21信托研究院研究員宋佳燕/文

近期的A股行情，吸引大量資金借道信托入場。除了炙手可熱的傘形信托，沉寂數(shù)年的信托公司股指期貨產(chǎn)品也重出江湖，分羹短期套利。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者獲悉，中海信托近日推出期現(xiàn)套利的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，推介稱不足一個(gè)月預(yù)期收益率可達(dá)10%，其10億的優(yōu)先級產(chǎn)品體量，在近幾年的同類產(chǎn)品中也頗為少見。

欲分羹罕見“高升水”行情

“面對這么大的基差，不做點(diǎn)什么無法面對自己。”某券商人士在項(xiàng)目推介詞中表示，他所銷售的，是套利股指期貨的信托產(chǎn)品。

這款名為中海信托水滴1號的集合資金信托計(jì)劃，僅面向機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行，認(rèn)購起點(diǎn)5000萬元。據(jù)悉，募集資金主要用于A股股指期貨套利，同時(shí)包括A+H股，A股和香港市場以及新加坡ETF和股指期貨套利。

而在具體配置方案上，上述推介詞也提出，“目前由于A股股指期貨套利預(yù)期收益較高，所以大部分頭寸都在A股股指期貨套利上，只有小部分頭寸在海外的A股和H股上。”

12月份以來，伴隨著A股上漲，股指期貨出現(xiàn)罕見的持續(xù)高升水。所謂升水，是指股指期貨合約與現(xiàn)貨指數(shù)的價(jià)差，高升水表明市場對未來樂觀。12月18日，IF1501合約收盤漲至144.67點(diǎn)，創(chuàng)出股指期貨推出以來的最大升水量。此前一次升水超過100 點(diǎn)，出現(xiàn)在2010 年10 月，當(dāng)天收盤升水為125 點(diǎn)。實(shí)際上，股指期貨合約與滬深300 指數(shù)的基差近期連續(xù)多日出現(xiàn)80-100點(diǎn)，而歷史上多數(shù)僅為0-40點(diǎn)。

“按12月20日的股指期貨計(jì)算，1月份的期現(xiàn)基差為120點(diǎn)，預(yù)期套利的年化收益為30%，而3月份期現(xiàn)基差大約在200點(diǎn)，預(yù)期套利年化收益接近20%，6個(gè)月的套利年化收益也在10%以上。因此當(dāng)下正是套利的好時(shí)機(jī)，可以鎖定無風(fēng)險(xiǎn)收益。”上述券商人士表示。

在高收益預(yù)期下，中海信托水滴1號采用了優(yōu)先劣后的結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，優(yōu)先與次級比不超過6：1。據(jù)了解，本次計(jì)劃募集的純優(yōu)先級資金不超過10億元。

其中面向優(yōu)先級資金提供3個(gè)期限品種，包括28天，91天和182天，對應(yīng)的預(yù)期年化收益率依次為10%、8%、7.8%。與絕大部分信托產(chǎn)品不同，該產(chǎn)品的投資期限越長，預(yù)期收益率越低。

對此，華南一大型信托公司證券投資部高級經(jīng)理對記者表示：“市場活躍，套利機(jī)會(huì)就多，不活躍就相對少。但市場不可能持續(xù)活躍，不然很多人去做套利。時(shí)間越長，機(jī)構(gòu)套利的概率就越小，給投資者的預(yù)期回報(bào)自然降低。”盡管如此，水滴1號的預(yù)期收益還是明顯高于市場上同期限信托產(chǎn)品。

風(fēng)險(xiǎn)控制方面，產(chǎn)品介紹顯示，除了劣后資金的安全墊，投資主要策略是低風(fēng)險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)套利，平倉線是30%。中海信托是管理方，由齊魯證券擔(dān)任投資顧問。

“無風(fēng)險(xiǎn)套利需要精密計(jì)算，信托公司在這里只能相當(dāng)于通道，券商主要負(fù)責(zé)警戒，主要是劣后資金在操盤，對專業(yè)要求非常高。”一大型信托公司高級經(jīng)理認(rèn)為。

這一高度依賴套利運(yùn)作的產(chǎn)品，最大的考驗(yàn)之一來源于收益的可持續(xù)性。有業(yè)內(nèi)人士指出，市場價(jià)格偏離理論價(jià)格和超高升水都難以長久維持，回歸將成為必然。目前市場風(fēng)險(xiǎn)偏好較高，套利空間有限。除了金融衍生產(chǎn)品的一般性風(fēng)險(xiǎn)外，由于標(biāo)的物自身的特點(diǎn)和合約設(shè)計(jì)過程中的特殊性，股指期貨也具有一些特定的風(fēng)險(xiǎn)。

股指期貨信托多年未入主流

面對火爆程度前所未有的股指期貨市場，信托資金是否會(huì)大量涌入股市？目前尚難判斷。

實(shí)際上，在股指期貨市場的機(jī)構(gòu)陣營里，信托公司進(jìn)場多年。前兩年A股低迷情況下，股指期貨信托產(chǎn)品曾作為多家信托公司證券業(yè)務(wù)的創(chuàng)新產(chǎn)品之一，但始終難以成為主流。

股指期貨最早于2010年4月正式推出。次年7月，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《信托公司參與股指期貨交易業(yè)務(wù)指引》，意味著信托公司參與股指期貨正式“開閘”。

2011年11月，較為擅長陽光私募的華寶信托成為獲得股指期貨交易業(yè)務(wù)資格的首家信托公司。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前已有外貿(mào)信托、華潤信托、興業(yè)信托、平安信托、中信信托、長安信托等8家信托公司相繼獲批該項(xiàng)業(yè)務(wù)資格。

根據(jù)《指引》，信托公司固有業(yè)務(wù)不得參與期指交易，集合信托業(yè)務(wù)可以套期保值和套利為目的參與期指交易，單一信托業(yè)務(wù)可以套期保值、套利和投機(jī)為目的開展期指交易。

“股指期貨在信托計(jì)劃中通常有兩類功能，一類是套期保值功能，為傳統(tǒng)證券投資信托產(chǎn)品提供了對沖工具；另一類是投機(jī)套利，目前以后者目的居多。”信托公司人士稱。

進(jìn)入股指期貨市場三年多，第一批獲批股指期貨業(yè)務(wù)資格的信托公司，已有不少產(chǎn)品進(jìn)入期指市場。如華寶信托的“申毅對沖1號”、“社潤一期”、 外貿(mào)信托的“翼虎量化對沖”等近10只產(chǎn)品，均采用股指期貨進(jìn)行套保或套利交易，對沖現(xiàn)貨市場的風(fēng)險(xiǎn)。

不過，業(yè)內(nèi)人士指出，部分獲得業(yè)務(wù)資格的信托公司也只是象征性地試水幾個(gè)產(chǎn)品，比起基金專戶、券商資管這兩大更為靈活的發(fā)行平臺(tái)，信托公司并無明顯優(yōu)勢。

從發(fā)行規(guī)?？?，多數(shù)股指期貨信托產(chǎn)品規(guī)模較小，集中在5000萬至1億元之間。較早涉足這一業(yè)務(wù)的外貿(mào)信托曾對外發(fā)布，截至2013年3月，該公司投資于股指期貨的信托產(chǎn)品規(guī)模超過40億元。而上述中海信托水滴1號產(chǎn)品，10億元的優(yōu)先級資金規(guī)模，已是近年來同類產(chǎn)品中罕見的巨量。

對于股指期貨信托進(jìn)展緩慢的現(xiàn)象，華南一大型信托公司人士表示：“套利不會(huì)一直存在，國企背景的大型信托公司不大愿意為了可能存在的機(jī)會(huì)，專門建立一個(gè)團(tuán)隊(duì)，對大部分中小信托公司而言，還面臨著搭建系統(tǒng)，人才資源等壓力。”

目前，推行股指期貨套利業(yè)務(wù)的信托公司，大多也僅能從中獲取較低的通道報(bào)酬。（編輯冀欣韓瑞蕓）