資金成本過低不但在短期內(nèi)成為集聚泡沫的強大動力，更為大量低效的項目提供絕好的溫床。擔(dān)心影響經(jīng)濟復(fù)蘇而遲遲不加息，反而會在長期內(nèi)影響結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟整體質(zhì)量。

乍暖還寒之間，倏忽已是晚春。盡管歐洲經(jīng)濟寒潮陣陣，中國經(jīng)濟大勢仍是熱氣逼人。當(dāng)前國際上一些經(jīng)濟向好的國家已在綢繆“退出”刺激政策，印度、巴西等新興經(jīng)濟大國更是在澳大利亞之后，加入了收緊貨幣的行列。相比之下，中國的宏觀政策仍然顯得頗為滯后。我們認為，現(xiàn)在該是加息的時候了。

其實，在回收流動性、抑制資產(chǎn)泡沫方面，中國政府近來已經(jīng)有所舉措。不久前的“地產(chǎn)新政”，確實令高燒中的房地產(chǎn)市場大為降溫。而5月2日央行第三次上調(diào)存款準備金率， 使大型金融機構(gòu)的準備金率達到17%，已接近2008年6月的歷史最高值17.5%；今年三次上調(diào)準備金率，據(jù)專業(yè)人士測算，央行在貨幣市場上凍結(jié)資金量將超過1.7萬億元，貨幣政策適度緊縮的取向已經(jīng)顯現(xiàn)出來。

令人擔(dān)心的仍然是價格性政策工具的缺席。無疑，在對資產(chǎn)價格泡沫的調(diào)控以及通脹預(yù)期管理中，利率與匯率是最直接的貨幣政策工具，直接影響調(diào)控成效。中國面對復(fù)雜的經(jīng)濟治理格局，重啟匯率改革早已進入議程，但時機選擇關(guān)乎多方，其實施對收緊流動性的短期影響也相當(dāng)有限。就國內(nèi)宏觀走勢而言，更讓人關(guān)注的還是利率調(diào)整。相較于通脹指數(shù)，人民幣實際利率已經(jīng)呈負值。適時加息，正是抑制資產(chǎn)泡沫、使資金回歸正常價格的基本措施。

然而，決策者似對加息遲疑不決。在政府官員近期的宏觀政策表述中，多強調(diào)當(dāng)前經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境“仍極為復(fù)雜”，經(jīng)濟回升向好過程中“還存在許多矛盾和困難”；中國所面臨的外來風(fēng)險或不確定性也被反復(fù)提及。央行連續(xù)使用發(fā)行央票、提高準備金率這些數(shù)量工具，更使市場猜測加息可能延后推出。

應(yīng)當(dāng)承認現(xiàn)實中“外患”猶在，特別是外需在可見的將來已經(jīng)難以恢復(fù)到以前的水平，對中國經(jīng)濟增長會形成影響。然而，外需陰影不應(yīng)成為宏觀決策的主要依據(jù)。

度過去年最為困難的時期后，中國經(jīng)濟已經(jīng)證明自己能夠在以我為主、擴大內(nèi)需的方向上尋求發(fā)展。今年以來，中國經(jīng)濟的增長在數(shù)量上已經(jīng)全面回升，問題在于增長的質(zhì)量令人難以放心。

一季度GDP季環(huán)比增速達到2007年來的最高；官方統(tǒng)計的CPI雖在3%以下，最新公布的4月采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)中，出口訂單指數(shù)為54.5%，保持在23個月以來的高位，而購進價格指數(shù)大幅攀升至72.6%。央行在分析一季度經(jīng)濟形勢時也提出，3月工業(yè)增加值產(chǎn)出缺口“為1998年以來的最高水平”。這些都預(yù)示著未來通脹水平仍會走高。資產(chǎn)價格、特別是房價的過快上漲，更成為中國經(jīng)濟最大的風(fēng)險所在。

泡沫之本在于流動性過剩。倘僅以房貸等微觀手段進行管控，即使泡沫暫時從房地產(chǎn)市場擠出，卻仍可能在其他領(lǐng)域形成資金潮涌。當(dāng)前的“內(nèi)憂”，就在于刺激政策的后遺癥—流動性過剩和資產(chǎn)泡沫。

縱使談及“外患”，更直接的外部沖擊也不在于外需減少，而在于國際資金市場上強大的流動性溢出。目前希臘債務(wù)危機已經(jīng)波及整個歐洲，歐洲央行的惟一選擇就是繼續(xù)放松貨幣，美聯(lián)儲則仍將繼續(xù)在較長時間內(nèi)維持超低利率水平。

如此，美、日、英和歐元區(qū)的零利率及量化寬松政策，會產(chǎn)生巨大的負外部性。發(fā)達經(jīng)濟體與新興經(jīng)濟體這兩個不同高度的平臺之間，資金潮涌正在積聚、漫灘，不但推高了大宗商品及部分金融資產(chǎn)價格，更有可能直接沖擊新興經(jīng)濟體內(nèi)的通脹水平和資產(chǎn)市場。在中國，揮之不去的人民幣升值預(yù)期，更增添了一層資本套利的誘因。

復(fù)雜格局之中，泡沫威脅之下，收緊流動性需要實質(zhì)性動作。誠然，在央行的政策工具選擇中，數(shù)量型工具可直接回收流動性，其運用也較得心應(yīng)手。然而這一工具后續(xù)空間相當(dāng)有限，且只能滿足一時之需，并不能解決資金價格扭曲。而資金成本過低不但在短期內(nèi)成為集聚泡沫的強大動力，更為大量低效的項目得以持續(xù)提供絕好的溫床。目前擔(dān)心影響經(jīng)濟復(fù)蘇而遲遲不加息，反而會在長期內(nèi)影響結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟整體質(zhì)量。

果斷決策，適時加息，應(yīng)當(dāng)是行動的時候了。若自縛手腳、貽誤治理的最佳時機，致使日后不得不大幅猛烈加息，對經(jīng)濟造成的沖擊會更大，所付代價只會更高。

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