□本報記者劉夏村

1月19日，A股暴跌，殃及信托。

下午3點，A股甫一收市，李陽（化名）便要求風(fēng)控人員緊急排查公司旗下證券投資信托的風(fēng)險情況。李陽是某大型信托公司證券信托業(yè)務(wù)部門的總經(jīng)理，現(xiàn)在最讓他擔(dān)心的，是傘形信托出現(xiàn)爆倉。

實際上，憑借較高的杠桿、較低的配資成本，傘形信托已是成就這輪“杠桿上的牛市”的重要力量，大量產(chǎn)業(yè)資本和銀行理財資金由此進入A股市場。據(jù)業(yè)內(nèi)人士估算，目前傘形信托的存量規(guī)模約為2000億元。

中國證券報記者了解到，在1月19日的行情中，傘形信托雖未出現(xiàn)大面積爆倉，但警報已然拉響：一些信托公司的傘形信托出現(xiàn)了不同程度的風(fēng)險，其中某信托公司的傘形信托中，有30%的子信托觸及“部分平倉線”，已要求劣后級投資者追加保證金。

值得注意的是，產(chǎn)業(yè)資金在新年伊始開始減持金融股等大藍籌，被認為是傘形信托在此次下跌中沒有爆發(fā)更大風(fēng)險的重要原因。此外，來自多家信托公司的消息顯示，近期傘形信托業(yè)務(wù)量減少，產(chǎn)業(yè)資本通過傘形信托進入A股顯現(xiàn)乏力。

暴跌拉響爆倉警報

“一收市，我們馬上對公司的所有證券投資產(chǎn)品進行了風(fēng)險排查，重點是傘形信托。”19日晚間，李陽對中國證券報記者說。

這一天，受證監(jiān)會規(guī)范“兩融”等因素影響，A股出現(xiàn)斷崖式跳水，截至收盤時大跌7.7%，遭遇2008年6月11日以來最大單日跌幅，兩市近200只股票觸及跌停。

A股大跌，自然殃及到了投資股票市場的證券投資信托。幾乎在同一時間，南方一家信托公司也開始緊急排查傘形信托的風(fēng)險。

所謂傘形信托，即在一個主信托賬號下，通過分組交易系統(tǒng)設(shè)置若干個獨立的子信托，每個子信托都是一個完全獨立的小型結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，單獨投資操作和清算。信托公司通過其信息技術(shù)和風(fēng)控平臺，對每個子信托進行管理和監(jiān)控。

相比“兩融”業(yè)務(wù)中1:1的杠桿，傘形信托的杠桿更高，一般為2:1或3:1。目前，傘形信托的優(yōu)先級多為銀行理財資金，劣后級更多的是產(chǎn)業(yè)資本和“大戶”。這就意味著，通過傘形信托，劣后客戶可以控制最多3倍的較為便宜的銀行資金用于A股投資。不過，較高的杠桿，亦使得傘形信托在股市下跌中面臨更大的風(fēng)險。

一番排查后，前述南方信托公司風(fēng)控人員得出結(jié)論：公司旗下傘形信托中，有30%的子信托觸及“部分平倉線”，未有子信托觸及平倉線。據(jù)知情人士介紹，該公司所謂的“部分平倉線”相當(dāng)于預(yù)警線，在2倍杠桿中，其風(fēng)控系數(shù)是0.8，3倍杠桿中，風(fēng)控系數(shù)是0.95。按照相關(guān)協(xié)議，無論是觸發(fā)了“部分平倉線”還是“平倉線”，均要求擔(dān)任“劣后級”的客戶在T+1日內(nèi)補倉。

“平時，公司的這些風(fēng)控人員都比較輕松，但今天需要全部加班，緊急通知客戶補倉”，前述知情人士說。

相比之下，李陽要輕松很多——排查發(fā)現(xiàn)，其公司旗下的傘形信托中，只有3只子信托觸及“預(yù)警線”。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，信托公司在交易日收盤后，會對每一個子信托進行監(jiān)控，如果發(fā)行客戶達到預(yù)警線，會通知對應(yīng)的劣后委托人在一天時間內(nèi)追加保證金，客戶如果不追加保證金，信托公司會對相應(yīng)的子信托進行強制性減倉，以保證優(yōu)先級資金安全；同理，如果達到平倉線，已要求客戶在一天時間內(nèi)補足保證金，否則要求客戶自行止損或由信托公司強行砍倉，這意味著產(chǎn)品將清盤。一般而言，2倍杠桿的傘形信托的預(yù)警線是0.9，平倉線是0.85，3倍杠桿的預(yù)警線是0.95，平倉線是0.9。

產(chǎn)業(yè)資本減倉藍籌股

即便如此，李陽還是心有余悸。對于他而言，如果客戶不追加保證金，則需要信托公司強制減倉，倘若客戶持股集中度較高且發(fā)生跌停賣不出去的現(xiàn)象時，作為優(yōu)先級的銀行理財資金的安全將受到威脅。屆時，盡管信托公司不擔(dān)負責(zé)任，但也要承擔(dān)向劣后級討要優(yōu)先級資金的事情，處置較為麻煩，這相對于千分之五的業(yè)務(wù)費率而言，顯得得不償失。對于A股市場而言，如果包括傘形信托在內(nèi)的大量杠桿資金遭遇強行平倉，又將加劇市場進一步下跌。

在一些業(yè)內(nèi)人士看來，之所以傘形信托未見顯著爆倉，信托公司較好的風(fēng)控是重要原因之一。據(jù)了解，除了極個別信托公司，多數(shù)信托公司并不允許傘形信托子信托只持有單只股票。

在李陽看來，劣后客戶的“高明”亦是傘形信托躲過一劫的重要原因。他透露，早在2013年下半年，產(chǎn)業(yè)資本通過傘形信托進入A股的跡象即已顯現(xiàn)。他說，彼時，這些資金即以金融股為重點配置方向。

“那個時候，銀行股、券商股的估值更低，到現(xiàn)在早就獲利不少了，肯定能扛得住這次下跌。”李陽如是說。

更為重要的是，李陽發(fā)現(xiàn)，今年元旦后，這些資金開始減倉，而這種趨勢一直在延續(xù)。華泰證券發(fā)布于1月20日的研報亦顯示，今年1月以來，全市場產(chǎn)業(yè)資本增持45.15億元，減持271.12億元，凈減持225.97億元，其中減持非銀金融金額為139.9億元。

杠桿增速放緩

實際上，助漲助跌的杠桿資金的動向，一直牽動著包括監(jiān)管機構(gòu)在內(nèi)的諸多市場參與者的心。在證監(jiān)會此次規(guī)范“兩融”之前，一則某地叫停新增傘形信托的傳言便已開始流傳。中國證券報記者經(jīng)過多方求證后了解到，去年末，華東某地證監(jiān)局曾口頭表示，不建議券商做新增傘形信托業(yè)務(wù)。不過，在實際中，有些券商并未按照這一“口頭建議”執(zhí)行，但也有些券商同時收到來自其公司總部的同樣建議。

川財證券在一份報告中表示，無論傳言的叫停是否有實質(zhì)性內(nèi)容，能夠確定的是，2015年杠桿增速會下行，否則更多實質(zhì)性監(jiān)管手段也會出臺。中國證券報記者亦從多家信托公司了解到，傘形信托業(yè)務(wù)的增速正在放緩。一位證券投資信托業(yè)務(wù)信托經(jīng)理透露，2015年以來，其公司的傘形信托業(yè)務(wù)量開始出現(xiàn)下降趨勢，但下滑幅度較小，顯示產(chǎn)業(yè)資金進入A股出現(xiàn)疲態(tài)。另外一家信托公司的相關(guān)負責(zé)人亦透露，近期資金通過傘形信托渠道進入A股的特征是：產(chǎn)業(yè)資金在減少，更多的是個人客戶。

值得注意的是，在證監(jiān)會此次出手規(guī)范“兩融”后，傘形信托被加強監(jiān)管的預(yù)期亦隨之升高，但對于李陽們而言，傘形信托目前仍是其業(yè)務(wù)重點之一。

“目前我們還沒有收到相關(guān)監(jiān)管政策。”李陽說。不過，他也承認，監(jiān)管機構(gòu)對傘形信托一直持不鼓勵的態(tài)度。