出 品|鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》欄目

總監(jiān)制|張濤 監(jiān)制|康振宇、趙艷 執(zhí)行制片人|李念雪

文|李念雪

作為全球資本市場的重要組成部分，中國股市近年來面臨著諸多挑戰(zhàn)和變革。2023年10月20日，滬指歷史上第52次跌破3000點(diǎn)，為何A 股如此衰弱？中國股市發(fā)展33年，癥結(jié)在哪？如何救市？為深入剖析中國股市的根本問題以及探討未來的改革方向，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》欄目近日特邀中國政法大學(xué)資本金融研究院院長劉紀(jì)鵬，與鳳凰網(wǎng)副總編輯張濤深入對(duì)話。

作為中國資本市場改革的重要推動(dòng)者之一，劉紀(jì)鵬曾在多個(gè)重要的改革過程中發(fā)揮了關(guān)鍵作用，本期《封面》專訪中，劉紀(jì)鵬針對(duì)當(dāng)前市場所面臨的監(jiān)管、制度和結(jié)構(gòu)等方面的問題，提出了一系列重要觀點(diǎn)和改革建議。

劉紀(jì)鵬在訪談中指出，中國股市發(fā)展已有33年，積重難返，很多歷史遺留問題在這一段時(shí)期集中爆發(fā)出來。其中，“一股獨(dú)大”問題特別需要重視，監(jiān)審分離和交易所監(jiān)管的重要性日益凸顯。劉紀(jì)鵬認(rèn)為，“這些問題都需要治本，把眼前和長遠(yuǎn)結(jié)合起來，標(biāo)本兼治?！?/p>

“目前A股擁有5300多家公司，中國股市上市的數(shù)量世界第一，融資額世界第一，大股東頻繁減持更是中國特有的（現(xiàn)象），就是投資人普遍都掙不到錢?！?/p>

在具體談及A股問題時(shí)，劉紀(jì)鵬形象地描述了當(dāng)前股票市場的格局，指出3900家企業(yè)融資者在“天堂”減持，而2億股民投資者則被置于“地獄”被割。

劉紀(jì)鵬多次呼吁保護(hù)投資者的利益，稱“散戶才是A股的上帝”，然而，當(dāng)前的市場結(jié)構(gòu)下，交易所往往將上市公司視為服務(wù)對(duì)象。“當(dāng)前三個(gè)交易所存在在融資端大干快上、盲目低價(jià)競爭的現(xiàn)象?！?更重要的是，“監(jiān)審分離目前沒有做到”。

“監(jiān)審分離、下放審核、全面監(jiān)管、做實(shí)保薦?！眲⒓o(jì)鵬強(qiáng)調(diào)當(dāng)前要厘清證監(jiān)會(huì)“一家說的算”的監(jiān)管制度問題，并建議要把交易所納入證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管對(duì)象。“交易所應(yīng)該采取公司制”，通過構(gòu)建多元的治理結(jié)構(gòu)，證監(jiān)會(huì)和交易所之間可以實(shí)現(xiàn)平衡，更有效地學(xué)習(xí)借鑒美股、港股等市場的成功經(jīng)驗(yàn)。

采訪中，針對(duì)中國股市特有且普遍出現(xiàn)的民企“一股獨(dú)大”問題，劉紀(jì)鵬對(duì)鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》表示，建議將上市公司第一大股東的持股比例限制在30%，從而避免大股東通過減持行為損害市場利益。資本金融是高度創(chuàng)新的金融形態(tài)，一定要“讓狐貍看雞窩”，讓有經(jīng)驗(yàn)的人來守住監(jiān)管大門。

“中國資本市場既要從今天特殊性的矛盾中走出來，又要結(jié)合資本市場的共性，還得走出西方，用漫長的時(shí)間，才能總結(jié)出今天的監(jiān)管制度的好的經(jīng)驗(yàn)?！?/p>

（以下文字整理自對(duì)話實(shí)錄）

01

中國股市33年積重難返 破3000點(diǎn)是集中爆發(fā)

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：為什么中國股市一直會(huì)徘徊在3000點(diǎn)，根本的問題是什么？

劉紀(jì)鵬：應(yīng)該是從2007年開始到現(xiàn)在十五六年，一直在3000點(diǎn)左右徘徊。中國股市的發(fā)展實(shí)際上是33年，積重難返，很多歷史遺留的問題，在這一個(gè)時(shí)期里集中爆發(fā)出來了。

我們從過去由證監(jiān)會(huì)審，變成三個(gè)交易所各自審，而我們的經(jīng)驗(yàn)還不充分。另外就是三個(gè)交易所有出現(xiàn)在融資端的盲目低價(jià)競爭的情況，比如上市公司減持的時(shí)間縮短了，還有不需要盈利、核心技術(shù)人員的提法等。所以在這種低價(jià)的盲目競爭當(dāng)中，三個(gè)交易所都“大干快上”。所以你看我們目前5300多家上市公司，基本上從第一個(gè)1000家我們花了11年，到第五個(gè)1000家我們就花了2年。在這種背景下，上市的數(shù)量我們成了世界第一，融資額我們是世界第一，大股東減持那就更是中國獨(dú)特，另外就是投資人普遍都掙不到錢。

所以我想為什么是3000點(diǎn)？我覺得既有標(biāo)的問題，也有本的問題。再一個(gè)就是像“一股獨(dú)大”這種現(xiàn)象，是中國股市一個(gè)獨(dú)特的現(xiàn)象。我們沒有意識(shí)到我們的股市是要培養(yǎng)現(xiàn)代公司，將這3900家（民營上市）公司平均來看，基本上大股東的持股比例基本在45%以上，這就沒有一個(gè)現(xiàn)代公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)了。

而且更嚴(yán)重的是上市公司的平衡機(jī)制問題。比如說執(zhí)行董事是管運(yùn)營，獨(dú)立董事是管監(jiān)督，二者要平衡。我們這種格局下，獨(dú)立董事是董事會(huì)聘的，董事會(huì)是大股東控制的，所以大股東來控制的選拔獨(dú)立董事，獨(dú)立董事的使命又是要保護(hù)全體股東。

獨(dú)立董事制度誕生于西方，上個(gè)世紀(jì)七八十年代，它的使命就是要保護(hù)所有股東來制約職業(yè)經(jīng)理人。在中國不一樣，中國基本都是“一股獨(dú)大”，大股東赤膊上陣在前線干。所以嚴(yán)格的說，在中國我們獨(dú)立董事的使命就要保護(hù)中小股東，制約大股東。可是你讓他去制約聘請他的人，制約得了嗎？顯然治理結(jié)構(gòu)也沒有。我舉這么一個(gè)例子。

比如像公募基金，我們現(xiàn)在都是契約式。在現(xiàn)在基金業(yè)發(fā)展最發(fā)達(dá)的美國，他們的基金里邊還有公司型基金，我們一上來就學(xué)他最先進(jìn)的，全是契約式。證監(jiān)會(huì)一審批，這邊就可以圈錢了，收費(fèi)又是3-8%，旱澇保收。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：管理費(fèi)還是很高。

劉紀(jì)鵬：就是，不管你虧賺，（管理費(fèi)）都是穩(wěn)拿，按標(biāo)的額拿3-8%。給基民虧兩三百億，他的管理費(fèi)拿到33個(gè)億然后辭職了這種現(xiàn)象。所以就我們今天的股市，還是散戶占絕大比例，很多人說中國股市要進(jìn)一步過渡到都要機(jī)構(gòu)投資人，可是這樣的制度是不合理的，所以我們找不到信任的、合格的機(jī)構(gòu)投資人。

所以我舉這兩個(gè)例子，這就是我們?yōu)槭裁撮L期在3000點(diǎn)。從7月24號(hào)，中央政治局提出要活躍股市，提振投資人信心之后將近三個(gè)月了，投資人的眼睛已經(jīng)盯住了，所以你看到的從東方時(shí)尚減持，金地股份、浙江國祥、福華化學(xué)等等這些。

這些現(xiàn)象已經(jīng)充分暴露了我們?yōu)槭裁丛?000點(diǎn)？就是我們的證監(jiān)會(huì)跟交易所之間的關(guān)系也不清楚，注冊制背景下，核心是監(jiān)審分離。

我們以前是“一個(gè)老子審”，現(xiàn)在變成“三個(gè)兒子審”。過去核準(zhǔn)制我們還有一些中介機(jī)構(gòu)，律師、會(huì)計(jì)師、學(xué)者、評(píng)估師這些都能參加發(fā)審委，那么現(xiàn)在呢？現(xiàn)在我們是“三個(gè)兒子”在審，“三個(gè)兒子”在審的渠道里，全是證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)的、交易所的、地方證監(jiān)局的，加上證監(jiān)會(huì)的上市部、發(fā)行部門等在一起審，遇到分歧還是5:3。

所以，中國股市這些問題在這個(gè)時(shí)期集中暴露出來，長期在3000點(diǎn)以下就是暴露的結(jié)果。“開展投資者教育”，這是在中國提了20年的口號(hào)，但這句話對(duì)不對(duì)？就是“圈錢的”要教育“出錢的”？“圈錢的”是誰？不就是以上市公司為核心，以券商為龍頭的律師、會(huì)計(jì)師、評(píng)估師還有交易所。這些人“吃”的都是這個(gè)市場，我們每年至少有5000億以上被這些人拿走了，他們靠的是股市，吃的是股市，但是他們?yōu)樘湾X的衣食父母服務(wù)了嗎？

02：

誰是中國股市的上帝？

中國股市要標(biāo)本兼治，就必須重塑

劉紀(jì)鵬：誰是中國股市的上帝？這個(gè)問題一直在我們的證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)，就沒有討論清楚。我就曾在證監(jiān)會(huì)會(huì)議上跟中金公司的老總為這個(gè)問題爭論過，他說上市公司是他的上帝。我們的中介機(jī)構(gòu)都認(rèn)為上市公司是他們的上帝，可是誰在掏錢？投資人在掏錢，整個(gè)都是顛倒的。

所以我們今天一定要把開展“發(fā)行者教育”和“融資者圈錢教育”提到日程上來。每次一家公司上市成功敲鐘，都得伴隨著宣誓——今天又籌到了5個(gè)億不用還本付息的錢，我要對(duì)我的衣食父母宣誓，我要對(duì)你們負(fù)責(zé)任。監(jiān)誓人就應(yīng)該是證監(jiān)會(huì)，應(yīng)該把“融資者教育局”搞出來，要有融資者教育局局長到那去監(jiān)誓，上市就得宣誓，這種儀式感從里到外的內(nèi)容是非常重要的。

所以說我們股市走到今天第52次3000點(diǎn)了，我們到底問題在哪？怎么解決這兩大問題？這次一定要說清楚?，F(xiàn)在這樣的監(jiān)管政策、制度格局很容易再被割韭菜。因此一定要標(biāo)本兼治，一定要把眼前和長遠(yuǎn)的綜合考慮，這次要決定性的一戰(zhàn)，要下決心，要把我們的股市守住。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：按照您的說法，是不是整個(gè)資本市場的很多基礎(chǔ)制度都需要重新架構(gòu)？

劉紀(jì)鵬：我覺得你這個(gè)問題說的好，我們下一步就是說怎么標(biāo)本兼治？就必須要重塑中國資本市場的格局。中國的資本市場和中國的銀行系統(tǒng)，構(gòu)成了兩條主線，形成了社會(huì)融資總額的兩大分支。直接融資體系，也就是股市體系是一個(gè)共擇系統(tǒng)，由投資人來決定它的好壞。因此從這個(gè)意義上來說，我們要培養(yǎng)直接金融，要培養(yǎng)股市資本金融。因此一定要把股市搞起來。

兩大體系是有區(qū)別的。這個(gè)市場今天最大的問題就是，資本金融體系，一定要考慮到投資人的效益，投資人的財(cái)富效應(yīng)要出來?，F(xiàn)在三個(gè)交易所都在融資端，當(dāng)然我們監(jiān)管制度、監(jiān)管系統(tǒng)本身的問題確實(shí)是比較多的。比如說像限售股轉(zhuǎn)流通，融資融券做空的問題中，都能找到證監(jiān)會(huì)的影子。

03

3900家融資者在“天堂”，2億股民在“地獄”

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：上次出的政策，只是對(duì)于高管做了限制，但是對(duì)大小股東其實(shí)并沒有做轉(zhuǎn)流通的限制？

劉紀(jì)鵬：主要是高管。上交所起了個(gè)不好的作用，他說讓你們這些非流通股能盡快地流通出來。這是所有股民看到的來錢最快的招數(shù)。其實(shí)這個(gè)市場是融資者的天堂，投資者的地獄，天堂里就是減持，現(xiàn)在都被這3900家民營的夫妻、兄弟、父子等家族公司看到了（獲利空間），所以他們都把減持看得很重，減持是最吸引人的。

所以上交所在2019年開通科創(chuàng)板時(shí)有一條規(guī)定，公司可以列上核心技術(shù)人員和高管，這部分股份12個(gè)月可以減，大股東是三年。但是（期間）這部分股可以轉(zhuǎn)流通給中證金公司（中國證監(jiān)金融有限公司），中證金再給券商，券商就把他們借給了機(jī)構(gòu)或個(gè)人，就（變相）賣出去了，結(jié)果是上市的當(dāng)天這些不能流動(dòng)的股份就可以賣出了。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：制度漏洞。

劉紀(jì)鵬：這種現(xiàn)象已經(jīng)有49家了。所以我們的證監(jiān)監(jiān)管部門說金帝股份（的市場操作）是合規(guī)的，大家就覺得你合的是誰的規(guī)？《證劵法》里邊說，非流通股不到規(guī)定時(shí)間就不能流通，可現(xiàn)實(shí)中你怎么就流通了呢？所以資本金融是一個(gè)高度創(chuàng)新的金融，這里邊我們的股票市場和股票，是天使還是魔鬼？歷史上歷來是有爭議的，因此（市場）不好的一面一定要有人能夠防范。美國的《證劵法》也一樣，“讓狐貍看雞窩”，都是這樣的典故，一定是要有經(jīng)驗(yàn)的人來守住監(jiān)管這道大門。但是你讓一個(gè)銀行行長突然到證監(jiān)會(huì)當(dāng)主席，他就不見得熟悉這個(gè)過程。

因此類似這樣的事很多，特別是現(xiàn)在以為讓投資者自愿選擇了，但實(shí)際公募基金在玩別人的錢，連個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)都沒有，沒有監(jiān)事會(huì)，也沒有獨(dú)立董事。這個(gè)過程當(dāng)中，我們2億的股民，6億的基民，增值的效應(yīng)產(chǎn)生不出來，而且都被割韭菜。

04

要監(jiān)審分離，把交易所納入證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管對(duì)象

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：最近還有一個(gè)新聞，上交所的前副總經(jīng)理劉逖通過影子公司入股上市公司，然后被查。在全面注冊制下，您覺得這種利益鏈條、這種現(xiàn)象怎么避免？

劉紀(jì)鵬：說來說去就是交易所今天“四不像”，這是我們一個(gè)很重要的問題。我們的兩家交易所在1990年成立，人民銀行批的。它當(dāng)時(shí)是由地方政府采用“會(huì)員制”管理的，比如深圳和上海。大概到了1996、1997年，交易所就到了證監(jiān)會(huì)，從2012年之后就再也沒有開過會(huì)員大會(huì)了，原來的理事長都是起碼要走一個(gè)選報(bào)程序的，后來就沒了。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：后來是任命。

劉紀(jì)鵬：那你說他不是會(huì)員制了？他是證監(jiān)會(huì)的分支機(jī)構(gòu)嗎？交易所是監(jiān)管者還是被監(jiān)管的對(duì)象，這是需要我們認(rèn)真討論的。它變成證監(jiān)會(huì)的胳膊和臂膀了，前哨陣地，那無非就是跟證監(jiān)會(huì)是一頭了。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：一個(gè)系統(tǒng)了。

劉紀(jì)鵬：一個(gè)系統(tǒng)，監(jiān)審不分。那么還有人說它是公司制，因?yàn)樗氖召M(fèi)是很可觀的，直到今天我們幾次給交易所的收費(fèi)降低，現(xiàn)在兩個(gè)交易所2022年也仍然收了250億。所以你說它是會(huì)員制嗎？另外它的編制方案上，又是全民所有制，事業(yè)單位，所以它四不像，但是好處都有了。

因此我們說搞注冊制核心是監(jiān)審分離、下放審核、全面監(jiān)管、做實(shí)保薦，這是16個(gè)字，這是我已經(jīng)提了十幾年了。監(jiān)審分離現(xiàn)在沒有做到，那還是一家人。所以在這種情況下， 劉逖現(xiàn)象發(fā)生了，我想這不是偶然的，一定有其深刻的內(nèi)在規(guī)律。就是上市這么熱，又在過去和現(xiàn)在的制度都是證監(jiān)會(huì)一家說了算的體制下，這種情況一定是免不了的。當(dāng)然我們的意思并不是說要抓出幾個(gè)腐敗分子，但起碼是要把證監(jiān)會(huì)在監(jiān)管制度上這些問題要理清楚，要把交易所納入證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管對(duì)象。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：交易所納入到證監(jiān)會(huì)監(jiān)管。

劉紀(jì)鵬：它是監(jiān)管對(duì)象，所以交易所應(yīng)該是公司制。比如我們現(xiàn)在8個(gè)交易所，廣州期交所是最好的，它里邊有香港的股份、有地方的股份、有中央的股份，這樣的體制應(yīng)該推行出來。如果把上海市政府的股份也加進(jìn)來，這樣的話有中國證監(jiān)會(huì)，有上海，如果再有比如港交所（等組織的參與），我覺得這個(gè)治理結(jié)構(gòu)就能形成了。這個(gè)治理結(jié)構(gòu)下，在推行注冊制的過程中，我們就能把香港、美國等市場好的經(jīng)驗(yàn)及時(shí)吸收進(jìn)來。

現(xiàn)在實(shí)際上借著今年中央兩會(huì)，把證監(jiān)會(huì)的體制從事業(yè)單位改成了國務(wù)院直屬單位，借這個(gè)機(jī)會(huì)把交易所的體制能夠跟證監(jiān)會(huì)分開，實(shí)現(xiàn)監(jiān)審分離。

證監(jiān)會(huì)的精力就是要放在監(jiān)管和做好規(guī)劃上，為什么要提規(guī)劃？交易所的發(fā)審委和發(fā)審中心要集中社會(huì)的中介機(jī)構(gòu)的力量，這就是香港的模式，它的注冊制是每次除了交易所，也有社會(huì)上的中介機(jī)構(gòu)報(bào)名，充分披露證監(jiān)會(huì)和交易所之間就能形成一個(gè)平衡，一個(gè)對(duì)立統(tǒng)一的關(guān)系，他不是一家人。

當(dāng)然這些體制我們從理論上說是合理，但是它得經(jīng)歷一個(gè)較漫長的過程，所以我們今天要怎么解決？證券監(jiān)管體制改革需要出一個(gè)總體方案，把我們說的這些問題都能列上，證監(jiān)會(huì)就要集思廣益。

現(xiàn)在我們需要把股市搞起來，就要推行積極的資本政策，資本的政策里邊就得有規(guī)劃，誰來做這個(gè)政策？就是證監(jiān)會(huì)。寬松的財(cái)政政策、穩(wěn)健的貨幣政策、積極的資本政策，現(xiàn)在缺的就是積極的資本政策。其實(shí)我們說管，并不是說要直接插手管審批，而是要把規(guī)劃做好，這是不矛盾的。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：做好頂層設(shè)計(jì)。

劉紀(jì)鵬：至少是社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：很多市場的觀點(diǎn)提出，我們中國的好多監(jiān)管政策，預(yù)期管理的水平還是比較弱？

劉紀(jì)鵬：現(xiàn)在我們沒有這塊，沒有規(guī)劃，談什么預(yù)期管理？基本上這幾年各個(gè)交易所就在“隨意干”。而干當(dāng)中就出現(xiàn)了這么多的問題，浙江國祥二次上市，福華化學(xué)發(fā)股還債等種種現(xiàn)象。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：好像也沒有人負(fù)擔(dān)起這些問題的責(zé)任？如果來做一個(gè)系統(tǒng)的復(fù)盤，檢討問題在哪，怎么解決？

劉紀(jì)鵬：你說的這個(gè)問題，涉及到中國證券監(jiān)管體制的核心問題了，我們現(xiàn)在這套體制沒有這樣的自復(fù)查機(jī)制，復(fù)查也是大概內(nèi)部說一說。所以我們需要改進(jìn)，沒有這套體制。

05

劉紀(jì)鵬：“一股獨(dú)大”是A股的核心問題

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：您之前在很多場合提到“一股獨(dú)大”的問題，如果要從所有的這么多問題里面抓一個(gè)關(guān)鍵，是不是就是一股獨(dú)大？

劉紀(jì)鵬：我認(rèn)為就是，一股獨(dú)大的核心問題，不僅僅是讓財(cái)富分配制度不合理了。很簡單，一股獨(dú)大有絕對(duì)的控制權(quán)，那么在這期間股份的減持，大家叫“精準(zhǔn)減持”，每到減持的時(shí)候我就把業(yè)績做得好，因?yàn)槲乙还瑟?dú)大，我什么決議都能通過，不論并購重組的決議，還是業(yè)績多做一毛錢，這在我們現(xiàn)代企業(yè)是一個(gè)常見的事。

所以今天我們的股市中，當(dāng)減持輸出的資金已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于流入的資金的時(shí)候，問題就尖銳了，所以我們就跌破了3000點(diǎn)。因?yàn)榇蠹覜]有信心，你們（企業(yè)的重心）都放到個(gè)人的減持上去了，可是我們資本市場是說要培育現(xiàn)代股份公司的，現(xiàn)代股份公司就應(yīng)該把股份公司、上市公司做優(yōu)做強(qiáng)，讓全體股東實(shí)現(xiàn)多贏。而不是說你把這挖空了，不分紅，少分紅。

我是做投行的出身，我很清楚，一個(gè)企業(yè)從資產(chǎn)評(píng)估、溢價(jià)發(fā)行、掛牌交易這三級(jí)放大當(dāng)中，他們原始股的價(jià)錢就是一味的朝向融資者，這種做法就使得每次的IPO詢價(jià)也是個(gè)大問題，怎么解決？這些基金拿著別人的錢高價(jià)詢，所以我們前100家基本上市盈率都是70-90倍，發(fā)行價(jià)格都是30塊錢，就是這樣格局——五六毛錢的股票你占70-80%，而你融的股票是三十幾、四十幾塊錢，這合理嗎？因此在這種情況下，我們現(xiàn)在的上市公司的大股東一股獨(dú)大，又沒有人管，他們可不就是盼著減持嗎？他們就是希望把更多的人放到核心技術(shù)人員里邊，一年就能減持。

因此我們要解決這種被動(dòng)格局的第一招是什么？這個(gè)問題我真的是認(rèn)真想的?，F(xiàn)在市場有5340多家企了，又有幾百家排隊(duì)，這些人就是為了上市減持，這是我們的家族企業(yè)很典型的一條思路。因此（規(guī)定）誰上市誰就要把第一大股東的持股比例壓到30%，你們今后的精力就要放在把上市公司做強(qiáng)做優(yōu)，是可以的。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：那就意味著企業(yè)大股東要在前幾輪融資的時(shí)候，把大量的股份讓出？

劉紀(jì)鵬：我們需要在這前邊有個(gè)培育階段，就是股市只培養(yǎng)第二階段的企業(yè)。第一階段的，你說一個(gè)私人企業(yè)，你持股100%跑到這來上市，恐怕不合適吧？這樣的話還會(huì)有公司治理嗎？因此在這個(gè)階段也有人提議說，第一階段可以先到新三板培育，在那兒把股份降下來，等符合條件了再到到深滬交易所來申請作為公眾上市公司。

另外說句心里話，今天的資本市場上，現(xiàn)代股份公司里邊，我們查一下美國前100家，100強(qiáng)到500強(qiáng)上市公司（一股獨(dú)大）是沒有的。最大的股東就是特斯拉，大概可能還占22%，貝索斯大概占12%，再往后查就是3-5%，而且是機(jī)構(gòu)，所以美國才出現(xiàn)股權(quán)高度分散了。所以我們說，在美國能夠活下來的公司，基本都是這樣的結(jié)構(gòu)。

因此我們今天就是為了朝向一個(gè)合理的制度。第一大股東占到30%，這個(gè)比例嚴(yán)格說是我們結(jié)合中國的國情，提的一個(gè)比較保守的比例。我沒有像西方搞基金一下都搞契約式，咱們?nèi)齻€(gè)人到證監(jiān)會(huì)批一下，工商局辦個(gè)管理公司，咱就可以籌千億的基金了，然后咱們按照3-8%收手續(xù)費(fèi)，甭管虧賺。

那為什么不把西方股份公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)也學(xué)過來呢？如果學(xué)過來，上市公司的質(zhì)量就有保證了。任何一個(gè)決議都得通過董事會(huì)，平衡上市公司的治理結(jié)構(gòu)趨向合理。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：那這種情況下，比如說第一大股東持股30%，也不能減持，因?yàn)樗才聠适б欢ǖ目刂茩?quán)，那他的回報(bào)就取決于到手的分紅嗎？

劉紀(jì)鵬：我們現(xiàn)在雖然有5000多家上市公司，其中有3900家主要是涉及到減持的。你仔細(xì)看一下，我們國有企業(yè)減持的并不是很多，因?yàn)闇p持也到不了個(gè)人兜里。因此在這種背景下的3900多家公司，并且也已經(jīng)是從全國3000萬的私人企業(yè)里邊選拔出來的，他們拿到了不用還本付息的錢，都被控制，可以做自己的事業(yè)，難道還要再去靠減持（獲取回報(bào)）嗎？想要減持的話，在上市之前的階段可以完成。

從這個(gè)意義上說，上市公司為什么放到30%？因?yàn)樵?9%這個(gè)數(shù)量上有一個(gè)政策的比例。當(dāng)然你說15%能不能當(dāng)大股東？如果別人高度分散也是可以的，如果你的影響力好能力強(qiáng)，減到15%大家也一樣請你當(dāng)CEO、主要執(zhí)行者。

其實(shí)嚴(yán)格說，在這種漫長的過程中，我們主要的執(zhí)行者的威信并不在于是否是大股東，而是品質(zhì)和能力都是超強(qiáng)的職業(yè)經(jīng)理人。中國今天大股東里有沒有這樣的經(jīng)理人？我覺得有。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：很多后來的公司做的還是很不錯(cuò)的。

劉紀(jì)鵬：是的。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《封面》：所以我們整體的設(shè)計(jì)思路，是應(yīng)該從以前的可能更傾向于融資者的，到往投資者方向去轉(zhuǎn)變嗎？

劉紀(jì)鵬：對(duì)，從發(fā)展上看，中國資本市場既要從今天特殊性的矛盾中走出來，又要結(jié)合資本市場的共性，還得走出西方，用漫長的時(shí)間，才能總結(jié)出今天的監(jiān)管制度的好的經(jīng)驗(yàn)。

——（上集完）更多內(nèi)容，敬請關(guān)注《封面》下期的續(xù)篇報(bào)道。