張斌博士演講《人民幣匯率改革及國際化的問題與挑戰(zhàn)國際化》。南都記者徐文閣攝

嘉賓簡歷

張斌，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所全球宏觀經(jīng)濟(jì)研究室主任，研究員。國內(nèi)多份經(jīng)濟(jì)類學(xué)術(shù)刊物匿名審稿人。研究領(lǐng)域主要是匯率與國際收支，區(qū)域貨幣合作，中國宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。

面面俱到的目標(biāo)現(xiàn)實(shí)中往往面臨沖突

人民幣國際化包括人民幣匯率這兩方面的問題，其實(shí)關(guān)心的人很多，最關(guān)心的是做金融投資的、證券公司這些人，但是這個(gè)問題和我們的生活也有很緊密的聯(lián)系。

人民銀行去干預(yù)這個(gè)市場總要有它的原則，不可以說很隨意，畢竟這個(gè)價(jià)格對經(jīng)濟(jì)的資源配置，包括對我們的宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定是非常重要的，你總要有一定的章法。什么章法？其實(shí)我們仔細(xì)地反復(fù)看看人民銀行說的，我們大概就能夠理解他的章法。

我們說管理過程，首先你要明確目標(biāo)、方向是什么？這是2005年7月21日人民銀行發(fā)布的公告，里頭其實(shí)講得很清楚。我們的管理目標(biāo)是什么？就是講這三個(gè)，促進(jìn)國際收支平衡，維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場穩(wěn)定。

我們政府一個(gè)很大的特色，總是希望是全能冠軍，總是希望面面俱到，我們提了很多的目標(biāo)，也有很多的指標(biāo)，在現(xiàn)實(shí)當(dāng)中遇到的困難是什么？這些目標(biāo)是打架的。你想要其中一個(gè)目標(biāo)，你往往不得不犧牲另外一個(gè)，這三個(gè)目標(biāo)是面臨沖突的，我舉一個(gè)例子。

你比如說，我如果想要貼近均衡匯率，我想讓我的國際收支保持平衡，會帶來一個(gè)什么結(jié)果？在短期內(nèi)人民幣需要大幅度的升值，不是像現(xiàn)在一年，而是一天升1%。可如果你真要這么做，籃子匯率穩(wěn)定，那是做不到的。人民幣對美元雙邊匯率穩(wěn)定，那也做不到，你就不得不犧牲另外兩個(gè)。反過來，我就是保持人民幣對美元的雙邊匯率穩(wěn)定，甚至像過去一樣，我是一個(gè)固定匯率，一美元兌換8.27元，我就幾年不變，如果是那個(gè)的話，你前面兩個(gè)目標(biāo)就別說了，肯定是做不到的。如果你對美元的匯率卡死了，對一籃子的匯率我們就沒有辦法調(diào)整，更談不上平衡市場收支。這三個(gè)目標(biāo)是打架的，既然是打架，但是你有這么多目標(biāo)，具體實(shí)施過程當(dāng)中怎么辦？完全就是看情況，在不同的階段哪個(gè)矛盾更突出的時(shí)候，我們對這個(gè)不同的目標(biāo)有更多的權(quán)重，政策有更多的考慮。

匯率如果不改其他金融改革很難往前走

剛才講了很多的機(jī)制，外匯市場干預(yù)的機(jī)制，這里面稍微再補(bǔ)充一點(diǎn)，為什么要推動(dòng)匯率機(jī)制改革，為什么這個(gè)任務(wù)到今天還沒有完成？

不能夠促進(jìn)外貿(mào)穩(wěn)定，人民幣對美元的雙邊匯率穩(wěn)定不可以促進(jìn)貿(mào)易穩(wěn)定。中國的貿(mào)易兌現(xiàn)不是美國一家，是在跟世界上的絕大部分國家都在做交易，人民幣對世界上100多種的貨幣都會影響到我們?nèi)嗣駧诺姆€(wěn)定，我們是需要加權(quán)貨幣的穩(wěn)定，一籃子貨幣的穩(wěn)定，這個(gè)才可以更好地幫助你價(jià)格穩(wěn)定。

我們知道我們?yōu)榫S持這個(gè)人民幣對美元名義匯率的穩(wěn)定，花費(fèi)了非常大的人民幣資源，可以說過去十幾年人民銀行的最大敵人就是這個(gè)。它威脅我們的宏觀穩(wěn)定、金融市場的穩(wěn)定。基礎(chǔ)貨幣投放多了，加上銀行的貨幣創(chuàng)造機(jī)制，社會上貨幣就更多，就會帶來資產(chǎn)價(jià)格泡沫、房地產(chǎn)價(jià)格包括商品價(jià)格逐漸上升帶來的壓力。

還有就是你很難避免匯率低估或者是高估對市場帶來的傷害。我們講的升值過程當(dāng)中，根本上還是貨幣當(dāng)局來定價(jià)，但是貨幣當(dāng)局的一個(gè)主觀意識很難決定人民幣究竟是在什么樣的價(jià)格上合適，究竟是高估還是低估。目前來看是由人民銀行來定的，如果真是讓市場來決定不見得是這樣的，有可能比今天高，也有可能比今天低。

在最近兩年我聽到這類聲音比較多：金融危機(jī)以后我們的出口下來了，增速下來了；我們地方融資平臺的問題，我們金融市場出現(xiàn)越來越多的負(fù)面消息。這個(gè)時(shí)候很多人就擔(dān)心人民幣是被高估了，應(yīng)該貶值才對。我覺得這種擔(dān)心是需要關(guān)注的，你通過一個(gè)非常主觀的貨幣政策來定價(jià)，很難避免高估和低估的錯(cuò)誤，而如果持續(xù)出現(xiàn)了這種情況，那對我們資源的合理配置是一個(gè)傷害。

還有一個(gè)是什么？我們也講了我們金融市場，我們最近希望做很多金融市場方面的改革，比如說資本項(xiàng)目管理，人民幣的國際化，我們的國際金融中心的建設(shè)等等。而匯率如果不改的話，其他金融領(lǐng)域的改革也很難往前走，如果說走了以后，會形成一個(gè)很大的扭曲，往往是事與愿違。

持續(xù)升值對國家財(cái)富水平是有幫助的

人民幣過去經(jīng)歷了近10年的持續(xù)升值，究竟是好還是不好呢？這個(gè)可能是大家更關(guān)心的問題。對外貿(mào)確實(shí)是很有影響的，匯率升值過程，同時(shí)也是一個(gè)產(chǎn)業(yè)升值的過程。貨幣的升值對于企業(yè)的經(jīng)營確確實(shí)實(shí)帶來了很大的壓力，在國外市場上的成本，價(jià)格不可以抬得太高。

反過來看，正是這樣的壓力迫使著這些企業(yè)要搞技術(shù)更新，他如果不升級他就死了。大家想想日本很多大的國際品牌，它的品牌起來的時(shí)候不是上個(gè)世紀(jì)五六十年代，他的日元是七八十年代開始慢慢升值的，他的國際品牌成長的過程也是貨幣升值的過程，可以說是被逼無奈才成為國際品牌的，落實(shí)到一家企業(yè)是一個(gè)很痛苦的過程。這是對出口，但是影響的不光是出口，你對進(jìn)口也是一樣的，貨幣升值的過程中，你的商品越來越便宜，同樣的也會帶來很大的壓力，對整個(gè)制造業(yè)部門來說是一個(gè)壓力，你量化擴(kuò)張，迫使你去做升級。

對產(chǎn)業(yè)的分配問題，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和收入分配。一些資源在行當(dāng)里面找不到錢做，他就會找什么？找服務(wù)業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)，我們的貨幣升值過程當(dāng)中，往往也是服務(wù)業(yè)占比比較大，制造業(yè)占比下降。

收入分配，大家可能覺得我出口不好了，這個(gè)企業(yè)的工人就找不到工作了，工資上漲更不可能了。從一個(gè)局部來看是有這個(gè)問題的，從整體來看，在這個(gè)過程當(dāng)中是增加就業(yè)、改善收入分配的，為什么這么說？因?yàn)槲覀冎?，服?wù)業(yè)相對來說是一個(gè)更加勞動(dòng)密集相關(guān)的行業(yè)，其實(shí)我們國家的新增就業(yè)的機(jī)會，絕大部分是在服務(wù)業(yè)里的，制造業(yè)里是很有限的，新增的很少。如果說我們在這個(gè)過程當(dāng)中可以促進(jìn)更多的服務(wù)業(yè)的發(fā)展，更多的這個(gè)勞動(dòng)力的需求，對這個(gè)收入分配，包括就業(yè)其實(shí)也是有機(jī)會的，但是中間的過渡過程是困難的，因?yàn)槟銜鎸σ恍┦I(yè)、再就業(yè)的問題，在這種明顯比較的情況下，會帶來這樣的影響。

另外一個(gè)，我們也很關(guān)心競爭市場資產(chǎn)價(jià)格的影響。匯率升值的過程，一般還要發(fā)生的是以房地產(chǎn)價(jià)格為代表的升值過程，這兩個(gè)往往是同步的。

最后一個(gè)，在我來看可能是最根本性的，我們把所有的企業(yè)、所有的居民、政府放在一個(gè)整體，一個(gè)國家，那貨幣升值對這個(gè)國家究竟是好還是不好？如果說我們的目標(biāo)就是提高一個(gè)國家的財(cái)富，那我們知道一個(gè)國家財(cái)富的提高有兩個(gè)根本手段。一個(gè)是生產(chǎn)能力，一個(gè)是交換能力，交換能力就是實(shí)際匯率的升值，如果你這個(gè)國家可以保持一個(gè)實(shí)際的匯率的升值，就意味著你的財(cái)富提高了，如果說一個(gè)國家的貨幣能夠有持續(xù)的升值——— 我講的是可持續(xù)的，不是高估——— 如果是能夠到持續(xù)升值對一個(gè)國家財(cái)富的水平還是有幫助的，還是可以提高的。

人民幣相對于美元的利差還會持續(xù)

目前人民幣還會不會升值？我們看一下供求的基本面，先看貿(mào)易的基本面，總的來說我們現(xiàn)在的外部需求這一塊兒，最壞的時(shí)候過去了。兩個(gè)最壞的時(shí)候，一個(gè)是金融危機(jī)剛爆發(fā)，2009年的時(shí)候，但是之后有一個(gè)非常大的反應(yīng)，接著又慢慢地往下走，到了2012年的時(shí)候是比較糟糕了，就是這個(gè)時(shí)候，過了這段時(shí)間之后，2012年又開始慢慢地回升了。現(xiàn)在不可以說外部環(huán)境好，談不上，但是比去年、前年情況稍微好一點(diǎn)，可以這么說，溫和的好轉(zhuǎn)。與此同時(shí)，其實(shí)我們的出口是取決于兩個(gè)因素，一個(gè)是外匯，另外一個(gè)方面別人進(jìn)口的增長速度還取決于你的競爭力，這是我們的出口，進(jìn)口因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在面臨一些結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的難題，總的來說經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力是比較弱的，這兩塊兒合在一起，外貿(mào)層面上，順差的局面難以維持。

資本面，我們除了考慮商品這種貿(mào)易帶來的外匯市場影響，還需要考慮資金的流動(dòng)。資金流動(dòng)一個(gè)匯差一個(gè)利差，匯差這個(gè)東西取決于很多因素，我們先看利差。利差一方面很多人都在關(guān)心美聯(lián)儲是要退出量化政策，可能到今年10月份，很快，量化就退出了。還有一點(diǎn)，即便是要退出，退出的步伐會非常非常緩慢，為什么這么說？兩個(gè)主要原因，美國經(jīng)濟(jì)雖然復(fù)蘇了，但是力量還是比較弱的，我們看到美國的新增就業(yè)機(jī)會但是他的工資不怎么漲，而且勞動(dòng)參與率是在下降的。為什么會下降？并不是說找不到工作了，而是找著找著沒有了，就退出了，就不再工作了?？偟膩碚f就是利差還有，人民幣相對于美元高那么一點(diǎn)點(diǎn)的利差還會持續(xù)走下去。

這意味著什么？意味著資金流入的壓力，這個(gè)是從資本面上。政策資本面我們現(xiàn)在確實(shí)也希望采取一些政策措施來放松一些資本流動(dòng)的管制，我想說的是什么？我們會有一些調(diào)整、改善，但是不要期待我們在短期內(nèi)有很大的變化，你老百姓想買哪個(gè)國家的資產(chǎn)都可以做的話，這個(gè)需要的時(shí)間會更長一些，如果說人人都可以這樣的話，對宏觀當(dāng)局來說，是一個(gè)非常非常大的挑戰(zhàn)和考驗(yàn)。這個(gè)方面的改革，盡管我們有意識地在改，但是現(xiàn)在對我們來講是一個(gè)很大的奢侈品，我們也不可以抱太高的希望。

很多跟人民幣國際化不匹配的地方

人民幣國際化其實(shí)核心的內(nèi)容我想主要還是講香港離岸市場的發(fā)展和貿(mào)易結(jié)算。人民銀行到今天為止不用人民幣國際化這個(gè)詞，用的是增加人民幣的跨境使用。

人民幣跨境使用第一個(gè)其中的力量是這樣，其實(shí)為了便利企業(yè)貿(mào)易，這個(gè)時(shí)候中國很有意思，一旦開始啟動(dòng)之后，就不斷往里面加作料了，有時(shí)候作料加多了，就跟原來的東西不一樣了，馬上就有人說這個(gè)可能會幫助企業(yè)規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，能不能做到？我認(rèn)為這個(gè)東西是瞎扯——— 改變美元的主導(dǎo)的貨幣地位，這還遠(yuǎn)著呢！這純粹是一個(gè)面子工程。

咱們?nèi)タ创F(xiàn)在的人民幣跨境使用、人民幣國際化，你可以把人民幣跨境使用看成一個(gè)果子，什么決定這個(gè)果子？樹決定這個(gè)果子，樹是什么？樹就是中國的金融體系，這個(gè)樹取決于什么？這個(gè)樹本身又取決于中國的整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長、對外貿(mào)易、對外投資這么一個(gè)大格局，土壤是中國整個(gè)大的經(jīng)濟(jì)格局，特別是貿(mào)易跟投資，這棵樹是金融體系，金融體系包括三個(gè)要素：金融市場的參與、金融市場的本身、金融的基礎(chǔ)設(shè)施。有了這些才能結(jié)出一個(gè)人民幣國際化的果子。

現(xiàn)在人民幣國際化的現(xiàn)狀是什么樣的？現(xiàn)在人民幣國際化最大的制約因素不是土壤的問題，我們這個(gè)本來應(yīng)該長出很多的大樹來，但是我們的金融體系發(fā)揮不夠，所以妨礙了人民幣的國際化。我現(xiàn)在想強(qiáng)調(diào)的是什么？人民幣國際化的果子是一個(gè)果子，但是現(xiàn)在還是一個(gè)很酸的果子，是一個(gè)不可以吃的果子。為什么會是這樣？因?yàn)槲覀冊诮鹑隗w系的建設(shè)當(dāng)中，有很多跟人民幣國際化不匹配的地方，有很多扭曲的東西?？偟膩碚f，我們覺得通過這種大幅度的套利支持人民幣離岸，其實(shí)跟我們的改革初衷是相違背的，付出了很多的成本，但是我們得到的跟預(yù)先的初衷是不太一樣的。

(本文為嘉賓2014年8月31日演講稿，有刪節(jié))