鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《IPO觀察哨》

近日，泰國椰子水品牌IFBH正試圖利用中國消費(fèi)者對健康飲品的狂熱需求，叩開香港資本市場的大門。

這家由當(dāng)紅明星肖戰(zhàn)、趙露思代言的飲料企業(yè)，過去一年在中國市場斬獲1.58億美元營收（約11.56億元），并宣稱占據(jù)34%的椰子水市場份額。然而，其招股文件揭示了一個依賴少數(shù)供應(yīng)商和客戶的脆弱商業(yè)帝國，以及一場與時間賽跑的上市賭局。

IFBH的故事像許多消費(fèi)品公司一樣始于輕資產(chǎn)模式：46名員工、外包生產(chǎn)和分銷網(wǎng)絡(luò)支撐起逾11.56億元的年收入。但細(xì)究之下，其供應(yīng)鏈高度集中在控股股東General Beverage手中——這家公司既是IFBH的主要原料供應(yīng)商，又作為客戶銷售其產(chǎn)品。

更緊迫的是，IFBH的上市并非完全出于自主選擇。2024年引入的投資方Aquaviva為其設(shè)下對賭條款：若2026年底前未能完成IPO，創(chuàng)始人需以年化12%的回報率回購股份。這一條款像一把懸頂之劍，迫使公司加速推進(jìn)上市進(jìn)程。

中國市場貢獻(xiàn)超九成 46名員工撐起11億元營收

IFBH作為一家植根泰國的即飲飲料及即食食品公司，其發(fā)展軌跡與中國市場緊密相連。

資料顯示，IFBH創(chuàng)始人是Pongsakorn Pongsak，在食品及飲料產(chǎn)品分銷行業(yè)擁有逾10年經(jīng)驗。Pongsakorn Pongsak的職業(yè)生涯始于2004年1月至2007年1月于Suwan Spinning and Weaving Co., Ltd.擔(dān)任市場經(jīng)理及董事總經(jīng)理助理。其后，彼于2007年2月至2024年5月先后擔(dān)任Suwan Nakornchaisri Agriculture Co.Ltd.的銷售及營銷總監(jiān)及董事總經(jīng)理。

Pongsakorn Pongsak于2013年創(chuàng)立if品牌，2017年正式進(jìn)入中國內(nèi)地市場，此后業(yè)績呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。2023年至2024年，IFBH營收從0.87億美元躍升至1.58億美元（約11.56億元），同比增長約80.32%；凈利潤從1675.4萬美元增至3331.6萬美元，凈利率從19.2%提升至21.1%。

IFBH的業(yè)績增長主要得益于中國內(nèi)地市場的強(qiáng)勁表現(xiàn)，2024年中國內(nèi)地市場貢獻(xiàn)了公司92.4%的營收，達(dá)1.46億美元。

IFBH在招股書中稱，灼識咨詢報告顯示，公司自2020年起在中國內(nèi)地椰子水飲料市場連續(xù)五年蟬聯(lián)榜首，2024年市場占有率約34%，超越第二大競爭對手七倍以上；在中國香港市場占有率更高達(dá)60%。這一領(lǐng)先地位使IFBH成為2024年全球椰子水飲料市場第二大公司，僅次于國際巨頭Vita Coco。

令人矚目的是，IFBH人效比非常的高。截至2024年底，公司僅有46名全職員工，卻支撐起了11.56億元的年營收。其中，泰國43名員工中20人從事銷售及營銷工作，5人負(fù)責(zé)研發(fā)，6人管理倉配，12人處理財務(wù)及人力行政；另有3人在新加坡從事財務(wù)及人力行政工作。

控股股東General Beverage既是供應(yīng)商又是客戶

很難想象，IFBH究竟如何做到46個人撐起11億的營收。

在招股書中，IFBH表示，公司采用輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)模式，透過與以下三方合作實現(xiàn)高效營運(yùn)：一是代工廠商負(fù)責(zé)制造；二是第三方物流供應(yīng)商負(fù)責(zé)運(yùn)輸；第三是第三方分銷商負(fù)責(zé)銷售與配送。

這種全外包模式雖然使公司能夠以極小團(tuán)隊實現(xiàn)快速擴(kuò)張，但也導(dǎo)致其對供應(yīng)鏈控制力薄弱，面臨嚴(yán)重的供應(yīng)商和客戶集中風(fēng)險。

2023年及2024年，IFBH向五大供應(yīng)商采購的金額分別占同期采購總額的92.3%和96.9%，呈現(xiàn)不降反升的趨勢。更值得關(guān)注的是，IFBH的控股股東General Beverage不僅是公司重要的代工廠商之一，還向其他代工廠商供應(yīng)產(chǎn)品所需的所有椰子水原料。

這種"自產(chǎn)自銷"的關(guān)聯(lián)交易結(jié)構(gòu)很難不讓人懷疑是否存在“利益輸送”等問題。IFBH在招股書中也坦言，General Beverage在泰國銷售帶有if商標(biāo)的產(chǎn)品，并根據(jù)商標(biāo)許可協(xié)議向IFBH支付占總銷售額2.5%的非獨家特許權(quán)使用費(fèi)。這種復(fù)雜的商業(yè)安排一旦出現(xiàn)糾紛，可能對公司經(jīng)營產(chǎn)生"重大不利影響"。

除了供應(yīng)商集中，IFBH的客戶也非常集中。2023年及2024年，IFBH向前五大客戶的銷售額分別占當(dāng)期總銷售額的97.9%和97.6%，其中最大客戶占比分別為49.5%和47%。招股書坦承："我們很大一部分收益將繼續(xù)倚賴分銷商及其業(yè)務(wù)表現(xiàn)。我們的產(chǎn)品需求出現(xiàn)任何重大下降、現(xiàn)有合約不續(xù)期或該等客戶不再下達(dá)采購訂單，不論出于價格和盈利預(yù)期變化、競爭條件、財務(wù)困難或其他原因，均可能對我們的財務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響"。

對賭協(xié)議纏身 募集資金為代工廠提供支援

值得一提的是，IFBH此次赴港IPO并非單純的資本運(yùn)作，背后還牽扯著具有約束力的對賭協(xié)議，這一特殊背景使公司的上市進(jìn)程充滿緊迫感與不確定性。

根據(jù)招股書披露，2024年3月15日，IFBH、General Beverage及創(chuàng)始人Pongsakorn Pongsak與Aquaviva Co.,Ltd.簽訂了一份股份認(rèn)購協(xié)議。根據(jù)該協(xié)議，Aquaviva以1750萬美元認(rèn)購了IFBH 11.11%的股份，使公司投前估值達(dá)到1.4億美元。這一融資行為附加了嚴(yán)苛的條件——如果IFBH未能在2026年12月31日前完成IPO，投資者有權(quán)要求Pongsakorn Pongsak以每年凈12%的內(nèi)部回報率回購其持有的全部股份。

這一對賭條款為IFBH的上市進(jìn)程設(shè)定了明確的時間表，令I(lǐng)FBH有了上市的緊迫感。

需要關(guān)注的是，IFBH的募集資金用途也引發(fā)了不小的爭議。

IFBH計劃將募集資金用于以下幾個方向：加強(qiáng)倉配能力、品牌建設(shè)與市場滲透、拓展澳洲、美洲及東南亞業(yè)務(wù)、提升創(chuàng)新能力、組建策略聯(lián)盟及進(jìn)行收購、以及一般營運(yùn)資金。

其中最有意思的是，關(guān)于加強(qiáng)倉配能力，作為一家輕資產(chǎn)公司，IFBH聲稱其競爭優(yōu)勢在于不直接投資生產(chǎn)設(shè)施，但募資計劃中卻包含"為代工廠提供支援"、“購買合適的加工技術(shù)及設(shè)備為代工廠商加工椰子水”等內(nèi)容。

簡而言之，就是募集資金幫別人建廠，先不說此舉做法是否合理，IFBH稱自己是輕資產(chǎn)公司，一旦開始投入資金建廠時，輕資產(chǎn)就已經(jīng)不再“輕”了，優(yōu)勢也就不在那么明顯。