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【外媒解讀】

外媒：中國(guó)股市“1號(hào)原則” 遵守價(jià)值投資難賺錢(qián)

外媒：中國(guó)股市最壞的情形還沒(méi)有結(jié)束

外媒：中國(guó)股市一項(xiàng)不尋常指標(biāo)亮起了紅燈

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外媒：“魔鬼交易員”稱(chēng)中國(guó)股市存漏洞 有機(jī)可乘

如果賣(mài)出所有一家公司的全部股份，并用所得資金把所有的工廠、機(jī)器和庫(kù)存統(tǒng)統(tǒng)買(mǎi)下，你會(huì)發(fā)現(xiàn)還有一些現(xiàn)金剩下。簡(jiǎn)單地說(shuō)，這就是看空股票背后的數(shù)學(xué)邏輯，說(shuō)明股價(jià)高出了實(shí)際。這一概念體現(xiàn)在了2002年已逝諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主、耶魯大學(xué)的詹姆斯·托賓提出的Q比率指數(shù)中。

Q比率計(jì)算股市估值

對(duì)于中美股市來(lái)說(shuō)，眼下已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)令人感到恐怖的發(fā)展階段，估值工具的使用又開(kāi)始流行起來(lái)。

彭博社的盧-旺(Lu Wang)和杰尼夫-卡普蘭(Jennifer Kaplan)指出，目前美國(guó)企業(yè)的Q比率要比此前互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)代以及1929年大蕭條時(shí)期的峰值還要高。

Q比率常常被用來(lái)作為衡量公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)或公司成長(zhǎng)性的重要指標(biāo)，該值高于1代表股價(jià)高估。與此同時(shí)，《金融時(shí)報(bào)》的阿爾法威里在麥格理銀行的一份有關(guān)中國(guó)市場(chǎng)的融資融券問(wèn)題報(bào)告中指出，目前融資融券已經(jīng)占到滬市和深市公眾持股量總和的8.9%，由此可能已經(jīng)創(chuàng)下中國(guó)股市歷史上的最高紀(jì)錄。

這些讓我們做出不佳預(yù)測(cè)的東西是什么呢？肯定有一些東西。

首先是托賓的Q比率。詹姆斯-托賓于2002年去世，生前他是耶魯大學(xué)的宏觀經(jīng)濟(jì)研究員。詹姆斯-托賓對(duì)金融市場(chǎng)十分感興趣，1958年他撰寫(xiě)過(guò)一篇文章，該文后來(lái)成為現(xiàn)代投資組合理論最核心的發(fā)展驅(qū)動(dòng)力。詹姆斯-托賓在這篇文章中向投資者提供了一些投資手段的指導(dǎo)，包括資產(chǎn)分配、指數(shù)基金等等。1985年，詹姆斯-托賓推薦自己曾經(jīng)的博士研究生大衛(wèi)-斯文森(David Swensen)出任耶魯大學(xué)的首席投資官，后者在這一職位上做出了非常出色的成績(jī)。

Q比率——Q代表數(shù)學(xué)中的商或者份額(quotient)，“Q比率”有點(diǎn)像“ATM機(jī)”，是經(jīng)濟(jì)學(xué)家版的市凈率，是一個(gè)重要的市場(chǎng)指標(biāo)。所不同的是，賬面價(jià)值(也就是凈值)是一個(gè)會(huì)計(jì)指標(biāo)，很大程度上來(lái)自購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的價(jià)格，Q比率中的分母(指市值)反映了替換這些資產(chǎn)所需要的成本。

SG Warburg旗下投資部門(mén)的前負(fù)責(zé)人、77歲的Andrew Smithers認(rèn)為，使用Q比率的時(shí)機(jī)已經(jīng)到來(lái)，因?yàn)檫@種方法可以揭示量化寬松政策造成的扭曲。

Smithers稱(chēng)，“在我看來(lái)，量化寬松是一項(xiàng)非常危險(xiǎn)的政策，因?yàn)檫@種政策推高了資產(chǎn)價(jià)格，而且我們從歷史中可以知道，高企的資產(chǎn)價(jià)格非常危險(xiǎn)。”

Smithers強(qiáng)調(diào)，“可靠的指標(biāo)非常強(qiáng)烈地表明了我們目前所看到的股市可能估值高了80%。”

作為概念上的問(wèn)題，Q比率要比市凈率更為清晰。但弄清楚公司的資產(chǎn)重置價(jià)值是困難的，在大多數(shù)情況下沒(méi)有人使用Q比率來(lái)衡量個(gè)別股票的估值。從國(guó)家層面來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)估算非金融公司資產(chǎn)重置成本時(shí)常會(huì)使用Q比率的多種變體，有時(shí)稱(chēng)為Equity Q。Equity Q反映了股票市場(chǎng)價(jià)值與其凈資產(chǎn)(除去債務(wù)和其他責(zé)任的資產(chǎn))的比值。

數(shù)據(jù)顯示，20世紀(jì)90年代晚期美國(guó)股市Q比率表現(xiàn)相當(dāng)瘋狂。很明顯當(dāng)前美國(guó)股市的價(jià)值也高于歷史標(biāo)準(zhǔn)。上個(gè)世紀(jì)60年代，是美國(guó)股市的蓬勃增長(zhǎng)時(shí)期，不過(guò)，20世紀(jì)90年代之前美國(guó)的Q比率從未高于1。

其次，20世紀(jì)60年代以來(lái)美國(guó)企業(yè)已經(jīng)發(fā)生了明顯的變化。曾經(jīng)美國(guó)企業(yè)的資產(chǎn)主要以土地、工廠以及生產(chǎn)設(shè)備等有形資產(chǎn)形式存在，而到后來(lái)企業(yè)資產(chǎn)的主要形式轉(zhuǎn)變?yōu)閷?zhuān)利權(quán)和品牌這樣的無(wú)形資產(chǎn)。2013年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局開(kāi)始在國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的計(jì)算過(guò)程中納入對(duì)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的的預(yù)測(cè)，與此同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)也將知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)加入到對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的計(jì)算當(dāng)中。然而，目前對(duì)于企業(yè)在研發(fā)方面投入的計(jì)算方式卻依然陳舊，有觀點(diǎn)認(rèn)為這種陳舊的方式無(wú)法全面反映企業(yè)的無(wú)形投入。

另一方面，據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年第四季度內(nèi)全美企業(yè)資產(chǎn)總額為11.2萬(wàn)億美元，其中知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)總額就高達(dá)2萬(wàn)億美元。當(dāng)下資產(chǎn)規(guī)模最大的是房地產(chǎn)企業(yè)，而有分析人士指出，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫可能會(huì)幫助掩蓋證券市場(chǎng)所產(chǎn)生的泡沫。雖然我們很難準(zhǔn)確知曉長(zhǎng)期運(yùn)行的歷史上的Q比率的比較，但現(xiàn)在可以確定的一點(diǎn)是，美股股價(jià)當(dāng)前并不便宜。不便宜并不意味著會(huì)崩潰，這是兩個(gè)概念。

我們?cè)賮?lái)看看中國(guó)。在過(guò)去一年時(shí)間里，盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)顯現(xiàn)出減速發(fā)展的跡象，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)上證綜指增幅已經(jīng)超過(guò)100%。中國(guó)采取措施打擊國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的投機(jī)倒把行為，受此影響投資者將股市做為新的資金流向。以下是阿爾法威里在麥格理銀行的報(bào)告中寫(xiě)下的內(nèi)容：

其他的泡沫市場(chǎng)可能會(huì)出現(xiàn)更高的杠桿水平(比如，美國(guó)長(zhǎng)達(dá)10年之久的股指上漲在1929年結(jié)束，以及中國(guó)臺(tái)灣和日本在上世紀(jì)80年代出現(xiàn)的泡沫)，但是，我們發(fā)現(xiàn)很難相信，杠桿向上的速度會(huì)像當(dāng)前中國(guó)發(fā)生的那么快。

相對(duì)中國(guó)整體經(jīng)濟(jì)規(guī)模而言，中國(guó)股市規(guī)模仍較小。盡管我并不知道有哪些容易的方式來(lái)總結(jié)中國(guó)的Q比率，但中國(guó)上證指數(shù)涵蓋公司的市凈率為2.5，低于標(biāo)普500指數(shù)涵蓋公司的2.9。在中國(guó)上述問(wèn)題涉及的范圍要寬廣得多，中國(guó)能否在不發(fā)生階段性危機(jī)(美國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體都曾在股市上漲的情況下出現(xiàn)過(guò)類(lèi)似危機(jī))的情況下管理好股市以及正在放緩的中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎？