(rèn)定規(guī)則，另一方面也會促進(jìn)相關(guān)部門加強對券商等風(fēng)控的完善，促進(jìn)券商合規(guī)有序發(fā)展。

薛洪增也認(rèn)為，包括上市券商在內(nèi)的上市公司等信息披露義務(wù)人應(yīng)該進(jìn)一步加強信息披露的重視，降低運行風(fēng)險，進(jìn)一步保護中小投資者的合法權(quán)益。他也認(rèn)為，案件中，監(jiān)管部門應(yīng)該在此次事件中吸取教訓(xùn)，完善監(jiān)管執(zhí)法體制機制，為資本市場健康穩(wěn)定發(fā)展保駕護航。

上海新望聞達(dá)律師事務(wù)所合伙人宋一欣律師指出，下一步應(yīng)該進(jìn)一步加強對券商風(fēng)控的監(jiān)管，特別是加強量化投資中中小投資者權(quán)益的保護，進(jìn)一步放寬和細(xì)化對內(nèi)幕信息的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，建立違法案件舉報獎勵制度等。