從股票牛市中的持續(xù)高折價(jià)，到三次股債中的收益狂歡，僅有短短半年時(shí)間，分級A作為低風(fēng)險(xiǎn)品種，能夠在短短16個(gè)月中，獲得38%的收益，既受股債蹺蹺板效應(yīng)的影響，又有產(chǎn)品結(jié)構(gòu)帶來的階段性利好，更有機(jī)構(gòu)資金價(jià)值發(fā)現(xiàn)帶來的估值回歸，這三者鑄就了一個(gè)長達(dá)一年半的神話。

中國基金報(bào)記者江沂

“作為從2013年開始參與分級A的老持有人，今年一季度市場反彈后，我的分級A賬戶就一直保持在三成以下倉位，沒想溢價(jià)到史上高位了，分級A還能漲，實(shí)話說，一年多來這波分級A的上漲，我猜到了開頭，卻完全猜不到過程和結(jié)尾。”一位分級A投資的“老司機(jī)”劉生（化名）跟記者坦言，就像2015年5月份，完全看不懂分級A動輒10%以上的折價(jià)率為何能持續(xù)幾個(gè)月，目前持續(xù)溢價(jià)交易的分級A也讓他看不懂。

“誰能想到呢，一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)品種，持有一年居然可以獲得超過30%的收益。”劉生感覺，過往一年多分級A投資有點(diǎn)像“神話”，美得不像是真的。

2015年二三季度

股災(zāi)中的“避風(fēng)港”

自去年6月份以來出現(xiàn)的三波股災(zāi)，對于分級B來說，是持續(xù)的交易量萎縮，以及數(shù)次集中的下折潮和巨虧。而對于分級A的鐵桿粉絲來說，A股巨大的波動卻給他們帶來豐厚的收益。“2015年7月到9月，不到3個(gè)月的時(shí)間里，投資分級A不需要很強(qiáng)的擇時(shí)能力，想要賺取20%的收益并不難。由于盤中波動很大，一些盤感更強(qiáng)的投資者，在幾個(gè)品種中騰挪，盈利幅度可以超過30%。”一位分級A的投資者邵佳（化名）告訴記者。她2015年6月份股災(zāi)之后把股票賬戶悉數(shù)清倉殺入分級A，之后并沒有盯著可能下折的分級A做輪動，而是盯住1只流動性較大的品種在盤中反復(fù)炒作，到了9月份，6月份她在股票上的虧損基本上已經(jīng)彌補(bǔ)過來，期間收益率超過25%。

“從股票到分級A，投資思路完全不一樣，可以說截然相反，很多股票投資盈利頗豐的投資者總是存有牛市思維，總想抄底，而分級A投資則要完全相反，只有對股市較為悲觀的人，才能拿得住分級A，不然套利賺個(gè)5%就心滿意足地走了。”邵佳說，她主要是在牛市里被連續(xù)下跌嚇破了膽，不想再擔(dān)驚受怕了，投資分級A雖然盤中波動大，但相對來說存在折價(jià)，始終屬于低風(fēng)險(xiǎn)品種，對于股災(zāi)中驚魂未定的她，分級A就是“避風(fēng)港”，敢于把大部分資金都放在里面。

在股災(zāi)中的更多分級A投資者，則更愿意追逐可能出現(xiàn)的下折機(jī)會，實(shí)際上，由于當(dāng)時(shí)市場波動大，動輒“千股跌停”，市場關(guān)于“牛市還在不在”的爭論也很激烈，數(shù)波“下折潮”的出現(xiàn)，讓一些追逐下折的資金嘗到甜頭。“我參與過三波比較大的下折潮，盈利最好的那波，折算下來一周能賺5%~7%，但等到今年1月份那波股災(zāi)，參與下折的資金越來越多，感覺想搶到肉是不可能了，只能啃啃骨頭。”深圳的一位金融從業(yè)者告訴記者，他發(fā)現(xiàn)，很多私募、公募的量化投資者也在參與分級A的投資，他們盯盤盯得緊，資金量也比散戶大，從去年年底開始，想要在盤中找到可能下折分級A的好買點(diǎn)，越來越難了。

2015年四季度

資金悄悄離開分級A

對于很多從股票市場退出來的投資者來說，炒完2015年9月底反彈之后，很多人就選擇離開了分級A。“很多人始終是牛市思維，在股票市場逐步企穩(wěn)，特別是中小盤股又有機(jī)會之后，很多人把注意力重新轉(zhuǎn)回到股市搏殺。”有投資者告訴記者。

從集思錄分級A指數(shù)的交易額看，在股災(zāi)期間，130只永續(xù)分級A成分基金日總交易額超過100億元的有20天，而2015年9月份以后，每天交易額始終徘徊在50億元以下，大多數(shù)難以突破30億元。中小盤股越活躍，分級A交易越萎縮。

A股期間也出現(xiàn)一些盤中波動，但總體而言，套利下折分級A變得很雞肋，“很多資金還沒等下折已經(jīng)潛伏在里頭，我就遇到幾只，就算下折成功，扣除手續(xù)費(fèi)想賺到1%都很難，前提還要是下折之后股市沒有大幅波動。”劉生告訴記者，去年9月份之后，他只是在幾只價(jià)格還算合理的分級A中來回輪動，基本上遠(yuǎn)離了可能下折的分級A。

2016年上半年

機(jī)構(gòu)資金的競技場

令劉生感覺驚訝的是，在2015年最后的幾個(gè)交易日，股市雖然還在漲，分級A卻出現(xiàn)了一些行情，劉生認(rèn)為可能是定期折算帶來的行情，于是開始加倉分級A，沒想到一跨過元旦，這一無意識的操作給他帶來不錯(cuò)的收益。

2016年的股市熔斷讓市場流動性驟降，分級A盤中也沒有交易，但對下折的擔(dān)憂令分級A出現(xiàn)了久違的資金流入，而這一次的資金量目的性很強(qiáng)，很多分級A又重新煥發(fā)青春。

實(shí)際上，記者從很多私募了解到，由于前兩次股災(zāi)積累了經(jīng)驗(yàn)，在股市調(diào)整中，資金流入分級A的速度也越來越快。有些私募快進(jìn)快出，短短兩周盈利就可超過10%。

與此同時(shí)，包括保險(xiǎn)、券商自營等機(jī)構(gòu)資金也在持續(xù)地進(jìn)入分級A，對他們來說，目標(biāo)收益率并不高，主要是作為“類債券”來配置，畢竟分級A不存在違約，每年有確定性的收益。根據(jù)天相數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015年年報(bào)顯示，險(xiǎn)資持有分級A的比例為49.3%，而到今年6月底，這一比例已經(jīng)達(dá)到55%，其中中國人壽配置比例提高較快，成為持有分級A最多的保險(xiǎn)資管公司，值得一提的是，中國人壽此前在分級A領(lǐng)域上并無太多涉足，但通過梳理半年報(bào)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，中國人壽一躍成為分級A的最大持有人。

機(jī)構(gòu)資金的涌入，填平了分級A的折價(jià)率鴻溝，不少熱門品種甚至出現(xiàn)不小的溢價(jià)，至今年8月份，分級A的主流品種出現(xiàn)了普遍溢價(jià)交易。“8月份，很多做分級A的老朋友，都已經(jīng)清倉休息，但一些做債券的朋友則還覺得分級A還能漲，主要的思路是，從隱含收益率看，分級A仍然有吸引力。我聽他們的，沒有賣光分級A。”邵佳告訴記者。

實(shí)際上在溢價(jià)交易后，對于分級A的投資價(jià)值，她關(guān)注的論壇上經(jīng)常有爭論，看多的投資者認(rèn)為市場無風(fēng)險(xiǎn)收益率的下降，分級A的溢價(jià)率理應(yīng)上升，目前還有空間；看空的則認(rèn)為，分級A溢價(jià)率已經(jīng)到史上高位，再持有下去就風(fēng)險(xiǎn)大于收益，不值得繼續(xù)持有，但是在爭論中，分級A價(jià)格繼續(xù)提升，集思錄分級A指數(shù)從6月下旬的1400點(diǎn)上沖至1600點(diǎn)，“機(jī)構(gòu)看多又做多，看空的散戶大多不敢玩了。”邵佳說。

分級基金投資門檻將提高

分級A強(qiáng)勢持續(xù)

實(shí)際上，令分級A強(qiáng)勢持續(xù)的還有一個(gè)政策因素，監(jiān)管部門將提高分級基金投資者門檻的消息一傳出，令分級基金折價(jià)率持續(xù)放大，由于A、B份額存在蹺蹺板效應(yīng)，分級A的溢價(jià)率水平隨之節(jié)節(jié)攀升。股票市場的地量交易，令分級B始終處于弱勢狀態(tài)，即便是市場出現(xiàn)反彈，分級B的反彈幅度也遠(yuǎn)遠(yuǎn)弱于理論漲幅，這顯示資金流出分級B的趨勢還在持續(xù)。在這樣的情況下，分級A溢價(jià)水平高企，就顯得相當(dāng)合理。

“從目前看，分級A的波動與債市的關(guān)聯(lián)度更高一些，近幾天因?yàn)殂y行理財(cái)產(chǎn)品可能的監(jiān)管動態(tài)一發(fā)布，債市波動了，分級A交易價(jià)也隨之下落，且調(diào)整了好幾天，在機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的產(chǎn)品中，這一趨勢已經(jīng)很明顯。”一位債券基金經(jīng)理告訴記者。他認(rèn)為，分級A的牛市還能持續(xù)多久，與債券牛市還能持續(xù)多久是同一個(gè)問題，“說到底，還要看貨幣政策會否出現(xiàn)轉(zhuǎn)折。”

無論怎樣，集思錄分級A指數(shù)從去年6月底的1127點(diǎn)上漲到上周一最高時(shí)的1564點(diǎn)，僅僅16個(gè)月，累計(jì)漲幅便高達(dá)38.78％，在資產(chǎn)荒的大背景下，分級A這樣的表現(xiàn)堪稱神奇，但上周二開始的連續(xù)調(diào)整，或許預(yù)示著，分級A一輪牛市神話正在終結(jié)。