中國證券報評論員：壯大機構(gòu)投資者 構(gòu)建A股“穩(wěn)定器”

監(jiān)管層果斷出手，各類機構(gòu)投資者協(xié)同出擊，A股市場近日迅速止跌反彈。在政府維護資本市場穩(wěn)定的決心面前，A股市場的信心正在快速恢復。

面對市場出現(xiàn)的非理性下跌，包括券商、基金、保險等各類機構(gòu)投資者充分踐行了自己的社會責任，主動發(fā)起維護A股市場穩(wěn)定的倡議，斥巨資在二級市場買入股票，為化解市場恐慌情緒，穩(wěn)住A股市場走勢起到了重要作用。伴隨著中國股市機構(gòu)投資者隊伍的不斷壯大，他們正勇敢地擔當起A股“穩(wěn)定器”的重要角色。

機構(gòu)投資者在股市劇烈波動中充當“穩(wěn)定器”的良好效果，在海外成熟市場中屢有驗證。以美國股市為例，這個有著兩百余年歷史的市場，在發(fā)展初期以散戶為主的時代里，不僅內(nèi)幕交易橫行，而且市場波動極其劇烈，最著名的便是令世人無法忘卻的1929年大崩盤。此后多年，隨著機構(gòu)投資者的壯大，數(shù)量龐大的養(yǎng)老基金、各類捐贈式基金、保險基金、對沖基金、互惠基金和大大小小的投資公司等構(gòu)成了美國資本市場的主體，美股波動明顯趨緩，即便是如2008年次貸危機的嚴重系統(tǒng)性風險，也在機構(gòu)投資者的合力“維穩(wěn)”下安然度過。

機構(gòu)投資者之所以可以成為股市的“穩(wěn)定器”，一方面源自于其與散戶不同的長期價值投資理念，另一方面則是擁有更強烈的市場責任感。

從投資理念來看，機構(gòu)投資者大多信奉長期投資和價值投資，相較于散戶注重短期股價波動，機構(gòu)投資者會更注重上市公司的基本面狀況，并通過長期持股來獲取合理回報。更重要的是，在以機構(gòu)投資者為主的市場里，博弈往往在“聰明人”之間進行，如果上市公司股價出現(xiàn)不理性的波動，就會有機構(gòu)迅速介入，通過反向操作實現(xiàn)套利，股價勢必向合理價格回歸，從而有效地遏制了股市的大幅波動。

從市場責任感來看，散戶多抱有博取短期收益的投機心態(tài)，而在機構(gòu)投資者眼里，股市不僅是獲得利潤的場所，更是他們的“衣食父母”，需要精心呵護，所以他們有著天然的責任意識。因此，當市場出現(xiàn)系統(tǒng)性風險時，往往會有大型機構(gòu)投資者挺身而出，穩(wěn)定市場信心和趨勢。這一現(xiàn)象，不僅在海外成熟市場中屢屢出現(xiàn)。在本輪A股市場下跌中，多家券商、基金、保險等機構(gòu)投資者也用真金白銀展示了他們對股市的責任心。

此輪A股市場的大幅下跌充分暴露出，國內(nèi)股市依然呈現(xiàn)十分明顯的散戶化特征。尤其是加入融資融券、場外配資等杠桿行為后，大量帶有“賭博”心態(tài)的個人投資者涌入，進一步放大了這種特征。正是這種顯著的散戶化行為主導了此前A股泡沫的急速膨脹，并引發(fā)了隨后去泡沫時的快速下跌。由于在A股中占比依然過小，機構(gòu)投資者隊伍尚無法完全承擔起A股市場“穩(wěn)定器”的職責。東方財富網(wǎng)Choice金融終端的數(shù)據(jù)顯示，截至2015年一季度，機構(gòu)持有上市公司流通股占比不過32.45%。比較而言，海外成熟市場中，機構(gòu)投資者持有的市值占比往往達到70%左右，日均成交超過八成都由機構(gòu)投資者進行。這充分表明，下一階段，中國應當從各個方面大力發(fā)展機構(gòu)投資者，并大力培養(yǎng)如養(yǎng)老金、保險資金和公私募基金等具有長期價值投資理念的機構(gòu)，讓中國的A股市場走出一波長期的、健康的大牛市。 

上海證券報觀察員：讓市場回歸常態(tài)

⊙本報觀察員

夏日的暴雨驟晴正在A股市場上演。在上周初連續(xù)出現(xiàn)千股跌停之后，從上周四開始A股已連續(xù)3天出現(xiàn)千股漲停的現(xiàn)象。指數(shù)與個股股價持續(xù)強勁反彈固然令投資者欣喜，但中小市值個股的成交額仍在低位徘徊，市場基本功能和定價機制的恢復落后于指數(shù)反彈。

如果把A股市場比作一個人，他正處在大病之后的恢復期。這一階段的市場更需要的是理順機制、恢復功能，實現(xiàn)市場回歸常態(tài)化，實現(xiàn)這一目標的過程波折越少、速度越快，對市場各方以及實體經(jīng)濟來說都越有利。

流動性匱乏的正反面

從上周四起，在聯(lián)合救市行動大大緩解了大量個股持續(xù)無量下跌所形成的流動性危機后，市場受情緒作用出現(xiàn)報復性的反彈。兩市持續(xù)3天出現(xiàn)千股漲停的現(xiàn)象。從技術(shù)性停牌避跌中走出的復牌個股普遍賣單稀少，連續(xù)封漲停。在過去三個交易日中，滬指累計漲幅達13.2%，昨日盤中一度突破4000點，創(chuàng)業(yè)板指累計漲幅達13.4%。值得注意的是，由于大量成份股停牌，導致創(chuàng)業(yè)板指在過去三個交易日中出現(xiàn)事實性漲停的現(xiàn)象。

千股跌停與千股漲停之間看似有云泥之別，但都顯示出市場在異常狀態(tài)下流動性的匱乏。以流動性嚴重不足的創(chuàng)業(yè)板為例，上周二創(chuàng)業(yè)板指盤中事實性跌停，當日成交447.3億元。次日國家隊資金有意識地向中小市值個股注入流動性，創(chuàng)業(yè)板指成交大幅擴大到929.5億。此后三個交易日，市場情緒反轉(zhuǎn)，創(chuàng)業(yè)板指連續(xù)走高，但在不斷有上市公司復牌交易的背景下三天日均成交僅631億元。同樣的現(xiàn)象在中小板指乃至深成指上表現(xiàn)也十分明顯。

充分的流動性是金融產(chǎn)品有效定價的基礎，缺乏流動性的市場其價格運行也失去了基礎。在市場持續(xù)出現(xiàn)千股漲停無法交易的現(xiàn)象背后，資金對新買入機會的渴求壓倒了其對標的本身的判斷。復牌上市公司無論是否釋放實質(zhì)利好，目前價格無論是已經(jīng)偏離基本面還是完成了此前過高估值的回歸，都被饑渴的資金不由分說地封住漲停，這對資本市場恢復正常的資源配置和定價功能來說并非正常現(xiàn)象。

監(jiān)管措施折射救市目標

市場監(jiān)管層已經(jīng)注意到了市場反彈中出現(xiàn)的不正常現(xiàn)象，并加以調(diào)控。在政策層面，證監(jiān)會上周末發(fā)布實施《關于清理整頓違法從事證券業(yè)務活動的意見》，重申證券賬戶實名制要求，并明確提出六項舉措，對違反證券賬戶實名制要求，借助信息系統(tǒng)為客戶開立虛擬證券賬戶、借用他人賬戶、代理客戶買賣證券等違法違規(guī)行為進行清理整頓，以防止此類違法違規(guī)現(xiàn)象卷土重來，再次危及股票市場平穩(wěn)運行。

此舉直接針對市場反彈過程中再次蠢蠢欲動的場外配資現(xiàn)象，明確了監(jiān)管層徹底規(guī)范場外配資行業(yè)，清理違法違規(guī)現(xiàn)象的決心。監(jiān)管層選擇這一時點釋放這樣可能被部分市場人士解讀為利空的政策信號，也進一步彰顯了救市行動旨在恢復市場常態(tài)，并不一味追求指數(shù)上行的底線思維。從昨日行情走勢來看，投資者用現(xiàn)金投票，也對監(jiān)管層對場外配資的監(jiān)管行動表示了贊成。

與此同時，上千家上市公司復牌交易的速度也高于市場預期。昨日有366家上市公司復牌恢復正常交易，創(chuàng)單日復牌數(shù)量歷史新高。其中大多數(shù)為7月8日技術(shù)性停牌避跌的上市公司。上市公司復牌速度加快，一方面有助于市場走出非常態(tài)，恢復完整的交易功能。另一方面也將在微觀層面對市場供需平衡進行有利的調(diào)節(jié)。

市場回歸常態(tài)是各方之福

在市場流動性危機逐漸過去之后，救市行動已經(jīng)進入了一個更加微妙敏感的階段。一方面，投資者信心仍處于脆弱時期，仍需要關注和呵護；另一方面，市場在危機中出現(xiàn)異常狀態(tài)需要得到及時糾正，使得市場基本功能能夠得到盡快恢復。

資產(chǎn)定價是資本市場的核心功能之一。上市公司的股價反映了市場對于宏觀基本面、行業(yè)發(fā)展前景、公司經(jīng)營治理水平等各方面情況的綜合判斷，對社會資本的有效配置具有重要指導作用。而當市場在情緒波動、流動性不足等因素的作用下出現(xiàn)大幅波動時，其定價功能就被大大削弱。令市場定價功能回歸常態(tài)，既有助于投資者通過理性判斷尋找投資標的，也有利于社會資源的高效配置。

與此同時，市場在這次危機中暴露出的問題也需要解決。其中，如何用好和管好杠桿首當其沖。在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、社會資本配置重心從舊經(jīng)濟轉(zhuǎn)向新經(jīng)濟的過程中，杠桿工具具有很強的實用價值，但杠桿工具監(jiān)管失位所產(chǎn)生的破壞力也在此輪危機中顯現(xiàn)出來。在過去三周中，資本市場經(jīng)歷了快速地去杠桿，其過程雖然痛苦，但也為監(jiān)管層對場內(nèi)場外各種杠桿工具建立高效完善的跨部門的監(jiān)管體系提供了條件。時機寶貴，不容錯過。

市場及時回歸常態(tài)還將為資本市場恢復融資功能奠定基礎。在救市行動中，新股IPO和企業(yè)再融資暫緩。在危機中，及時采取這些措施對恢復市場信心作用巨大。但失去融資功能的資本市場并不完整。市場及時回歸平穩(wěn)運行的常態(tài)將為恢復新股發(fā)行及上市公司再融資，以及注冊制改革創(chuàng)造良好條件，讓資本市場在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中發(fā)揮應有的作用。 

證券時報：堅決清理違規(guī)配資 推動市場穩(wěn)定健康發(fā)展

證券時報記者桂衍民

三根陽線改變信仰。隨著市場行情的氣溫回升，部分投資者正在進行著一項高危動作——加杠桿抄底。為了呵護市場的長遠健康穩(wěn)定發(fā)展，證監(jiān)會日前發(fā)出通知，要求各方嚴格清理整頓違法從事證券業(yè)務活動。

毋庸置疑，當前行情的企穩(wěn)和回暖來之不易。在股市持續(xù)大跌之時，為維護國家金融系統(tǒng)的安全和投資者的切身利益，政府集合多方之力，才讓股市止跌回升。如此來之不易的成果，包括投資者在內(nèi)的市場參與各方，都該倍加珍惜。

回頭總結(jié)從去年年底啟動的這波大行情，大家一致的看法是來勢兇猛，而各類合法的、非法的配資加杠桿魚龍混雜。尤其是民間各類行走在灰色地帶的配資公司，在最瘋狂的時候，配資比例從1:3一路攀升到1:10。這種巨大的杠桿比例，在單邊牛市行情中尚可持續(xù)，但一旦個股出現(xiàn)回調(diào)，強平引發(fā)的踩踏就難以避免。

以1:5配資為例，投資者購買的個股只需回調(diào)16.7%，投資者本金就會因爆倉而飛灰湮滅；如果配資比例再放大到1:10，持倉個股更是只需回調(diào)9個點，投資者本金就會徹底化為烏有，連翻本的機會都沒有。而在任何一個市場任何一只股票，都不可能永遠只漲不跌，暴漲背后往往隨之而來的是暴跌。

同時，罔顧風險、肆意放大杠桿進行配資的行為，不僅害己，也會害人。高杠桿非法配資，一方面會加劇市場波動，給自己、他人和市場制造緊張氛圍和恐懼心理；另一方面，因為配資公司的運作不透明，不僅威脅著投資者個人資產(chǎn)安全，還威脅家庭資產(chǎn)的安全，更因游離于監(jiān)管之外而威脅著整個證券市場甚至整個金融系統(tǒng)的安全。

從市場角度而言，此次監(jiān)管層下決心清理場外非法配資，正當其時，應從嚴從速，宜早不宜晚。在政府打出一系列維穩(wěn)組合拳后，可以看到，當前市場信心不斷恢復，大盤反彈迅速，投資者資金不斷涌入，在此時，正是立下規(guī)則以防前車之鑒，防范不合規(guī)配資資金再度介入的良好時點。

從投資者角度看，股票市場素來講究風險與收益成正比，能承受多大的風險才可能獲取多大的收益，從無只享受收益而不承受風險的市場。因此，每一位投資者都應該清楚，慎用杠桿，遠離非法配資，切忌好了傷疤忘了痛。 

證券日報：再問惡意做空股市的力量來自哪里

■董少鵬

在中國政府采取一系列穩(wěn)定股市的重大舉措之后，海外輿論出現(xiàn)兩種聲音：一種是肯定中國政府穩(wěn)定市場信心，由中央銀行為股市注入流動性的行動，并且看好中國經(jīng)濟增長趨勢。另一種是指責中國政府過度干預市場，比較典型的是英國《金融時報》，列舉了七項罪責。同時，一些跨國金融機構(gòu)相繼表示與“做空中國股市”無關。

究竟該如何看待市場正常調(diào)整之外的“做空因素”？是否此次大調(diào)整只是因為“杠桿資金”過度？是否中國經(jīng)濟增長和中國改革進程真的與股市漲跌無關？是否做空者真的那么純潔無暇？

筆者認為，只要您認真讀了上述這幾個問題，就可以有一個初步的答案了。

此次中國股市遭遇劇烈下跌，投資者信心遭遇重創(chuàng)，政府出手穩(wěn)定市場是及時的，也是必須的。常駐中國的美國經(jīng)濟學家勞倫斯·布拉姆說，中國政府需要迅速行動，令市場重拾信心。英國諾丁漢大學中國問題專家曾銳生認為，政府高層的做法大致正確，“大膽的干預比零碎的措施更能穩(wěn)定市場”。

當然，也有人不認同這是一場危機。筆者認為，持這種觀點的人是站著說話不腰疼。

在充分認知股市“有漲必有跌”這個一般原理的基礎上，我們有必要探究影響市場因素正常發(fā)揮的部分，也有必要探究借市場手段之名行傷害市場之實的部分。對于惡意操縱市場行為的部分，既不要無限度擴大，也不要無限度縮小，更不能當鴕鳥、視而不見，也不能當十二三歲的小姑娘，羞羞答答不敢談。

此輪中國股市劇烈下跌，既有過去歷次劇烈下跌的影子，也有一些新的因素。筆者認為，四支惡意做空中國股市的力量在同一時間段“合流”，充分利用了創(chuàng)業(yè)板泡沫聚集的機會，為此次股市下跌加上了較重的籌碼。從本質(zhì)上說，惡意做空中國股市的力量其實也是破壞市場穩(wěn)定發(fā)展的力量，需要加以排除。

第一支做空力量的確是境外機構(gòu)。一些跨國投行做空中國早已長期化，借以影響中國境內(nèi)金融市場。配合做空中國，他們一般會散布中國銀行壞賬危機、地方債務危機、房地產(chǎn)危機，還有南海危機，甚至有時炒作執(zhí)政危機。其主要手段是，利用境外設立的金融工具如“超短新華富時中國25指數(shù)ETF （ProShares UltraShort FTSE/Xinhua China 25 ETF ）”、“新華富時中國A50指數(shù)期貨”做空。雖然其成交金額不一定很大，但卻是一些人呼風喚雨的工具：境內(nèi)一些機構(gòu)經(jīng)常將其作為風向標。

近期多個國際投行表示自己無力做空中國內(nèi)地股市，因為中國股市沒有給他們放行。美國《華爾街日報》6月10日報道稱，目前在中國建立大規(guī)?？疹^頭寸是件頗有難度的事。筆者認為，他們不能大規(guī)模入場做空，與其長期在場外做空并不矛盾。

《華爾街日報》的同一篇報道還說，著名的做空專業(yè)戶、紐約對沖基金尼克斯聯(lián)合基金公司掌門查諾斯押注中國股市下跌差不多已有5年時間，但此間中國股市與全球許多市場一樣，都經(jīng)歷著穩(wěn)步上漲。如此市況令查諾斯的日子變得艱難。初看這個報道，做空中國股市的人似乎還很委屈，但這反而證明了，做空中國的行為早已長期化。

第二支做空力量是內(nèi)部投機力量。他們不但集中做空，也集中做多，這也是中國股市內(nèi)部的一個毒瘤。

按常理說，做多做空都是市場行為，但動輒稱“今天是散戶最后一次逃生機會”、“某月某日某時要全部清倉”，并把這些說法作為正式通知發(fā)給客戶，還開通快速通道，應屬于明顯的操縱行為。他們做多和做空時，往往同步散布謠言，謠言的制作往往有鼻子有眼。

有的投資機構(gòu)通過串謀，集中資金優(yōu)勢，聯(lián)合多個甚至數(shù)十個賬號一致行動，制造拉抬或打壓單只或多只股票的價格，就是操縱行為。在股市期貨推出后，這些機構(gòu)還進行期現(xiàn)市場聯(lián)合操縱。

當其集中力量以這種非法方式做空時，就屬于惡意做空。

第三支力量是一部分跟風的中小機構(gòu)。這類機構(gòu)并無投資主見，對國家宏觀形勢、金融政策、產(chǎn)業(yè)政策研究甚少，其投資原則就是“跟對莊”，癡迷于“小道消息”，對謠言的傳播推波助瀾。他們十分渴望市場有大的波動，以便做差價牟利，對國家金融秩序的穩(wěn)定毫無興趣。

第四支力量是在境內(nèi)配合、跟隨外部做空者的機構(gòu)和個人。他們的特征是以“完全徹底的市場化”為大旗，否定中國特色社會主義的大方向，否定金融監(jiān)管當局依據(jù)我國現(xiàn)階段市場發(fā)展情況推出的一系列措施，幾乎對每一條新政策都做負面解讀，一律以美國標準來定是非。他們還極力拉攏各路同盟軍。他們的作用就是攪亂輿論，順手牽羊。這支力量也是謠言的主要發(fā)源地。

這四支做空中國力量的“合流”，能夠在股市上得以發(fā)力，既與我們的制度存在一些缺陷有關，也與我們在市場經(jīng)濟理論建設上存在嚴重不足有關，也與我們的執(zhí)法力度不足有關。更為重要的是，我們的大型投行機構(gòu)缺乏獨立定價權(quán)，在很多時候缺乏自信，簡單參照國際定價體系，簡單參照國際金融市場指標。如果這個問題解決好了，上述四支力量就自動疲軟了。這個問題到了該解決的時候！