楊卓卿/制表吳比較/制圖

證券時報記者楊卓卿

“杠桿牛市”是本輪A股行情的重要標簽，作為杠桿資金兩大推手的券商兩融與傘形信托，當下正處于規(guī)范之中。

一些民間杠桿的野蠻生長卻在意料之外，傘形信托下應運而生的配資公司就是其中一例，這些配資公司顯然也充當著股市的資金推手。

證券時報記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，去年年中以來，各類配資公司如雨后春筍般生長。這些配資公司以自有資金充當傘形信托劣后級，通過特定交易系統(tǒng)，再將傘形產(chǎn)品的優(yōu)先級及劣后級合并升級為優(yōu)先級資金，以1∶5甚至更高的杠桿比例，將“傘中傘”分拆銷售給不同投資者，資產(chǎn)門檻最低者僅為2000元。

傘中有傘

陳賀（化名）是深圳某投資公司的骨干。他所在的公司，就是2014年四季度才剛剛成立的一家配資公司，通過特定交易系統(tǒng)，從傘形信托中獲利公司的主營業(yè)務。

“與網(wǎng)貸（P2P）公司不一樣，我們公司是通過自有資金購入傘形信托一定份額，通過1∶3杠桿獲取更多資金，通過特定交易系統(tǒng)，我們將這部分劣后資金和標配優(yōu)先資金合并升級為‘傘中傘’的優(yōu)先級。再以1∶5的杠桿比例，將‘傘中傘’分拆銷售給低凈值客戶。”陳賀說。

例如，該配資公司以300萬元自有資金購入某傘形信托產(chǎn)品劣后級，產(chǎn)品杠桿比例為1∶3；憑借傘形信托，該公司以300萬元自有資金，成功撬動了900萬元來自銀行的優(yōu)先級資金；通過特定交易系統(tǒng)，配資公司將合計1200萬元資金合并升級為“傘中傘”的優(yōu)先級資金；再通過最高1∶5杠桿將“傘中傘”的劣后級資金，即240萬元分拆銷售給投資者。

據(jù)陳賀介紹，配資公司主導的“傘中傘”，對資產(chǎn)門檻要求極低，這也是催生此類配資公司遍地開花的重要原因。

“與融資融券及傘形信托相比，配資公司為‘傘中傘’劣后級投資者設(shè)置的資產(chǎn)門檻多數(shù)僅為萬元級，更低者甚至將單個投資人的最少出資額設(shè)置為2000元；配資公司設(shè)置的杠桿比例也十分靈活，1∶5是行業(yè)慣例，1∶10也不在少數(shù)；這類配資公司為‘傘中傘’劣后級投資者設(shè)定的交易規(guī)則也十分靈活，投資者可以只持有1個月，參與金額不高的情況下，也可以做到單只股票100%持倉，到期之后我們再將這部分份額轉(zhuǎn)賣給其他投資者。”陳賀告訴記者，低門檻、高杠桿、時間自由及倉位由配資公司主導，是這類傘中傘的突出優(yōu)勢。

大量存在

傘形信托并不是資本市場的新鮮事物，但這類配資公司確實是2014年年中才大量出現(xiàn)的。“具體數(shù)量目前并沒有明確統(tǒng)計，但業(yè)內(nèi)人士共識的是，這類公司正大量存在著。”華南地區(qū)某大型信托公司證券投資信托部門負責人稱。

陳賀告訴證券時報記者，比起2014年年中便嗅到賺錢先機拉開業(yè)務戰(zhàn)線的同行，他所在公司只能說是“后來者”，“這類配資公司的大量存在，也是傘形信托在本輪行情發(fā)行數(shù)量猛增的不可忽視因素。”

陳賀介紹稱，配資公司從中賺取的利潤主要包括兩部分：其一是息差，其二是券商返傭。

“即便是通過自有資金購入傘形信托劣后級，配資公司也需承擔超過8%的年化資金成本，當然，我們分拆售出‘傘中傘’劣后級資金所收取的配資費用更高，年化成本不低于18%。其中的利差便是我們的主要賺頭。”陳賀稱，市面上各家配資公司收取的配資費用并不一致，但運行路數(shù)大同小異。

另據(jù)證券時報記者了解，如果配資公司自有資金雄厚，可直接從銀行配資，如是可使自身的配資成本更低，但也不低于7%。而由于資金規(guī)模龐大，“傘中傘”劣后資金的銷售也需要更多時間。

“從銀行配資到位時起，配資公司便要承受資金成本，時間對我們來說很重要。即便‘傘中傘’劣后資金最終都能銷售出去，花費時間也不能過長，否則大量成本就要由我們承擔。”陳賀解釋稱，配資公司非常忌憚時間成本，所以往往先接觸客戶，對劣后資金規(guī)模及可接受的杠桿比例有了初步判斷后，再去接觸相關(guān)金融機構(gòu)配資。

返傭是配資公司的另一利潤來源，一般由配資公司與傘形信托產(chǎn)品對接的券商營業(yè)部達成協(xié)議，可獲得萬分之二到萬分之三的交易傭金返點。

據(jù)介紹，配資公司的大量存在已催生出完整的業(yè)務鏈條。通常情況下，配資公司僅需與信托公司或者券商營業(yè)部接觸，確定配資成本、交易傭金返點比例及系統(tǒng)通道費用即可。信托公司或券商營業(yè)部負責協(xié)助配資公司購入傘形信托劣后級，并通過特定交易系統(tǒng)形成傘中傘。配資公司只需負責“傘中傘”的劣后資金分拆銷售。

風控疑團

實際上，在為A股市場導入大量資金，為牛市推波助瀾的同時，傘形信托也被認為是A股市場種種雷區(qū)的制造者。面對傘形信托猛增的勢頭，部分銀行開始收緊對傘形信托的配資業(yè)務。

1月27日，光大銀行總行首先做出加強股票配資業(yè)務風控的決定，將股票結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，即傘形信托的最高配資杠桿由1∶3降至1∶2.5，該杠桿對應的預警線、平倉線調(diào)整為0.93、0.88。另據(jù)證券時報記者了解，招商銀行從2015年年初亦開始將傘形信托劣后資金門檻大幅提高。

“招行此前確定的傘形信托配資劣后資金門檻為500萬元，這也是去年四季度以來我們重點推介的業(yè)務。今年初開始，我們已將劣后資金門檻已提高至2000萬元，總部也不再要求我們將傘形信托作為重點業(yè)務推介。”招商銀行深圳分行人士透露。

2月3日，證監(jiān)會證券基金機構(gòu)監(jiān)管部下發(fā)文件，禁止證券公司通過代銷傘形信托、P2P平臺、自主開發(fā)相關(guān)融資服務系統(tǒng)等形式，為客戶與他人、客戶與客戶之間的融資融券活動提供任何便利和服務。

值得一提的是，盡管傘形信托正受到來自多方面的壓力，銀監(jiān)會方面至今卻尚未對信托公司的傘形信托業(yè)務發(fā)布任何政策約束。

南方某中型信托公司證券投資信托部門總經(jīng)理表示，由于光大銀行是此前為傘形信托配資最多的銀行，該行降低最高配資杠桿，意味著不少與之合作的信托公司也必然調(diào)低業(yè)務杠桿比例，比如陜國投近期便將傘形信托最高比例由1∶3調(diào)至1∶2.5。

“另一方面，銀監(jiān)會今后會否針對傘形信托出臺一些政策，一些信托公司對此存頗多疑慮，但眼下還是信托開展業(yè)務的好時機。”上述人士稱，目前市場上從事傘形信托業(yè)務較多的信托公司包括云國投、五礦信托、中融信托、廈門信托等。

“我們可以理解監(jiān)管層及相關(guān)機構(gòu)收緊傘形信托風險敞口的用意，包括配資公司自身其實也在交易過程中設(shè)置了預警線和止損線。”陳賀稱，對于小額投資者來說，配資公司慣常采用的1∶5杠桿率風險確實較高，前來洽談業(yè)務的也以股市老手為主。

另據(jù)證券時報記者了解，越來越多配資公司的產(chǎn)生，已使這一市場陷入無序狀態(tài)，價格戰(zhàn)也愈演愈烈。

“最初配資公司收取的配資費用年化約24%，市場競爭者增多后，各家收取的費用也逐步下行，目前市場平均費用水平已降至18%左右。”陳賀說。