2010年09月09日 17:50鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)【大 中 小】 【打印】 共有評(píng)論0條

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 由牛津大學(xué)和中國(guó)發(fā)展研究基金會(huì)聯(lián)合舉辦的首屆牛津中國(guó)經(jīng)濟(jì)論壇，于2010年9月9日在北京舉行。本次論壇主題是：《中國(guó)與世界金融：中國(guó)在全球金融市場(chǎng)中的角色》。以下是數(shù)理金融的新思維論壇實(shí)錄：

主持人：今天下午我基本上是休息狀態(tài)，今天的第一個(gè)討論談的是全球金融市場(chǎng)，主持人是盧邁秘書(shū)長(zhǎng)，他比起我來(lái)能做得更好，因?yàn)椴还苁窃谑澜玢y行、亞洲開(kāi)發(fā)銀行，還是其他的一些地方，他的名氣都是響當(dāng)當(dāng)?shù)?，大家可以看到盧邁秘書(shū)長(zhǎng)的個(gè)人經(jīng)歷，當(dāng)然了，我們牛津大學(xué)也欠他很多，因?yàn)樽鳛橹袊?guó)發(fā)展研究基金會(huì)的秘書(shū)長(zhǎng)，他也和我們結(jié)成了非常密切的合作關(guān)系，沒(méi)有與他的合作，沒(méi)有與基金會(huì)的合作，我們很難組成這樣一個(gè)論壇，同時(shí)和他也有培訓(xùn)方面的合作。盧邁秘書(shū)長(zhǎng)，請(qǐng)您擔(dān)任主持人。

盧邁：謝謝彭定康。午餐之后，有的人可能會(huì)習(xí)慣散步，但是這里我們進(jìn)行精神上的鍛煉。今天下午講的是“全球金融市場(chǎng)”。

我們這一節(jié)將接著上午的討論，上午是集中于中國(guó)的金融市場(chǎng)，下午我們將看看全球的金融市場(chǎng)。在這個(gè)主題下，我們有三位非常好的演講人，第一位是余永定先生，他是中國(guó)社會(huì)科學(xué)院的學(xué)部委員、中國(guó)世界經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)的會(huì)長(zhǎng)；第二位是埃里克•伯格洛夫，他在中國(guó)知道的人很多，因?yàn)樗寝D(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)學(xué)的專(zhuān)家，在這方面咱們的雜志上發(fā)表過(guò)他好幾篇文章，他現(xiàn)在任職于歐洲復(fù)興開(kāi)發(fā)銀行，是首席經(jīng)濟(jì)師和行長(zhǎng)特別顧問(wèn)，另外他還有很多的兼職；在咱們的雜志上有很多關(guān)于他的采訪(fǎng)，他答記者問(wèn)，正好是這個(gè)主題，我們很希望聽(tīng)聽(tīng)他的演講。第三位是斯圖亞特•波譜漢姆，他是高偉紳律師事務(wù)所高級(jí)合伙人，從中國(guó)與國(guó)際三位演講者的演講中，會(huì)給我們帶來(lái)非常重要的觀點(diǎn)和看法。下面，首先歡迎余永定先生做講話(huà)。

余永定：謝謝大家，非常榮幸能夠參加這個(gè)論壇。我想盧邁秘書(shū)長(zhǎng)剛才忘了介紹，我曾經(jīng)是牛津的學(xué)生，因此我很榮幸能夠再次回到牛津主辦的論壇，然后借此機(jī)會(huì)向我的母校、向我之前的老師和導(dǎo)師、朋友，表示我的敬意和感謝。

我今天的題目是“國(guó)際貨幣體系全球不平衡和全球債務(wù)危機(jī)”，這個(gè)題目很大，而且我相信在座許多與會(huì)者對(duì)這個(gè)題目都是很熟悉的。那么它有什么價(jià)值呢？我想我就是提供一個(gè)中國(guó)的視角，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家是如何看待這個(gè)問(wèn)題的？

國(guó)際貨幣鼻息大家都知道，它有兩個(gè)非常重要的功能：第一，提供流動(dòng)性，以方便商品和資產(chǎn)的跨境交易。這個(gè)流動(dòng)性的交易可以與黃金、白銀、美元和英鎊等等形式。第二，提供調(diào)整貿(mào)易不平衡的各種機(jī)制，這種機(jī)制可能是自動(dòng)的，也可能是非自動(dòng)的?？偠灾?，一個(gè)國(guó)家是不可能長(zhǎng)期保持經(jīng)常項(xiàng)目的利差或者是經(jīng)常項(xiàng)目的順差。我記得凱恩斯曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，國(guó)際收支不平衡的調(diào)整是一個(gè)非常重要的問(wèn)題，這個(gè)問(wèn)題如果處理得不好，可能會(huì)導(dǎo)致戰(zhàn)爭(zhēng)，甚至導(dǎo)致革命等等等等。總而言之，這是一個(gè)非常重要的問(wèn)題。

那么，一個(gè)國(guó)際貨幣體系如果要想能夠履行這兩個(gè)功能，那么它至少應(yīng)該包含三個(gè)主要的內(nèi)容。

第一，選擇一個(gè)本位貨幣，或者我們把它叫做儲(chǔ)備貨幣。我們是選擇黃金、白銀，還是英鎊、美元作為貯備貨幣，這是任何一個(gè)貨幣體系所必須解決的首要問(wèn)題。一旦一個(gè)儲(chǔ)備貨幣已經(jīng)被選擇出來(lái)了，這個(gè)儲(chǔ)備貨幣它必須有三個(gè)基本功能：1，它必須是個(gè)計(jì)價(jià)單位，2，必須是個(gè)交易手段，3，必須是價(jià)值的訴求。任何一個(gè)儲(chǔ)備貨幣都必須具有這三大功能。

那么國(guó)際貨幣體系除了我剛才所說(shuō)第一個(gè)要選擇本位貨幣之外，還要有另外兩個(gè)。

第二，匯率制度的安排。是浮動(dòng)的呢？還是別的呢？

第三，要對(duì)貨幣的可兌換性做出安排。資本到底是自由流動(dòng)還是不自由流動(dòng)，還是部分的自由流動(dòng)。

總而言之把任何一個(gè)國(guó)際貨幣體系都要包含這三個(gè)成分，以便能夠行使剛才我講的提供流動(dòng)性，解決不平衡的兩個(gè)職能。我們回顧一下，先簡(jiǎn)單看看布雷頓森林體系，它是混合本位，黃金和美元混合本位。這里面有具體的規(guī)定，特別重要的是，美元跟黃金有一個(gè)固定的兌換比例，1盎司黃金等于35美元，其他貨幣盯住美元，而不是盯住黃金。這個(gè)體系有一個(gè)非常重要的特點(diǎn)，美元變成了流通手段和國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，成為了等同黃金的貨幣，這里面必須要產(chǎn)生一定的問(wèn)題。大家都知道，特例森難題，關(guān)于這些大家比較熟悉，我就不講了。

這里強(qiáng)調(diào)一下，一旦我們不是用貴金屬本身作為一個(gè)貨幣單位，而是承認(rèn)有一種法幣，通過(guò)這種法幣和貴金屬相聯(lián)系，讓這個(gè)法幣能夠充當(dāng)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，只要我們有了這樣的安排，馬上引起什么樣的問(wèn)題呢？就是信任的問(wèn)題。美國(guó)擔(dān)保35美元換一盎司黃金，到底能不能保證堅(jiān)持35美元換1盎司黃金，這就是一個(gè)信任問(wèn)題。布雷頓森林體系之所以崩潰，直接原因非常簡(jiǎn)單，就是1971年前后，外國(guó)人持有的美元資產(chǎn)達(dá)到了500億美元，因?yàn)槊涝菄?guó)際流通手段，是儲(chǔ)備貨幣，所以美元必須要流到非美國(guó)居民的手里，由他們持有。71年之前外國(guó)人持有的是500億美元，而美國(guó)持有的是150億，500億：150億，就對(duì)美國(guó)所作的保證，35美元換1盎司黃金產(chǎn)生了沖突。

總而言之，由于外國(guó)非美國(guó)居民手中持有的美元資產(chǎn)對(duì)于黃金的比例達(dá)到了比較高的程度，于是乎，人們對(duì)于美元本位產(chǎn)生了動(dòng)搖，于是布雷頓森林體系就崩潰了！

那么，現(xiàn)在是所謂的后布雷頓森林體系，它的特征是什么呢？基本上是三個(gè)：第一，美元本位，原來(lái)是雙本位，現(xiàn)在變成了一個(gè)本位，雙本位的時(shí)候我們還有一個(gè)選擇，我對(duì)美元不信任了就拋售美元買(mǎi)黃金，但是美元跟黃金沒(méi)有關(guān)系了，現(xiàn)在就剩下一個(gè)美元在那兒，我認(rèn)為這是后布雷頓森林體系一個(gè)最重要的特點(diǎn)。第二，匯率自由浮動(dòng)。第三，資本自由流動(dòng)。當(dāng)然了，各國(guó)的情況略也不同，但是我剛才說(shuō)的這三點(diǎn)可以說(shuō)是后布雷頓森林體系最基本的特征。

那么，后布雷頓森林體系它的運(yùn)行情況到底怎么樣呢？首先我們還要看它流動(dòng)性的提供。它的最大特點(diǎn)是什么？就是流動(dòng)性的提供在81年以前，主要是通過(guò)美國(guó)的資本項(xiàng)目利差，也就是美國(guó)輸出資本，在其他國(guó)家進(jìn)行長(zhǎng)期投資，這樣給其他國(guó)家提供了流動(dòng)性。在81年以后，美國(guó)是保持了持續(xù)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差，也就是說(shuō)81年以后，流動(dòng)性怎么提供呢？是靠美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差提供的，流動(dòng)性提供出去了這樣一個(gè)特征。那么經(jīng)常性流動(dòng)性調(diào)整如何呢？應(yīng)該說(shuō)經(jīng)常項(xiàng)目不平衡的調(diào)整，并不像人們?cè)瓉?lái)所預(yù)期的那樣順利、平穩(wěn)，我們經(jīng)?？吹皆谝欢ㄇ闆r下，一個(gè)國(guó)家出現(xiàn)了貨幣危機(jī)，比如說(shuō)東南亞金融危機(jī)期間，你怎么樣糾正你的經(jīng)常項(xiàng)目逆差呢？它不是通過(guò)一種比較平穩(wěn)的調(diào)整實(shí)現(xiàn)的，而是通過(guò)貨幣危機(jī)的形式調(diào)整的，這樣對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊比較大。

在這樣情況下，有些國(guó)家經(jīng)常有經(jīng)常項(xiàng)目逆差，也沒(méi)有什么機(jī)制，就強(qiáng)迫這個(gè)國(guó)家改變經(jīng)常項(xiàng)目的順差。換句話(huà)說(shuō)，后布雷頓森林體系它在解決經(jīng)常項(xiàng)目調(diào)整方面，應(yīng)該說(shuō)不是特別成功的。如果說(shuō)在前20年一直到90年代還勉強(qiáng)可以維持的話(huà)，那么現(xiàn)在我們可以看到，由于這種經(jīng)常項(xiàng)目的不平衡，沒(méi)有得到及時(shí)的、平穩(wěn)的調(diào)整，我們不平衡的情況現(xiàn)在應(yīng)該說(shuō)越來(lái)越嚴(yán)重了。這是1981年以后美國(guó)開(kāi)始保持經(jīng)常項(xiàng)目的情況。

從這個(gè)圖上大家可以看到80年代以前，美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目大致是不一樣的，但是以后美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差是不斷的積累?，F(xiàn)在美國(guó)的境外債應(yīng)該是3.5萬(wàn)億美元以上。

那么這個(gè)后布雷頓森林體系存在什么問(wèn)題呢？

第一，在后布雷頓森林體系下，美元是成了唯一的儲(chǔ)備貨幣。美元的這樣一個(gè)地位，使美國(guó)具有了無(wú)限進(jìn)口、無(wú)限積累債務(wù)的能力，當(dāng)然我說(shuō)的“無(wú)限”是打引號(hào)的，但是無(wú)論如何，這個(gè)能力超出了人們的想象。針對(duì)這樣一種情況，60年代非常著名的法國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家講了一個(gè)裁縫的故事，裁縫給顧客做衣服，顧客把錢(qián)付給他了，他拿了錢(qián)之后又把錢(qián)借給顧客，顧客又拿著做衣服，裁縫不斷的做衣服，裁縫的錢(qián)又不斷的流向顧客，也就是說(shuō)他不斷的積累債券，顧客不斷的積累債務(wù)。也就是說(shuō)美國(guó)買(mǎi)外國(guó)人的商品，外國(guó)人把錢(qián)借給美國(guó)，使美國(guó)得以買(mǎi)商品。這個(gè)外國(guó)人首先是日本，然后是中國(guó)，而中國(guó)逐漸的成為美國(guó)最大的買(mǎi)主。

應(yīng)該說(shuō)后布雷頓森林體系下存在的國(guó)際收支不平衡問(wèn)題是由許多原因造成的。為什么有這么大的國(guó)際收支不平衡，為什么這么大的國(guó)際收支不平衡這么長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)得不到解決，其中有一種制度的問(wèn)題，后布雷頓森林體系的安排，使得經(jīng)常項(xiàng)目不平衡的存在和發(fā)展成為了可能，使這種現(xiàn)象得以可能了。

還有一個(gè)剛才講的，匯率的表示在很大程度上是失效的。在布雷頓森林體系崩潰之后，新體系的設(shè)計(jì)者預(yù)期通過(guò)匯率自由的浮動(dòng)，它會(huì)形成一種非常強(qiáng)的機(jī)制，使得貿(mào)易逆差國(guó)要想盡辦法趕緊糾正貿(mào)易逆差，而貿(mào)易順差國(guó)也會(huì)相應(yīng)的采取措施糾正他的貿(mào)易順差。但這樣一種預(yù)想并沒(méi)有得到很好的實(shí)現(xiàn)，事實(shí)上由于資本的自由流動(dòng)，比如美國(guó)它有經(jīng)常項(xiàng)目逆差，但是由于資本的自由流動(dòng)，由于外國(guó)投資者希望持有美元資產(chǎn)，因?yàn)槊涝Y產(chǎn)對(duì)于外國(guó)投資者有吸引力，所以資本自動(dòng)的流入了，資本的流入就在很大程度上抵消了由于美國(guó)貿(mào)易逆差所造成的美元應(yīng)該貶值的壓力，所以它就不貶了。

最近大家也看到了，由于美國(guó)國(guó)債的地位，美元不但沒(méi)有貶值，而且升值。所以在后布雷頓森林體系下，匯率調(diào)整的機(jī)制很大程度上是失效的。但是國(guó)際收支不平衡是不可持續(xù)的，這樣一種不平衡遲早要得到糾正，但是糾正的方式如果不能夠平穩(wěn)的、比較迅速的糾正，那就可能采取十分慘烈的方式，如果繼續(xù)拖延，不是今年，不是明年，但是若干年后如果情況還沒(méi)有根本的變化，那么，這種情況就難以避免了。

從目前的情況來(lái)講，國(guó)際收支不平衡暫時(shí)并不在我們的議事日程最高端，因?yàn)楝F(xiàn)在歐洲出現(xiàn)了所謂主權(quán)債務(wù)危機(jī)，美國(guó)的在財(cái)政赤字非常嚴(yán)重，所以一段時(shí)間內(nèi)，人們對(duì)于不平衡的討論可能稍微少了一點(diǎn)，但這個(gè)問(wèn)題并沒(méi)有解決，它也不會(huì)離開(kāi)我們遲早我們要面對(duì)這個(gè)問(wèn)題。而當(dāng)前，愈演愈烈的、或者我們還看不到好轉(zhuǎn)的、希望的所謂的公共債務(wù)危機(jī)它發(fā)生在美國(guó)，發(fā)生在日本，發(fā)生在歐洲國(guó)家，如果我不能對(duì)這種問(wèn)題及時(shí)的糾正，當(dāng)前全球公共債務(wù)危機(jī)有可能演變?yōu)槊涝C(jī)。

大家看看發(fā)達(dá)國(guó)家的財(cái)政狀況，普遍來(lái)講都是不太好的，日本債務(wù)占GDP的比例已經(jīng)超過(guò)了200%，美國(guó)現(xiàn)在已經(jīng)接近了100%。最近有一篇非常重要的文章，他說(shuō)90%的債務(wù)占GDP的比是一個(gè)門(mén)檻，一旦超過(guò)了這個(gè)門(mén)檻，就有可能發(fā)生很?chē)?yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)了。對(duì)于這樣一種可能的影響我們必須有所估計(jì)。這個(gè)圖主要反映的是美國(guó)政府的債務(wù)占GDP的比，和美國(guó)利息率支出對(duì)政府收入的比，大家從這個(gè)圖可以看，情況是急劇惡化的。

在這樣一種情況下我們要問(wèn)一個(gè)問(wèn)題，誰(shuí)為美國(guó)財(cái)政赤字買(mǎi)單？美國(guó)人希望自己能夠如此，但是不一定能夠如此；過(guò)去德國(guó)能夠，但是現(xiàn)在德國(guó)需要面臨歐元區(qū)內(nèi)部的問(wèn)題，德國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差可能要彌補(bǔ)歐元區(qū)其他的經(jīng)常項(xiàng)目逆差；日本現(xiàn)在也面臨一定的危機(jī)，剩下的就是中國(guó)了，當(dāng)然中國(guó)也面臨著結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要，中國(guó)的貿(mào)易順差正在減少，是否有朝一日，人們購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)庫(kù)債的時(shí)候，所要求的風(fēng)險(xiǎn)貼水會(huì)大幅度的增加？如果人們購(gòu)買(mǎi)美國(guó)資產(chǎn)，特別是美國(guó)國(guó)債的資產(chǎn)貼水大幅度上升之后，那么美國(guó)能如何處理這個(gè)問(wèn)題呢？有各種各樣的選擇，當(dāng)然最理想、最好的選擇就是美國(guó)繼續(xù)恢復(fù)過(guò)去有的技術(shù)創(chuàng)新、技術(shù)革命的能力，這樣一種能力的恢復(fù)既能刺激需求，又能夠保證有效供給，這是最好的情況。當(dāng)然這種情況是否能發(fā)生？我沒(méi)有什么把握。

還有幾種可能性，就是美國(guó)違約，美國(guó)的兩防，不能說(shuō)它不存在危險(xiǎn)，盡管現(xiàn)在美國(guó)正在擔(dān)保，兩防的債券沒(méi)有出現(xiàn)違約，但是我們對(duì)它的前途是不能夠表現(xiàn)不關(guān)心的，美國(guó)的歷史上曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)違約，但是不多。這是一種可能性。另外一種可能性是大幅度的貶值，目前是升值的，但是大幅度的貶值并不是看不到的前景。美元貶值是解決美國(guó)債務(wù)很好的辦法，因?yàn)橥鈬?guó)人持有的美國(guó)資產(chǎn)是美元計(jì)的，而美國(guó)持有外國(guó)人的資產(chǎn)不是美元來(lái)計(jì)的，那么美元貶值會(huì)自動(dòng)使美元凈債務(wù)減少。所以統(tǒng)計(jì)上可以看到，最近幾年，雖然美國(guó)不斷的增加經(jīng)常項(xiàng)目逆差，但是美國(guó)的債務(wù)已經(jīng)下降了。所以，這也不失是這樣一個(gè)好辦法，當(dāng)然我相信美國(guó)不輕易這么做，逼急了也有可能這么做。

第三個(gè)就是通貨膨脹。羅斯福有一個(gè)比較精辟的系數(shù)，如果債務(wù)負(fù)擔(dān)太重，那么用通貨膨脹的方法把債務(wù)占沒(méi)的機(jī)率是很大的。我覺(jué)得這個(gè)我們也不得不考慮。另外美國(guó)還有許多經(jīng)營(yíng)方面的技巧，它都可以用來(lái)減輕它的債務(wù)負(fù)擔(dān)。美國(guó)這種可能的行動(dòng)對(duì)于中國(guó)來(lái)講就是你所持有的大量美元資產(chǎn)可能會(huì)遭受損失。對(duì)于這一點(diǎn)，中國(guó)就不得不表示擔(dān)心。

中國(guó)怎么辦？我認(rèn)為首先我們要從“十一五”規(guī)劃以來(lái)一直提倡的，要解決改變發(fā)展方式的問(wèn)題，在對(duì)外經(jīng)濟(jì)關(guān)系方面就要減少雙順差，根據(jù)我們“十一五”規(guī)劃的規(guī)定，在2010年結(jié)束的時(shí)候，中國(guó)應(yīng)該基本實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目的平衡，當(dāng)然我們現(xiàn)在離這個(gè)目標(biāo)不但沒(méi)有近一些，反倒更遠(yuǎn)一些了。無(wú)論如何，這是我們的政治意見(jiàn)，就是要減少雙順差。怎么做呢？刺激內(nèi)需等其他一些方法，通過(guò)改變投資和儲(chǔ)蓄之間的缺口，還有通過(guò)其他一些手段，那么同時(shí)對(duì)資本流動(dòng)方面，一方面我們要給予必要的自由化；另一方面我們要堅(jiān)持必要的管理。

第二個(gè)重要的方面，如果我們現(xiàn)在在短期內(nèi)還不能堅(jiān)守雙順差的問(wèn)題，怎么辦呢？第二個(gè)問(wèn)題就是在存在雙順差的情況下減少外匯儲(chǔ)備的增加，要減少外匯儲(chǔ)備的增加就是要減少中央銀行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，而中國(guó)現(xiàn)在面臨著升值的壓力，如果中央銀行減少對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，其結(jié)果就是人民幣的升值。這個(gè)時(shí)候，中國(guó)就要搞好一個(gè)平衡，一方面對(duì)于中國(guó)的出口部門(mén)，應(yīng)該對(duì)出口部門(mén)的利益給予考慮，要盡可能使得外部沖擊比較小；另一方面我們要考慮到中國(guó)整體的、長(zhǎng)期的利益，就是說(shuō)我人民幣不升值，你的出口競(jìng)爭(zhēng)力沒(méi)有受到損害，你的出口增長(zhǎng)速度很高；但是另一方面我又不得不增加外匯儲(chǔ)備，以后我們可能會(huì)遭受損失，所以你必須要找到一個(gè)比較好的平衡。

最后，在仍有經(jīng)常項(xiàng)目順差的情況下，那么我們要想辦法如何把經(jīng)常項(xiàng)目順差變成資本項(xiàng)目逆差，也就是說(shuō)我們可以適度的增加對(duì)外的投資，增加我們的國(guó)際戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備，鼓勵(lì)中國(guó)企業(yè)對(duì)海外企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)，同時(shí)，中國(guó)也應(yīng)該在國(guó)際組織中發(fā)揮更多的作用，比如說(shuō)我們?cè)谇耙欢?，中?guó)對(duì)于IMF，對(duì)于世界銀行，對(duì)于亞洲的金融合作我們都做出了比較大的貢獻(xiàn)。我覺(jué)得這些做法不僅是合乎中國(guó)的意料，而且是有助于世界地區(qū)發(fā)展的。當(dāng)然外幣儲(chǔ)備的分散化也是我們必須做的。

最后還有一個(gè)是中長(zhǎng)期的計(jì)劃，那就是國(guó)際貨幣體系的改革。周小川行長(zhǎng)去年提出了國(guó)際貨幣體系的改革，提出了HDR。我認(rèn)為這個(gè)建議是非常好的，非常遺憾的是我們沒(méi)有續(xù)后的討論。除了進(jìn)一步的繼續(xù)推動(dòng)國(guó)際貨幣體系改革之外，人民幣的國(guó)際化也是值得推動(dòng)的一件事情。任何一件事情都有好壞的事情，人民幣的國(guó)際化也必定是充滿(mǎn)問(wèn)題和困難的過(guò)程，對(duì)人民幣國(guó)際化一方面我們要堅(jiān)持，另一方面我們也要采取謹(jǐn)慎的態(tài)度。最后加強(qiáng)貨幣區(qū)域合作，這也是對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定、世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展做出重要貢獻(xiàn)的一個(gè)領(lǐng)域。

我就講到這里，謝謝大家！

盧邁：謝謝余永定先生。您剛才也向我們展示了牛津的學(xué)生確實(shí)非常的優(yōu)秀！下面，我們邀請(qǐng)埃里克•伯格洛夫先生，不知道您有沒(méi)有牛津大學(xué)的學(xué)位。

埃里克•伯格洛夫：我沒(méi)有。如果有可能的話(huà)，我當(dāng)然也希望拿到牛津的學(xué)位了。

首先，我要感謝會(huì)議的主辦方邀請(qǐng)我參加這次的會(huì)議，這是一個(gè)非常難得的機(jī)會(huì)，可以從雙方的交流當(dāng)中也讓我受益匪淺。我經(jīng)常到中國(guó)來(lái)做演講，已經(jīng)有30年的歷史了，這是我的榮幸！而且，我也想強(qiáng)調(diào)一下，就是我們最早去深圳的時(shí)候只有4個(gè)外國(guó)投資者，那個(gè)時(shí)候還在建港口來(lái)接受訂單；那么現(xiàn)在已經(jīng)是完全不同的景象了。雖然說(shuō)我的講話(huà)主要是集中在歐洲的視角，但是，我也希望給大家提出很多具有挑戰(zhàn)性的問(wèn)題。

今年3月10號(hào)的時(shí)候，當(dāng)時(shí)有一位企業(yè)家他就發(fā)布了一個(gè)公告，就是說(shuō)他要爭(zhēng)取叫大衰退這句話(huà)的版權(quán)，他要起訴國(guó)際貨幣基金組織，然后尋求賠償。我不知道到底這個(gè)大衰退和大簫條在中文里面是不是有很大的差別？但是我認(rèn)為因?yàn)楝F(xiàn)在中國(guó)也在強(qiáng)調(diào)保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)，所以我覺(jué)得給大家講這個(gè)小故事可能會(huì)給大家提供一些可以思考的東西。

當(dāng)然這次的大衰退是想讓我們回想起來(lái)在上世紀(jì)30年代時(shí)候的經(jīng)濟(jì)大蕭條時(shí)期，我們西方經(jīng)濟(jì)是經(jīng)歷了一個(gè)下滑的過(guò)程。那么這次到底這個(gè)大衰退有那么嚴(yán)重嗎？這是我今天要講的話(huà)題。這一頁(yè)展示的是全球工業(yè)產(chǎn)量，這是大衰退、大蕭條的一個(gè)對(duì)比；藍(lán)色是大簫條，紅色就是我稱(chēng)之為大衰退時(shí)期的狀況。從危機(jī)發(fā)生以來(lái)的12個(gè)月的期間內(nèi)，對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的沖擊跟大蕭條時(shí)期是同樣嚴(yán)重的。如果我們看全球貿(mào)易，這是這次危機(jī)當(dāng)中一個(gè)重要的方面，那么在經(jīng)濟(jì)危機(jī)初期的時(shí)候，這次的大衰退它對(duì)全球貿(mào)易的影響還要更加嚴(yán)重。如果我們看一下各個(gè)國(guó)家受到的沖擊，有一些國(guó)家，比如說(shuō)大簫條對(duì)歐洲的經(jīng)濟(jì)造成的沖擊不太大，但是這次的大衰退，尤其是法國(guó)和意大利，這次的大衰退造成的沖擊是非常大的。還有幾個(gè)小一點(diǎn)的國(guó)家，比如說(shuō)瑞典，在這次受到的沖擊也比在上世紀(jì)30年代所受到的沖擊要大。

所以，我現(xiàn)在想說(shuō)明的問(wèn)題就是，這次的長(zhǎng)度不是那么嚴(yán)重，那是因?yàn)樗谥型镜臅r(shí)候就得到了市場(chǎng)的干預(yù)。在出現(xiàn)嚴(yán)重的危機(jī)以后，我們當(dāng)然要面臨各種嚴(yán)峻的后果，包括失業(yè)率的上升，還有對(duì)政府財(cái)政的影響。

最后我想說(shuō)明的是這個(gè)危機(jī)對(duì)全球金融體系的影響，對(duì)資本主義的影響，還有對(duì)金融一體化的影響。這次的危機(jī)主要是經(jīng)歷了四個(gè)階段，我現(xiàn)在會(huì)重點(diǎn)談?wù)摰氖堑谒碾A段，也就是主權(quán)債務(wù)危機(jī)的階段，但是我也會(huì)簡(jiǎn)單的說(shuō)一下前面三個(gè)階段。

第一階段，早先我也提到過(guò)，有一段時(shí)期是有脫車(chē)模鞘潛冉隙淘蕕模蕓煲壞┒悅騁椎某寤饗韻殖隼吹氖焙潁械墓葉際鞘艿攪嘶蚨嗷蟶俚撓跋歟院蕓煊種匭鹿夜沉?。链撯一个特点就是晤U強(qiáng)匆幌灤灤聳諧。灤聳諧∠嘍雜諼鞣絞諧±此擔(dān)雜誆ǘ姆從騁燦興煌偃縊得攔牟ǘ允悄騁桓鍪擔(dān)詼孕灤聳諧〉撓跋煊卸啻竽兀課頤強(qiáng)粗暗募復(fù)撾；敝校灤聳諧∈艿降撓跋旄螅獯蔚慕鶉諼；灤聳諧∈艿降某寤魘敲揮心敲創(chuàng)蟮摹

我們需要記住的是，如果是美國(guó)經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊，那么是紅色的這個(gè)部分；綠色的這部分代表的是歐洲，還有藍(lán)色代表的是新興市場(chǎng)，就是在這次危機(jī)初期的時(shí)候，新興市場(chǎng)更具有彈性。下面一個(gè)觀點(diǎn)是，盡管說(shuō)新興市場(chǎng)，尤其是歐洲的一些新興市場(chǎng)，它們?cè)谶@次的危機(jī)當(dāng)中開(kāi)始的時(shí)候受到的沖擊不太大，那么從資本外逃的情況來(lái)看，它受到的沖擊也比較小。但是，不一定未來(lái)也是持續(xù)這個(gè)趨勢(shì)，因?yàn)槲覀兛吹綒W洲的一體化程度非常的高，尤其我說(shuō)的是歐洲的銀行體系，他們的一體化非常的深入，在東歐的一些國(guó)家，還有意大利的銀行，還有瑞典的銀行，還有丹麥的銀行，還有希臘的銀行體系現(xiàn)在也在承受很大的壓力。

從這個(gè)圖上我們可以看到，相互之間的聯(lián)系是非常復(fù)雜的。歐洲的一些新興國(guó)家，如果是外資銀行對(duì)他們的銀行系統(tǒng)控制得越多越大，他們系統(tǒng)性的問(wèn)題也就越大。當(dāng)然，這個(gè)危機(jī)出現(xiàn)的時(shí)候，當(dāng)時(shí)也沒(méi)有各種各樣的假設(shè)，就是對(duì)西歐的銀行體系會(huì)有什么樣的影響？因?yàn)樵谶@里有很多方面都可能出問(wèn)題，因?yàn)槲鞣降你y行實(shí)際上不應(yīng)該使用他們?cè)谛屡d歐洲市場(chǎng)的這些子公司，就是讓總部可以支援這些子公司。歐洲的銀行紛紛提高存款的利率，這里面就顯得協(xié)調(diào)不足，顯得比較混亂。那么最嚴(yán)重的協(xié)調(diào)問(wèn)題就是每一個(gè)銀行，他都想盡快的退出，而作為整個(gè)銀行體系說(shuō)，需要一個(gè)比較有序的方式來(lái)進(jìn)行。

最終的結(jié)果是什么呢？就是很多的銀行，很多這些具有戰(zhàn)略重要性的銀行，他們確保了他們持有的頭寸，最終確保了市場(chǎng)的穩(wěn)定。而且當(dāng)時(shí)沒(méi)有一個(gè)很好的框架，而需要應(yīng)對(duì)危機(jī)的話(huà)，又需要這樣一個(gè)框架的出現(xiàn)。那么，受影響最嚴(yán)重的一些國(guó)家實(shí)際上是在金融上一體化程度比較低的這些國(guó)家。那么，有一些銀行它在傳導(dǎo)危機(jī)的時(shí)候發(fā)揮了很多的作用。我認(rèn)為很重要的就是怎么樣來(lái)阻止這次的危機(jī)在歐洲繼續(xù)擴(kuò)散？就是我們大規(guī)模的全面與協(xié)同的一個(gè)行動(dòng)?，F(xiàn)在大的金融機(jī)構(gòu)，還有母公司對(duì)下面子公司的支持，還有公共部門(mén)和私營(yíng)部門(mén)的合作都使得這次的大衰退嚴(yán)重性大大的降低。

我們看一下歐洲的一些新興國(guó)家，當(dāng)時(shí)資本外逃的時(shí)候，實(shí)際上比起其他地區(qū)來(lái)說(shuō)，相比都沒(méi)有那么嚴(yán)重。這也是市場(chǎng)一體化以及他們的母公司對(duì)子公司的支持是密不可分的。還有就是對(duì)貿(mào)易受到的沖擊是非常大的，在中東歐國(guó)家受到的沖擊要比西歐小。

下面，我們看一下主權(quán)國(guó)家的債務(wù)。現(xiàn)在我們正在應(yīng)對(duì)政府債務(wù)的危機(jī)，主要是在南歐這些國(guó)家，還有東歐的國(guó)家。那么東歐國(guó)家在這次危機(jī)之前他們的財(cái)政狀況還是比較好的，而且每一次的危機(jī)都會(huì)對(duì)政府的債務(wù)造成巨大的影響。我們?cè)诖丝梢钥吹?，之前的一些危機(jī)當(dāng)中，最終的債務(wù)都增加到了100%，甚至150%的水平。另外我們看到政府債務(wù)主要是來(lái)自發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，而不是新興和發(fā)展中的經(jīng)濟(jì)體，這個(gè)是在2015年之前對(duì)危機(jī)的一個(gè)預(yù)測(cè)。很多時(shí)候是政府債務(wù)的增加直接造成了財(cái)政的赤字。西歐地區(qū)對(duì)債務(wù)危機(jī)現(xiàn)在正在促使歐盟要積極的來(lái)應(yīng)對(duì)這些國(guó)家收支不平衡的狀況。很多在希臘的一些外國(guó)銀行，還有在西班牙，還有葡萄牙，如果當(dāng)我們看到這些箭頭越來(lái)越粗的時(shí)候，這就表明在這些核心國(guó)家它們的銀行問(wèn)題為它們帶來(lái)了很大的影響。當(dāng)然，由于擔(dān)心歐洲銀行的財(cái)務(wù)健康水平，我們需要做壓力測(cè)試，目前的結(jié)果還不太的明朗。經(jīng)過(guò)了壓力測(cè)試以后，我們看到了一些希望，但是在歐洲的外圍區(qū)域，這些銀行對(duì)政府債的持有數(shù)量還是比較多的。

最后總結(jié)一下，歐洲這次從經(jīng)濟(jì)危機(jī)當(dāng)中恢復(fù)得還不錯(cuò)，這次的危機(jī)對(duì)全球的金融體系，還有金融資本會(huì)有什么樣的影響呢？首先，我們認(rèn)為一些主導(dǎo)國(guó)為主導(dǎo)的模式。現(xiàn)在很少有國(guó)家愿意說(shuō)把監(jiān)督或者監(jiān)管的主權(quán)交出去，還是希望掌握在自己手中的。另外我認(rèn)為現(xiàn)在也有一個(gè)從西方七國(guó)轉(zhuǎn)向二十國(guó)集團(tuán)的過(guò)渡；但是，二十國(guó)集團(tuán)現(xiàn)在它沒(méi)有西方七國(guó)以前非常有效的工具來(lái)確保金融穩(wěn)定。那么國(guó)際金融資本會(huì)做出怎樣的反映呢？這是一個(gè)很大的問(wèn)題。

雖然說(shuō)我們看到發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體在這次的危機(jī)當(dāng)中受到了一些沖擊，但是，它們的私營(yíng)行業(yè)還會(huì)繼續(xù)保持開(kāi)放，國(guó)有的這些股份今后最終還是會(huì)還給私人投資者的。在近期內(nèi)，我們要考慮到金融監(jiān)管改革的一些影響，或者說(shuō)來(lái)降低競(jìng)爭(zhēng)的一些標(biāo)準(zhǔn)。那么，對(duì)本國(guó)的監(jiān)管是不是要讓位于一些超國(guó)界的監(jiān)管呢？這次的危機(jī)我們可以看到，新興市場(chǎng)的資本家在扮演越來(lái)越重要的作用。在中國(guó)，在公司中國(guó)營(yíng)企業(yè)占很大的比例；但是現(xiàn)在我們看到，政府和商界的聯(lián)系也越來(lái)越強(qiáng)。這些特點(diǎn)，我不是說(shuō)西歐和日本不會(huì)發(fā)生根本性的改變，但是從全球資本的平衡來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在新興國(guó)家的資本主義可能今后逐漸占上風(fēng)。

對(duì)這次的大衰退來(lái)說(shuō)到底是不是那么嚴(yán)重？我們現(xiàn)在還不知道。應(yīng)該說(shuō)它對(duì)金融一體化的影響現(xiàn)在還不確定。那么，我們認(rèn)為這些新興歐洲國(guó)家加入歐元區(qū)應(yīng)該是一件好事，但是怎么樣來(lái)有效的管理這樣深度的一體化，現(xiàn)在仍存在一定的問(wèn)題，這些問(wèn)題都會(huì)對(duì)中國(guó)在未來(lái)幾年造成影響。最后，不同形式的資本主義也在西方國(guó)家和東方國(guó)家演變。

謝謝！

盧邁：謝謝！下面我們邀請(qǐng)斯圖亞特•波譜漢姆先生。

斯圖亞特•波譜漢姆：女士們、先生們、嘉賓們，下午好！謝謝給我這個(gè)機(jī)會(huì)來(lái)發(fā)言。我覺(jué)得剛才大家已經(jīng)看到了這個(gè)全球金融市場(chǎng)的科學(xué)描述，那現(xiàn)在我作為律師，更多的從藝術(shù)這個(gè)角度描述一下這次金融危機(jī)和全球的金融體系。

我給大家分享一下這次金融危機(jī)和金融監(jiān)管改革的一些想法。金融市場(chǎng)是全球化的，它超越了國(guó)界和國(guó)家的標(biāo)準(zhǔn)；那么，當(dāng)然全球貿(mào)易的發(fā)展確實(shí)是會(huì)對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)很多的影響。金融市場(chǎng)有它的功能，首先它是為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供資金，另外可以資助跨國(guó)的貿(mào)易；還有可以把西方世界的順差用來(lái)在發(fā)展中國(guó)家創(chuàng)造財(cái)富。但是我也想請(qǐng)大家關(guān)注這兩點(diǎn)，如果要實(shí)現(xiàn)成熟的轉(zhuǎn)化，那就是要把短期的儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期的貸款，用來(lái)支持基礎(chǔ)項(xiàng)目的建設(shè)。在這里，我們要吸取的教訓(xùn)就是要把風(fēng)險(xiǎn)分散化，在這當(dāng)中也要求大家對(duì)市場(chǎng)要有信心，如果大家對(duì)市場(chǎng)沒(méi)有信心的話(huà)，大家就不會(huì)交易和貿(mào)易，世界經(jīng)濟(jì)就會(huì)遭到破壞。

政府是本地化的，但是很多的公司是全球化的。所以，要對(duì)這些公司要進(jìn)行監(jiān)管，實(shí)際上很難！現(xiàn)在我覺(jué)得全球的這種監(jiān)管或者是一種全球銀行叫做破產(chǎn)法都是很難實(shí)施的，因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在是一個(gè)全球化的經(jīng)濟(jì)，我們沒(méi)有辦法把一個(gè)銀行分割成一個(gè)國(guó)家、一個(gè)國(guó)家的這種實(shí)體，只讓它限制在一個(gè)國(guó)家開(kāi)展業(yè)務(wù)。所以，現(xiàn)在對(duì)政策制定者來(lái)說(shuō)監(jiān)管還有監(jiān)管機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，面臨的一個(gè)問(wèn)題就是怎么樣保證全球金融體系的穩(wěn)定。如果說(shuō)銀行不能倒閉或者說(shuō)它倒閉會(huì)對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)巨大影響的話(huà)，那我們的解決方案是什么呢？現(xiàn)在我們對(duì)這個(gè)尋求解決方案的過(guò)程當(dāng)中，實(shí)際上是要求政策制定者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的這種合作，還有就是我認(rèn)為這種合作還應(yīng)該繼續(xù)的加深和擴(kuò)大。但是，光是合作還不行，我們還需要有制定國(guó)際的一些協(xié)議，還有這些政策的框架來(lái)確保多國(guó)的機(jī)構(gòu)可以為破產(chǎn)的機(jī)構(gòu)能夠有效的合作、協(xié)同，來(lái)解決危機(jī)，而又不用把納稅人的錢(qián)用來(lái)救助。這些問(wèn)題現(xiàn)在大家已經(jīng)在尋找解決方案了，我們律師事務(wù)所也參與了其中。

我認(rèn)為這次金融危機(jī)最大的一個(gè)教訓(xùn)就是說(shuō)這次全球化的金融體系是需要各國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間協(xié)調(diào)、運(yùn)作的。不管我們?cè)趺窗才胚@個(gè)市場(chǎng)來(lái)降低危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，但是這些市場(chǎng)參與者仍然是有風(fēng)險(xiǎn)的。如果說(shuō)，你不知道到底是哪個(gè)市場(chǎng)參與者擁有最大的風(fēng)險(xiǎn)，因此你就沒(méi)有辦法去阻止這家企業(yè)出現(xiàn)問(wèn)題以后會(huì)對(duì)整個(gè)系統(tǒng)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。也就是像周小川行長(zhǎng)說(shuō)的那樣，到底什么時(shí)候讓它帶病工作？什么時(shí)候可以讓它必須要進(jìn)行醫(yī)治？實(shí)際上這就意味著監(jiān)管必須要適用于所有人，不管說(shuō)有多么的不公平。就是說(shuō)強(qiáng)大的機(jī)構(gòu)和弱勢(shì)的機(jī)構(gòu)都需要咨詢(xún)同樣的監(jiān)管規(guī)則。現(xiàn)在大家在談?wù)摰囊恍┍O(jiān)管太繁雜，可能結(jié)果也不會(huì)太理想。所以，我認(rèn)為我們來(lái)解決一個(gè)跨越大西洋的這樣一種危機(jī)，可能會(huì)對(duì)世界的其他地區(qū)也帶來(lái)巨大的影響。我們看到在上幾周，美國(guó)的多德弗蘭克法案已經(jīng)通過(guò)了，英國(guó)也通過(guò)了自己的金融監(jiān)管改革法案，還有歐洲、歐盟的成員國(guó)也同意共同搭建一個(gè)監(jiān)管的體系。在這里，我給大家簡(jiǎn)單的介紹一下。

為了應(yīng)對(duì)這次的金融危機(jī)，首先是一個(gè)流動(dòng)性的危機(jī)，后來(lái)因?yàn)殂y行的倒閉，逐漸造成了擴(kuò)散的效應(yīng)?，F(xiàn)在這樣的危機(jī)我們都說(shuō)不能再發(fā)生了，那么，當(dāng)然監(jiān)管機(jī)構(gòu)就需要來(lái)考慮怎么樣防止上一次危機(jī)所出現(xiàn)的那些原因，但是對(duì)未來(lái)的危機(jī)，你沒(méi)有辦法預(yù)測(cè)會(huì)有什么因素直接的觸發(fā)它？所以我們需要的是一種共同的語(yǔ)言。那么，我今天聽(tīng)周小川行長(zhǎng)的講話(huà)非常受啟發(fā)，就是現(xiàn)在人們想出來(lái)很多新的描述方法來(lái)說(shuō)道德危機(jī)或者說(shuō)審慎監(jiān)管，這些詞匯都是我們現(xiàn)在都在廣泛使用的。我們需要統(tǒng)一一下我們的語(yǔ)言，然后這樣我們才能采取共同的行動(dòng)。

希望大家來(lái)進(jìn)一步的改善這種監(jiān)管的六個(gè)要素：

第一，金融市場(chǎng)必須要提供融資，以保持經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)；這樣，金融融資問(wèn)題不應(yīng)當(dāng)成為制約經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的因素。第二，必須要進(jìn)行再循環(huán)；國(guó)家貨幣基金組織預(yù)計(jì)全球的經(jīng)濟(jì)今年會(huì)有1.4%的增長(zhǎng)，這也會(huì)帶來(lái)很大的財(cái)富方面的累積，它必須要進(jìn)行再循環(huán)。第三，如果我們要有更大可供循環(huán)的資本流，我們必須要給相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)提出更好的、更嚴(yán)格的資本金的要求。實(shí)際上在兩年半的第一次，我們發(fā)現(xiàn)跨境的接待出新了增長(zhǎng)的情況，雷曼兄弟倒閉之后這種情況一直沒(méi)有發(fā)生。國(guó)際清算銀行測(cè)算今年上半年全球的跨境銀行接待增加了1700億美元，而總的接待水平今年大概會(huì)達(dá)到33萬(wàn)億美元的水平。根據(jù)巴塞爾銀行的要求，大概需要拿出2萬(wàn)億作為基本金。第四，如果把投資銀行和零售銀行分開(kāi)的話(huà)，我們會(huì)看到實(shí)際上資本金的要求會(huì)增加，這樣就會(huì)有更多的借貸可供使用，可以有更多的交易，有更多的伸展性的活動(dòng)可以得到融資。我們往往忽視的是監(jiān)管的后果是什么？我個(gè)人認(rèn)為，這是因?yàn)槿鄙俦O(jiān)管才導(dǎo)致了這樣一個(gè)危機(jī)。實(shí)際上在危機(jī)爆發(fā)之前，歐盟就已經(jīng)推出了43部針對(duì)更好的監(jiān)管銀行市場(chǎng)的這樣一個(gè)法規(guī)，而問(wèn)題是在于他們的質(zhì)量是什么？所以說(shuō)，未來(lái)我們需要更好的法規(guī)，而不是更多的法規(guī)。盡管套利的問(wèn)題是需要關(guān)注的第六個(gè)問(wèn)題，也就是說(shuō)金融機(jī)構(gòu)在某一地區(qū)監(jiān)管發(fā)生變化的時(shí)候，也許會(huì)把他們的某一部分業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移到另外一個(gè)地區(qū)，在一個(gè)國(guó)家做不成業(yè)務(wù)，就會(huì)轉(zhuǎn)移到另外一個(gè)國(guó)家。因此全球化的服務(wù)之下，并沒(méi)有所謂的本土服務(wù)的概念。

我談到的所有新的法規(guī)，他們主要都是用來(lái)監(jiān)管系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的這樣一個(gè)體系，它是覆蓋整個(gè)市場(chǎng)的，而這部分的法律缺失，不應(yīng)該把法律分部門(mén)來(lái)看。比如說(shuō)我們必須看一看金融部門(mén)以外的其他部門(mén)的累計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，當(dāng)危機(jī)在大西洋兩岸爆發(fā)的時(shí)候，對(duì)亞洲也產(chǎn)生了影響，亞洲的政府也要考慮類(lèi)似的這種監(jiān)管。第一個(gè)就是在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到亞洲市場(chǎng)的時(shí)候，正是因?yàn)橛辛吮O(jiān)管套利的可能；第二個(gè)是銀行失靈的可能。實(shí)際上我們的研究表明，亞洲絕大多數(shù)的國(guó)家或地區(qū)，并沒(méi)有應(yīng)對(duì)跨境銀行失靈風(fēng)險(xiǎn)的這樣一個(gè)機(jī)制。因此，在未來(lái)需要有一個(gè)新的機(jī)制來(lái)化解這樣一種可能的危機(jī)。97、98年的時(shí)候我們看到過(guò)亞洲金融危機(jī)給我們帶來(lái)的教訓(xùn)是什么？下一個(gè)月我也期待著G20的又一次峰會(huì)，來(lái)看看我們接下來(lái)需要什么。

我的建議是，中國(guó)在什么方面能扮演一個(gè)領(lǐng)先的角色？過(guò)去的幾十年當(dāng)中，歐盟做了很大的努力，來(lái)建立一個(gè)統(tǒng)一的證券投資、證券交易的市場(chǎng)，現(xiàn)在就能夠在整個(gè)歐盟實(shí)現(xiàn)跨境的證券交易，在27個(gè)成員國(guó)進(jìn)行自由的流動(dòng)。但是，我的問(wèn)題是，監(jiān)管在多大程度上是跨境有效的？同時(shí)，在整個(gè)亞洲來(lái)說(shuō)，跨境的證券市場(chǎng)的投資會(huì)得到有效的監(jiān)管，可以促進(jìn)整個(gè)亞洲金融服務(wù)的監(jiān)管。

這是我的演講，謝謝！

盧邁：我們有三個(gè)非常好的演講，他們也追述了整個(gè)金融危機(jī)的歷史，談到了它的影響，以及如何做重組，如何進(jìn)行有效的監(jiān)管?，F(xiàn)在大家可以自由提問(wèn)或評(píng)論，那么在發(fā)言之前，我也請(qǐng)大家報(bào)出自己所在的組織，我們大概只有15分鐘的時(shí)間，請(qǐng)大家盡量簡(jiǎn)短。

提問(wèn)：我來(lái)自清華大學(xué)，我想問(wèn)一下埃里克•伯格洛夫一個(gè)問(wèn)題，您談到受影響最嚴(yán)重的國(guó)家都是金融一體化程度最低的國(guó)家，它是一個(gè)巧合，還是兩者之間有一個(gè)既定的關(guān)聯(lián)性呢？謝謝！

埃里克•伯格洛夫：我想肯定不是巧合了，受影響最重、最快的影響比如說(shuō)哈薩克斯坦，基本上它沒(méi)有外國(guó)銀行在里面開(kāi)展業(yè)務(wù)活動(dòng)；但是它立刻就受到了金融危機(jī)的影響。然后有一些一體化的國(guó)家，比如說(shuō)40%、45%銀行體系受外國(guó)控制的，比如說(shuō)烏克蘭，但是你可以看到在這個(gè)危機(jī)當(dāng)中，沒(méi)有出現(xiàn)烏克蘭在外國(guó)分支機(jī)構(gòu)倒閉的情況，但是他們國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)卻出現(xiàn)了問(wèn)題。但我不否認(rèn)金融一體性可能也是激發(fā)這次問(wèn)題的原因之一，但并不是說(shuō)不存在這樣一個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制。我說(shuō)如果有了金融一體化的話(huà)，你必須要更深入的走出去，這樣可以更好的減輕金融危機(jī)的影響，然后隨著不斷的加深金融一體化，你可能會(huì)把你的體系做得更加的復(fù)雜、更加的有抵御性。

提問(wèn)：感謝你們很有意思的演講，我想問(wèn)你們各自的想法是什么？最近我們談到“金融不穩(wěn)定”的假說(shuō)，最近會(huì)不會(huì)重新浮現(xiàn)？現(xiàn)在出現(xiàn)兩年前“持續(xù)低利率”的情況，兩年之前正是因?yàn)榈屠蕦?dǎo)致危機(jī)的發(fā)生，公司也受到股東很大的壓力，每一季度都要求有很好的利潤(rùn)表現(xiàn)，似乎我們看到了當(dāng)年情景的重現(xiàn)，是這樣嗎？

斯圖亞特•波譜漢姆：因?yàn)槟愕倪@個(gè)問(wèn)題不是特別具體，我也給你一個(gè)非常寬泛的回答吧，實(shí)際上我認(rèn)為明斯基教授是一個(gè)非常偉大的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，他理解金融體系當(dāng)中的問(wèn)題，但是這并不是說(shuō)危機(jī)會(huì)再次發(fā)生。雖然危機(jī)有一個(gè)突發(fā)性發(fā)生的可能，但是了解了之后可以相應(yīng)的減少發(fā)生的可能性，所以，中央銀行要采取措施避免這次危機(jī)再次發(fā)生。

提問(wèn)：來(lái)自法國(guó)巴黎銀行的，我有兩個(gè)問(wèn)題。我想問(wèn)埃里克•伯格洛夫一個(gè)老問(wèn)題，我們都會(huì)說(shuō)，這是一個(gè)全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)，但實(shí)際上它更多的是西方的危機(jī)，我們可以稱(chēng)它為西方的危機(jī)，但是全世界都要為此付出代價(jià)，包括中國(guó)，有的時(shí)候相對(duì)來(lái)說(shuō)付出的代價(jià)更高。但是現(xiàn)在全球都在努力重建這樣一個(gè)全球金融體系，那么您對(duì)中國(guó)的建議是什么？應(yīng)該做什么？我們應(yīng)當(dāng)積極參與到這樣一個(gè)重建的過(guò)程呢，還是說(shuō)持觀望的態(tài)度，讓西方經(jīng)濟(jì)體自己解決呢？第二個(gè)問(wèn)題，您向我們證明，因?yàn)檫@種巨大的全球協(xié)調(diào)性的回應(yīng)，它的影響似乎沒(méi)有這么嚴(yán)重；但是在2003、04年，甚至06、07年的時(shí)候都在談危機(jī)可能發(fā)生的危險(xiǎn)，但是人們的拒絕它可能會(huì)成為現(xiàn)實(shí)，以至于它最后可能真的發(fā)生了。現(xiàn)在世界上好像又拒絕進(jìn)行這種再平衡的工作了，您認(rèn)為這是很好的方向嗎？最終我們需要危機(jī)來(lái)進(jìn)行重債平衡的工作嗎？

提問(wèn)：聽(tīng)了三位的演講受益匪淺。三個(gè)問(wèn)題我聽(tīng)了之后，布雷頓森林體系的崩潰，中國(guó)應(yīng)該怎么做？第一個(gè)，你是不是在建議中國(guó)的出口應(yīng)該放慢，不要追求錯(cuò)誤的增長(zhǎng)。第二個(gè)，很多很多的人我們一直在過(guò)去30年，特別是加入WTO之后，中國(guó)是全力出口，盡最大努力出口，出口必然會(huì)導(dǎo)致貿(mào)易的順差，外匯儲(chǔ)備建立起來(lái)了，這樣很多人說(shuō)，我貿(mào)易儲(chǔ)備建立起來(lái)，的的確確，我現(xiàn)在的投資可能會(huì)損失，可能這個(gè)損失換來(lái)更多更快的發(fā)展，因?yàn)橹袊?guó)的現(xiàn)代化、工業(yè)化是有它時(shí)間壓力的。第三個(gè)，你現(xiàn)在建議和主張?jiān)黾訉?duì)外部的直接投資，ODI，現(xiàn)在研究也出來(lái)，看看日本85年之后也是日本大規(guī)模的ODI，相信當(dāng)時(shí)的日本學(xué)者也在討論美元要貶值了，我們要大量做ODI，最后的結(jié)果可能導(dǎo)致大規(guī)模的ODI的亂占，您怎么看待這個(gè)情況，謝謝。

埃里克•伯格洛夫：第一個(gè)問(wèn)題，中國(guó)是否應(yīng)該參與到全球體系重建的過(guò)程當(dāng)中？答案是，中國(guó)當(dāng)然要參與了?，F(xiàn)在有一個(gè)主要的趨勢(shì)就是讓投資所在國(guó)進(jìn)行自己的監(jiān)管，自己規(guī)則的制定，這對(duì)全球金融體系來(lái)說(shuō)也是一個(gè)大趨勢(shì)。為了建立一個(gè)反周期的標(biāo)準(zhǔn)，必須要建立一個(gè)全球性的體系，也就是說(shuō)所有的國(guó)家，尤其是這些接受投資國(guó)，像中國(guó)一樣的國(guó)家也應(yīng)該參與到規(guī)則和法規(guī)建立的過(guò)程當(dāng)中，因?yàn)樗麄儾粦?yīng)當(dāng)去放棄他們?cè)诒O(jiān)管方面的主權(quán)。在再平衡過(guò)程當(dāng)中，這個(gè)問(wèn)題也需要各方共同的努力，當(dāng)然了，它有一些根本性的、制度性的因素。很多人談到了明斯基教授金融市場(chǎng)危機(jī)再次發(fā)生的理論，但是很多人對(duì)它有不同的解讀。很重要的一點(diǎn)，那就是危機(jī)它不會(huì)走開(kāi)，遲早是會(huì)再次發(fā)生的。

余永定：我想他問(wèn)問(wèn)題很好，給我設(shè)了個(gè)陷阱。你問(wèn)我是不是要減緩出口？如果回答您的第二個(gè)問(wèn)題，就會(huì)證明我第一個(gè)問(wèn)題的建議是什么。我的觀點(diǎn)是，中國(guó)對(duì)外部需求的依賴(lài)度太高了，67%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是來(lái)自于出口，有些人說(shuō)，因?yàn)橹袊?guó)的出口當(dāng)中，進(jìn)口的程度還不一樣，中國(guó)只是做出口加工。中國(guó)對(duì)于出口的依賴(lài)程度已經(jīng)很高了，而確實(shí)需要減緩出口的步伐。

第一個(gè)要做的事情那就是要做一些結(jié)構(gòu)方面的調(diào)整，減少貿(mào)易盈余的問(wèn)題。一方面出口減緩的話(huà)，也會(huì)讓我們做出相應(yīng)的調(diào)整，比如說(shuō)在國(guó)內(nèi)投資、儲(chǔ)蓄方面也要做出一些相應(yīng)的調(diào)整，現(xiàn)在中國(guó)這個(gè)消費(fèi)率太低，銀行儲(chǔ)蓄率太高，因此我們需要有足夠多的政策措施來(lái)首先推進(jìn)消費(fèi)，不光是減緩出口。另外一個(gè)就是中國(guó)的這些出口促進(jìn)的政策在過(guò)去30年已經(jīng)實(shí)施了很長(zhǎng)時(shí)間了，我覺(jué)得現(xiàn)在可以基本上放棄這些政策了，它帶來(lái)了中國(guó)貨幣或者出口方面的扭曲，比如說(shuō)去年，所謂的出口退稅，大概是6700億人民幣，這是一筆很大的錢(qián)。我想我們完全可以減少這方面的退稅，這樣減少對(duì)我們貨幣幣值的扭曲作用，這樣我們可以找到合適的、更低的出口增長(zhǎng)的速度，然后讓市場(chǎng)發(fā)揮充足的作用，這也是符合中國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)利益所在的這種做法；當(dāng)然還有外商直接投資了，因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在一些政策的問(wèn)題，同時(shí)人民幣升值的步伐是非常緩慢的，所以很多的企業(yè)他們現(xiàn)在進(jìn)行海外投資是非常明智的。所以，我非常同意中國(guó)現(xiàn)在不應(yīng)當(dāng)操之過(guò)急，因?yàn)槲覀儾粦?yīng)當(dāng)犯當(dāng)年日本企業(yè)所犯的同樣的錯(cuò)誤，我們可以給企業(yè)更多的鼓勵(lì)，允許他們進(jìn)行更多的海外投資。但是，在進(jìn)行這個(gè)政策的過(guò)程當(dāng)中，不應(yīng)當(dāng)太急了，應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎的做，同時(shí)也應(yīng)當(dāng)和國(guó)際的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行緊密的合作，比如說(shuō)和國(guó)家基金組織，世行進(jìn)行合作，還有亞洲開(kāi)發(fā)銀行做出更多的貢獻(xiàn)。如果把錢(qián)投到這些機(jī)構(gòu)的話(huà)，雖然我們的回報(bào)不會(huì)太高，但是回報(bào)是安全的，而且也會(huì)得到其他國(guó)家的善意。

提問(wèn)：我問(wèn)一下高偉紳律師事務(wù)所的主席一個(gè)問(wèn)題，現(xiàn)在中國(guó)企業(yè)，特別是國(guó)企，特別是中央企業(yè)在積極的走出去，在全球范圍內(nèi)配置資源。那么，對(duì)于中國(guó)的這些企業(yè)走出去的過(guò)程中，您有什么建議？對(duì)他們?cè)趪?guó)際上的一些收購(gòu)兼并如何提高他們的成功率，請(qǐng)您回答一下。謝謝！

斯圖亞特•波譜漢姆：謝謝您的問(wèn)題，待會(huì)兒我會(huì)和我的客戶(hù)討論這個(gè)問(wèn)題。總的來(lái)說(shuō)，我的建議是，考慮到如果做了充分的市場(chǎng)調(diào)查，做了凈值調(diào)查，現(xiàn)在收購(gòu)的這些機(jī)會(huì)還是有的。我簡(jiǎn)單評(píng)述一下之前的討論，就是說(shuō)如果中國(guó)保持大量順差的話(huà)，如果不用于再投資，不用于再分配的話(huà)就會(huì)遇到很大的問(wèn)題，當(dāng)然也會(huì)遇到貿(mào)易保護(hù)主義的問(wèn)題，當(dāng)然國(guó)防方面也會(huì)遇到安全方面的考慮，大部分的國(guó)家，歐洲、美國(guó)，他們實(shí)際上對(duì)收購(gòu)方面的政策還是比較開(kāi)放的。那么，中國(guó)我們可以考慮去海外建立合資機(jī)構(gòu)，或者大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家的政策實(shí)際上是可以讓您有收購(gòu)機(jī)會(huì)的。我現(xiàn)在就是讓大家做好功課，然后要看清楚未來(lái)市場(chǎng)的增長(zhǎng)潛力如何再做決定。

盧邁：好，由于時(shí)間的關(guān)系，我來(lái)簡(jiǎn)短的做幾點(diǎn)補(bǔ)充。中國(guó)的增長(zhǎng)非常迅速，而且現(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)一體化程度不斷的提高。剛才我們的三位嘉賓都說(shuō)到了國(guó)際貿(mào)易，講到了匯率的問(wèn)題，講到了監(jiān)管的問(wèn)題，實(shí)際上很多這些問(wèn)題我們還不太熟悉，我們有很多的專(zhuān)家，比如說(shuō)有余先生，還有周小川行長(zhǎng)這樣的專(zhuān)家，但是我們?cè)谶@個(gè)方面對(duì)這些國(guó)際問(wèn)題還缺乏專(zhuān)業(yè)的知識(shí)。另外，在國(guó)內(nèi)我們今天上午也討論過(guò)這個(gè)收入分配的不平等，也說(shuō)到了環(huán)保方面的問(wèn)題，還有這個(gè)社會(huì)福利方面的一些問(wèn)題。那么，這些問(wèn)題英國(guó)實(shí)際上是一個(gè)很老的工業(yè)化的國(guó)家，那么，他們也建立了社會(huì)的福利體系，有很多好的經(jīng)驗(yàn)可以給我們分享，我希望在未來(lái)，我們能有機(jī)會(huì)和牛津大學(xué)一起來(lái)開(kāi)展聯(lián)合研究的工作，然后互相學(xué)習(xí)，尤其是我們向牛津大學(xué)、向英國(guó)來(lái)學(xué)習(xí)怎么樣解決住房或者公共衛(wèi)生等方面的問(wèn)題。我非常期待今后我們能夠開(kāi)展這樣的討論，也希望未來(lái)有更多的機(jī)會(huì)能夠和牛津大學(xué)合作。

好，現(xiàn)在我們一起再次鼓掌，感謝我們的三位演講嘉賓！然后我們有30分鐘的休息時(shí)間。

主持人：下面請(qǐng)主持人柯林•梅爾介紹下一場(chǎng)論壇的演講嘉賓，首先我邀請(qǐng)牛津大學(xué)賽德商學(xué)院院長(zhǎng)柯林•梅爾來(lái)做主持人，我們的小手冊(cè)里面簡(jiǎn)單的介紹了一下他的經(jīng)歷，我們非常高興他能夠?yàn)槲覀冎鞒纸裉斓牡谌龍?chǎng)論壇。

柯林•梅爾：謝謝！第三個(gè)論壇討論的是經(jīng)濟(jì)學(xué)的一些新構(gòu)想，因此我們不光是討論這次金融危機(jī)對(duì)世界金融體系造成的沖擊，對(duì)學(xué)術(shù)界也進(jìn)行了思考。過(guò)去幾個(gè)月我們看到一些文章寫(xiě)出來(lái)，說(shuō)我們需要成立一個(gè)新的體系，這是一位教授寫(xiě)的，他不光說(shuō)我們的經(jīng)濟(jì)處于崩潰的邊緣，而且危機(jī)之前出新的一些新的趨勢(shì)，實(shí)際上是一種錯(cuò)誤的商業(yè)模式造成了危機(jī)。所以，這里會(huì)指出三個(gè)方面值得我們大家關(guān)注的。第一，金融系統(tǒng)的模型還有銀行的行為；第二，關(guān)于金融系統(tǒng)的監(jiān)管；第三，金融市場(chǎng)理性的假設(shè)。

今天的三位嘉賓會(huì)涉及到這三個(gè)話(huà)題，而且也會(huì)介紹這位教授提到的我們需要重新思考的這些問(wèn)題。我們可以把這些新的想法提供給政策制定者作為參考。我們的第一位演講嘉賓是安德魯•霍爾丹先生，他是英格蘭銀行金融穩(wěn)定執(zhí)行理事，之前也負(fù)責(zé)研究風(fēng)險(xiǎn)管理方面的研究，他還致力于研究貨幣政策的策略，通貨膨脹目標(biāo)，央行獨(dú)立性、金融危機(jī)等問(wèn)題的研究，這對(duì)于中國(guó)的金融改革也具有很大的參考意義。下面，邀請(qǐng)安德魯•霍爾丹先生。

安德魯•霍爾丹：謝謝主持人。彭定康勛爵、各位嘉賓，下午好！今天非常榮幸能有機(jī)會(huì)跟大家講一個(gè)故事，這個(gè)故事是關(guān)于耐心在決策當(dāng)中的作用，尤其是金融決策當(dāng)中的作用，以及耐心在體系形成當(dāng)中發(fā)揮的作用，尤其是金融體系的形成。這個(gè)故事可能有兩個(gè)結(jié)局，第一個(gè)是好的結(jié)局，第二個(gè)是悲劇的結(jié)局。那么，在好的結(jié)局下，耐心最終是能夠取勝的；如果是悲劇的結(jié)局呢，缺乏耐心會(huì)占主導(dǎo)，而且它會(huì)導(dǎo)致不穩(wěn)定，還有對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)傷害。

我們可以來(lái)選擇到底最后希望實(shí)現(xiàn)哪個(gè)結(jié)局？我想得出的結(jié)論就是金融創(chuàng)新還有金融開(kāi)放的這些好的東西，它自身并不能保證最后一定是一個(gè)好的結(jié)局。我在這里也會(huì)對(duì)公共政策方面提出一些建議。

首先，我們給大家引用兩個(gè)東方的諺語(yǔ)，另外一個(gè)是西方的觀點(diǎn)，大家可以自己去讀，雖然文字有所不同，但是它的思想是一致的，也就是說(shuō)耐心是一個(gè)美德，而且耐心是一個(gè)好的品質(zhì)。那么，無(wú)論你在人生當(dāng)中做決定的時(shí)候還是在做出金融決策的時(shí)候，耐心都是一個(gè)好的品德。如果你是一個(gè)理論學(xué)家，我們看到亞當(dāng)斯密經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論，它也強(qiáng)調(diào)自我控制，強(qiáng)調(diào)耐心，它認(rèn)為這是一個(gè)人類(lèi)特有的這種特質(zhì)。后來(lái)從亞當(dāng)斯密的思想延伸出來(lái)，人的耐心也是獨(dú)有的特性；那么，和我們最相近的猿，他可能用一分鐘就可以做出決策來(lái)，這種決策時(shí)間很短，表明他非常不耐煩。但是對(duì)于人類(lèi)來(lái)講，我們的耐心能夠解釋人類(lèi)為什么最終得到了發(fā)展，而使我們超越了動(dòng)物的階段。

最近一些對(duì)大腦的掃描顯示，我們大腦前頁(yè)的時(shí)候在人類(lèi)當(dāng)中是發(fā)展得最好的。那么，這個(gè)怎么能帶來(lái)呢？就是說(shuō)我們新經(jīng)典的增長(zhǎng)理論就是說(shuō)我們要儲(chǔ)蓄，我們要謹(jǐn)慎的投資，那么這樣才能實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。我們看歷史的長(zhǎng)河當(dāng)中，中國(guó)有很長(zhǎng)的歷史，在這次的會(huì)議上，我們可以討論，假設(shè)說(shuō)你恢復(fù)到公元100萬(wàn)年前，當(dāng)時(shí)的人均GDP和后來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間都是保持不變的，大概是從公元1500年前，這個(gè)增長(zhǎng)是快速的騰飛了。他們的腦前頁(yè)不太發(fā)達(dá)的，也就是比較扁平腦袋的這種人，后來(lái)他們就消亡了。如果說(shuō)他們和猿是比較接近的，所以后來(lái)這些人類(lèi)就消亡了。

這個(gè)故事的反面就是說(shuō)和耐心相反的就是不耐煩，那么，這個(gè)亞當(dāng)斯密也說(shuō)過(guò)了，一個(gè)人是也兩個(gè)自我的，一方面是耐心，一方面是不耐煩。最近一些新的神經(jīng)學(xué)的研究實(shí)際上驗(yàn)證了亞當(dāng)斯密一些本能性得出的結(jié)論，也就是說(shuō)我們的中腦部分，也就是在我們頭骨中間部分，實(shí)際上是希望我們立刻得到歡愉感覺(jué)的。在現(xiàn)在的一些新理論來(lái)看，如果是你太多的追求一時(shí)的享樂(lè)的話(huà)，這樣你就不會(huì)儲(chǔ)蓄，然后就不會(huì)審慎的投資，當(dāng)然也就不能得到增長(zhǎng)。所以，在這里，東方的這句諺語(yǔ)就說(shuō)了，謹(jǐn)慎和沖動(dòng)可能帶來(lái)的兩種不同的結(jié)果。

那么，金融系統(tǒng)以外的實(shí)踐又怎么樣能給我們提出耐心和急躁產(chǎn)生不同的結(jié)果呢？實(shí)際上有兩種不同的進(jìn)化方式，兩種都有自我加固的趨勢(shì)。第一種我們到處都可以看到的，就是自我的提高、自我提升。我在這里寫(xiě)了三個(gè)，包括節(jié)食，然后鍛煉，也就是去體育館、健身房鍛煉身體，這樣他會(huì)有更長(zhǎng)遠(yuǎn)的目標(biāo)，就會(huì)讓他們更加的耐心，也就更有可能他們不斷的堅(jiān)持去健身館鍛煉，然后又給我們帶來(lái)快樂(lè)。但是這里有一個(gè)“但是”，相反的方向也有可能出現(xiàn)，比如說(shuō)在社會(huì)生活當(dāng)中，在這樣一個(gè)自我毀滅的循環(huán)當(dāng)中，它是按相反方向的。比如說(shuō)嗑藥，嗑藥以后你的中腦受到刺激，這樣你就會(huì)需要立即的得到滿(mǎn)足，那么也就讓你更有可能陷入更加嚴(yán)重的精神狀態(tài)。所以，大家應(yīng)該看得到我想要表達(dá)的觀點(diǎn)，這是一種自我毀滅的循環(huán)，實(shí)際上在金融界也可以得到驗(yàn)證。比如說(shuō)這是凱恩斯說(shuō)過(guò)的一句名言，他說(shuō)，“市場(chǎng)的不理性可以維持足夠長(zhǎng)的時(shí)間讓你我都破產(chǎn)?！边@就是說(shuō)近世的人可以把遠(yuǎn)視的人從市場(chǎng)當(dāng)中排擠出去。在金融界里，我們看到有很多自我改進(jìn)的這種循環(huán)，我們今天一直都在討論，實(shí)際上隨著市場(chǎng)的逐漸深化就可以帶來(lái)更多的儲(chǔ)蓄，這樣能夠帶來(lái)更多的增長(zhǎng)，然后又帶來(lái)更多的儲(chǔ)蓄。

那么，另外一個(gè)就是自我毀滅的循環(huán)，假設(shè)說(shuō)有兩種不同的投資者，一種是投機(jī)者，他主要是按照這個(gè)市場(chǎng)發(fā)展的勢(shì)頭來(lái)進(jìn)行購(gòu)買(mǎi)的，那么他們通常會(huì)加大價(jià)格偏離常規(guī)的這種軌跡，他是讓他們自己的感情控制了他們的投資行為。還有一類(lèi)人他根據(jù)基本面的狀況來(lái)投資，他們是一個(gè)很好的動(dòng)力，就是可以把國(guó)家能夠讓它回歸正常的水平，這種人就是比較耐心的投資者。這兩種不同類(lèi)型的投資者會(huì)怎樣相互作用呢？應(yīng)該說(shuō)會(huì)有一些比較短視的投資者，他們會(huì)通過(guò)他們追逐趨勢(shì)的投資行為可以讓價(jià)格偏離正常的水平，如果每一個(gè)季度或者是每一個(gè)月我們?cè)u(píng)價(jià)他們投資業(yè)績(jī)的話(huà)，可能短期來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)是不理性的；但是我作為一個(gè)長(zhǎng)期的投資者，很有可能在這個(gè)階段就破產(chǎn)了。那也就是說(shuō)，如果說(shuō)我的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估期越短的話(huà)，我就越可能破產(chǎn)；而且我們看到對(duì)基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，他們的評(píng)價(jià)期限越來(lái)越短，和20年前相比。以前很長(zhǎng)時(shí)間才提供一次報(bào)告，現(xiàn)在我們一年就要提供一次報(bào)告，甚至一個(gè)季度之內(nèi)還要提供幾次報(bào)告。所以，我們現(xiàn)在對(duì)投資經(jīng)理業(yè)績(jī)的衡量期越來(lái)越短，就會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)不理性作用的放大，也就是說(shuō)壞的投機(jī)把這些好的投資給擠出去了。那如果說(shuō)您認(rèn)為這個(gè)理論是對(duì)的話(huà)，那么就把那些具有遠(yuǎn)見(jiàn)的人反而排擠出去了，也就是壞的投資把好的投資擠出市場(chǎng)了。

我可以給大家一些信息思考這個(gè)問(wèn)題，流動(dòng)性通常有好處，可以讓市場(chǎng)更有效率，大多數(shù)情況下這是對(duì)的，但也有時(shí)候是錯(cuò)的。我的故事意思就是說(shuō)信息和流動(dòng)性，即便是好東西，但也可能過(guò)多。我們看一些長(zhǎng)期投資者的業(yè)績(jī)，如果在這樣的游戲規(guī)則下，你在短期來(lái)評(píng)價(jià)這些持長(zhǎng)期投資觀點(diǎn)投資者業(yè)績(jī)的話(huà)，很有可能他們的表現(xiàn)是不如人意的。那到底什么是流動(dòng)性？流動(dòng)性就是說(shuō)釋放我們不耐煩基金的因素，也就是說(shuō)他在金融市場(chǎng)上尋找短期的滿(mǎn)足感，這就是信息和流動(dòng)性，他既可能是好東西，也可能是壞事。我知道大家都在想什么，這些都是一些理論。那么，作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家，我們也都聽(tīng)到過(guò)經(jīng)濟(jì)學(xué)家說(shuō)，這個(gè)在理論上是成立的，但是現(xiàn)實(shí)當(dāng)中能不能行呢？這里我給大家列舉了一些急躁模式的影響，也就是說(shuō)資產(chǎn)價(jià)格在較長(zhǎng)的階段波動(dòng)性越來(lái)越大，而且價(jià)值會(huì)越來(lái)越失真。我們認(rèn)為這些短期的投資者，他的中腦，應(yīng)該說(shuō)他在短期的表現(xiàn)甚至超過(guò)長(zhǎng)期投資的這些基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)。我們會(huì)看到，我現(xiàn)在就能拿到股息，而不是長(zhǎng)期來(lái)獲得資本利得。還有投資項(xiàng)目的折現(xiàn)率，現(xiàn)在也越來(lái)越高，那如果說(shuō)你持有期越短，不管是資產(chǎn)也好還是CEO的任期來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在都越來(lái)越短，那么我可以給大家舉出一些具體的例子來(lái)說(shuō)這六點(diǎn)。

這是第一個(gè)例子，顯示的是美國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)性，可以說(shuō)從1880年到2000年，大部分時(shí)間是由經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)解釋的；但是也有一段時(shí)間它的波動(dòng)性非常大，后來(lái)我們看到，這個(gè)波動(dòng)性甚至達(dá)到了6和10。它顯示的是說(shuō)，股價(jià)和經(jīng)濟(jì)基本面偏離的嚴(yán)重程度。

下面看一看長(zhǎng)期和短期投資者他們的回報(bào)情況，1880年算作1美元的單位，一個(gè)是價(jià)值投資策略，一個(gè)是這種投機(jī)性的投資策略，這里有兩種策略的對(duì)比，一個(gè)是長(zhǎng)期的價(jià)值性的投資策略是藍(lán)線(xiàn)，左邊這個(gè)圖，還有趨勢(shì)性的投資或者是投機(jī)性的這種短期投資的策略，從1880年來(lái)看看它們的表現(xiàn)情況是什么。我們可以看到1美元1880年的投資，如果用的是短期投資的話(huà)，今天已經(jīng)有5萬(wàn)美元了；但如果是一個(gè)長(zhǎng)期價(jià)值形的投資策略，只有不到1美分了，也就是說(shuō)羊群最后是受益者。左邊是美國(guó)的策略，右邊是英國(guó)的策略，可以看看到1940年的時(shí)候，美國(guó)人均持有時(shí)間大概是6年，然后逐漸的變成了4年、2年，今天大概平均持有時(shí)間只有半年或者是6個(gè)月，在中國(guó)的情況更為顯著，比如說(shuō)上海的平均持股量也就是4年的時(shí)間。其中一個(gè)驅(qū)動(dòng)的因素，那就是那些高評(píng)交易者他們的行為，他們不是按月來(lái)計(jì)算他們的持有時(shí)間的，而是按秒，甚至是微妙、毫秒來(lái)計(jì)算他們的持有時(shí)間，他們逐漸讓金融市場(chǎng)上其他一些參與者的行為相形見(jiàn)絀了。比如說(shuō)現(xiàn)在美國(guó)60、70%的交易量都是由高評(píng)交易者所產(chǎn)生的，可能在其他市場(chǎng)的話(huà)還是低一些。在中國(guó)呢？高評(píng)交易者還沒(méi)有成為主力軍，但是我們有所謂的零售日間投資的散戶(hù)，每天都還手的大概也占到上海每天交易量的7、80%。

那么，分紅的行為是什么呢？如果我的論據(jù)正確的話(huà)就可以看出來(lái)是不是分紅的人要比不分紅的公司要多呢？左邊是美國(guó)公司在19世紀(jì)分紅的情況，深綠色是分紅不斷下降的比例，而綠色是沒(méi)有變化的，淺綠是出現(xiàn)上升的分紅的情況，右邊是今天的情況，只有不到10%的公司實(shí)際上是減少了他們的分紅，哪怕是在他們虧損的時(shí)候他們依然堅(jiān)持分紅。

看一看折現(xiàn)率，用價(jià)值的定價(jià)模型，來(lái)看一看公司如何對(duì)他們未來(lái)的現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)的？看一看有沒(méi)有對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流過(guò)渡折現(xiàn)的情況？在美國(guó)就有這樣的情況出現(xiàn)。比如說(shuō)現(xiàn)在4年的現(xiàn)金流已經(jīng)被折現(xiàn)出大概6-10年的現(xiàn)金流，這是公司領(lǐng)導(dǎo)人CEO的行為了。但是，CEO他們的任期也是從95年的10年現(xiàn)在降到09年6年這樣一個(gè)平均的任期。

再來(lái)看看政策的含義是什么？除非你們相信我的故事了，就是所謂不耐心這條道路的做法。那么我們需要做什么呢？有幾個(gè)觀點(diǎn)。

第一，中國(guó)可能為全世界提供了最佳的范例，也就是我談到了兩個(gè)現(xiàn)象的例子，一方面就是腦子當(dāng)中有一個(gè)不耐煩的部分，但同時(shí)中國(guó)也有一個(gè)極其高的儲(chǔ)蓄率，但是我們腦子當(dāng)中的不耐心的這個(gè)部分也驅(qū)逐人們更多的追逐這種投機(jī)性的投資，然后讓證券的價(jià)格不斷的上升，這是亞當(dāng)史密斯的理論，在中國(guó)兩個(gè)方面都有所顯現(xiàn)，可能中國(guó)的公司儲(chǔ)蓄率太高了，是不是耐心太多了。另外一方面，在資產(chǎn)市場(chǎng)上似乎不耐心又盛行，是不是太不耐心了？

第二，如果你相信我講的這個(gè)故事的話(huà)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)當(dāng)中有扭曲的情況。短期的投資者他們可能對(duì)長(zhǎng)期投資人帶來(lái)一個(gè)隱性的稅務(wù)、債務(wù)的問(wèn)題，因此，就有一個(gè)基本性的問(wèn)題我們需要考慮，那就是是不是要對(duì)金融市場(chǎng)短期變革性的行為，對(duì)它采取一些措施，從而刺激延長(zhǎng)投資人持有的期限。當(dāng)然了，在待會(huì)兒的問(wèn)答當(dāng)中愿意跟大家就這個(gè)問(wèn)題進(jìn)行更多的探討。

第三，如何去控制這種獲得瞬間的歡愉或者是短期行為的沖動(dòng)。如何建立一些預(yù)先承諾的機(jī)制，不管是通過(guò)養(yǎng)老金、信托基金或者是社會(huì)保障體系這樣不斷的建立和完善，通過(guò)這種體制的設(shè)計(jì)，這樣可以部分的抵消、抵制這種不耐心的基因，可以讓人們做更多的精細(xì)的投資，而不是每天高流動(dòng)性、投機(jī)性的行為。

當(dāng)然，這樣一個(gè)故事是有兩個(gè)結(jié)局的，這個(gè)是由公眾決定的。我該怎么結(jié)束呢？這里有一個(gè)公共政策的問(wèn)題需要我們考慮，同時(shí)我們還需要去考慮所謂“看不見(jiàn)的手”這個(gè)問(wèn)題，看看是不是要受到它的指引，還是做一些別的？謝謝！

柯林•梅爾：謝謝安德魯•霍爾丹先生。現(xiàn)在是伊恩•戈?duì)柖?，作為我們的第二個(gè)演講人，他是牛津大學(xué)詹姆斯•馬丁21世紀(jì)學(xué)院的院長(zhǎng)，曾經(jīng)在銀行任職過(guò)，同時(shí)在南非的發(fā)展銀行工作過(guò)，同時(shí)他也是曼德拉共同的顧問(wèn)，同時(shí)他也是促貿(mào)援助方面的專(zhuān)家，他會(huì)談?wù)劷鹑谑澜绶矫嫠囊恍┬聵?gòu)想。

伊恩•戈?duì)柖。悍浅s幸能夠來(lái)到這里，這是我第22次來(lái)到中國(guó)，我1984年第一次來(lái)到中國(guó)，到今天，中國(guó)的人均收入已經(jīng)增長(zhǎng)了3倍，而人均的GDP現(xiàn)在達(dá)到了4千美元，這樣的成績(jī)不僅僅是因?yàn)槿蚧?，同時(shí)它也不僅僅給中國(guó)，同時(shí)也給全世界帶來(lái)了巨大的收益。但是它也有另外一面，這也是我希望能夠關(guān)注的，至少其中一個(gè)方面，也就是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題。會(huì)議的主辦者給我們提供了非常好的場(chǎng)地，我也提供出我的論文供大家參考。當(dāng)然，我不會(huì)介紹我這個(gè)論文的具體內(nèi)容是什么，可以在有限的時(shí)間之內(nèi)看看它主要的主旨是什么。

第一，金融危機(jī)當(dāng)中，我們看到了一些非常顯著的信號(hào)，那就是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)成為21世紀(jì)的一個(gè)關(guān)鍵詞。我們已經(jīng)走過(guò)了三個(gè)領(lǐng)域：1，系統(tǒng)性先是全球化的一個(gè)結(jié)果；它正是因?yàn)橐惑w化來(lái)帶來(lái)的，同時(shí)也是更緊密的一體化的過(guò)程所帶來(lái)的結(jié)果。2，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)也是取決于技術(shù)進(jìn)展的；尤其金融危機(jī)中，我們看到包括衍生品和其他一些金融工具，它們邁進(jìn)的步伐已經(jīng)超出了那些機(jī)構(gòu)能夠管理它的能夠水平之內(nèi)，這就是為什么我們看到所謂黃金的十年在2007年突然倒下，成為金融危機(jī)的原因；因?yàn)楝F(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)的體量達(dá)到全球市場(chǎng)的16倍，沒(méi)有人能夠想象或者是控制得住這樣一個(gè)經(jīng)濟(jì)的規(guī)模。3，那些金融機(jī)構(gòu)，不管是跨國(guó)的機(jī)構(gòu)還是國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)，雖然有危機(jī)，他們也在進(jìn)行變革的進(jìn)程，有的時(shí)候他們也助長(zhǎng)了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的形成。因此，我們一方面需要強(qiáng)有力的創(chuàng)新應(yīng)對(duì)這三個(gè)方面所帶來(lái)的系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。最近一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家也談過(guò)一些理論，不僅僅是有小部分堅(jiān)持理性主義的這些思想的經(jīng)濟(jì)學(xué)家所倡導(dǎo)的這些理論，同時(shí)，它也不是由數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)或者是金融學(xué)所能解釋的現(xiàn)象，他們可能也無(wú)法解釋經(jīng)濟(jì)學(xué)當(dāng)中一些復(fù)雜的問(wèn)題。同時(shí)，我們也沒(méi)有意識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)累積的問(wèn)題，以及當(dāng)中的風(fēng)險(xiǎn)多元化的問(wèn)題。因此，對(duì)于這個(gè)問(wèn)題我們需要進(jìn)一步的強(qiáng)有力的討論來(lái)理解它。

那么，在世行、國(guó)際貨幣基金組織和其他一些研究機(jī)構(gòu)當(dāng)中，不管是女性或者男性的博士，或者其他經(jīng)濟(jì)學(xué)家，他們可能都被一個(gè)事實(shí)所蒙蔽了，他們沒(méi)有看到災(zāi)難的根本原因是什么。比如說(shuō)銀行業(yè)它的CEO，它可能說(shuō)我很了解這個(gè)行業(yè)，因此它在國(guó)會(huì)做聽(tīng)政的時(shí)候他也無(wú)法預(yù)測(cè)這個(gè)危機(jī)來(lái)到來(lái)，所以這是一個(gè)理解的問(wèn)題，這是一個(gè)群體思維的問(wèn)題，尤其是對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)更深入了解，無(wú)法達(dá)到這一點(diǎn)的問(wèn)題。那么，在變革的過(guò)程當(dāng)中我們需要擴(kuò)展經(jīng)濟(jì)學(xué)的范疇，讓我們獲得更好的了解到多元化異化經(jīng)濟(jì)學(xué)下面的一些基本問(wèn)題。同時(shí)，我們要強(qiáng)調(diào)的是，問(wèn)題不是在于監(jiān)管太多或者太少的問(wèn)題，而是在于什么樣的監(jiān)管最合適的問(wèn)題。但是我還要提這樣一個(gè)問(wèn)題，不是說(shuō)金融穩(wěn)定委員會(huì)，還有美國(guó)紐約的證券交易委員會(huì)，不是說(shuō)它們不在乎這方面的問(wèn)題，它們意識(shí)到它們最終的責(zé)任是全球金融的穩(wěn)定，但它們必須要認(rèn)識(shí)到對(duì)于這種跨國(guó)界、跨帶的問(wèn)題，像我們這樣的人，我們并沒(méi)有和金融世界不斷的復(fù)雜、工具的增加是并行的，我們并沒(méi)有做到與時(shí)俱進(jìn)。比如說(shuō)我們并無(wú)法應(yīng)對(duì)利益的沖突，也就是說(shuō)市場(chǎng)上做交易的人受到我們這些人監(jiān)管的時(shí)候會(huì)有不可調(diào)和的問(wèn)題，不管中國(guó)強(qiáng)或者其他強(qiáng)存在的時(shí)候，是不是存在被突破的危險(xiǎn)等等。所以，我們必須保證監(jiān)管是與時(shí)俱進(jìn)的，要不然監(jiān)管就要成為魯莽的警察，把所有的東西一視同仁的，要不然禁止，要不然全部的放棄。

所以，我覺(jué)得這是我們現(xiàn)在監(jiān)管者面臨的兩個(gè)挑戰(zhàn)，一個(gè)是迎頭趕上，要不然就是徹底的停下，停滯不前了；而你不理解的東西就去禁止它，這并不是一個(gè)特別好的做法。同時(shí)，很明顯的一點(diǎn)是，國(guó)家層面的監(jiān)管在全球也許并不是行之有效的，我們需要一個(gè)全球性累積的架構(gòu)，這樣可以把不同機(jī)構(gòu)他們累積的風(fēng)險(xiǎn)頭寸進(jìn)行有效的處理。金融穩(wěn)定委員會(huì)，他們可能有30個(gè)成員，他們的智慧是不夠的，雖然他們有一些優(yōu)勢(shì)，但是他們并沒(méi)有在全球市場(chǎng)上執(zhí)行的能力，來(lái)對(duì)全球市場(chǎng)進(jìn)行復(fù)雜的能力。所以我們需要技能、概念，以及全球化累積能力方面的創(chuàng)新，要不然的話(huà)就無(wú)法避免下一次全球金融的問(wèn)題。那么我說(shuō)系統(tǒng)整體的崩潰是什么意思呢？不管是金融還是英特網(wǎng)導(dǎo)致的這樣一個(gè)危機(jī)，它背后可能都會(huì)有一些非常微妙的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，從局部風(fēng)險(xiǎn)變成系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。比如說(shuō)美國(guó)南部的住房抵押危機(jī)，很快的就變成了一個(gè)全球化的危機(jī)，它實(shí)際上并不是一個(gè)黑洞性的逐漸累積的效應(yīng)，它實(shí)際上代表了一種轉(zhuǎn)折點(diǎn)，轉(zhuǎn)折點(diǎn)背后暴露的就是系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，雖然這些危機(jī)一開(kāi)始本身就是局部性的風(fēng)險(xiǎn)，但是我們需要關(guān)心的不是這些風(fēng)險(xiǎn)他們的大小，而是造成風(fēng)險(xiǎn)的真正原因是什么。

我的同事他和我的一些其他朋友也做了很多理論方面的研究，他們的成果也是非常有幫助的。同時(shí)，今天我們?cè)诮鹑谑澜绲木W(wǎng)絡(luò)當(dāng)中發(fā)現(xiàn)了，不管是物質(zhì)、還是非物質(zhì)財(cái)富的大量積累，它實(shí)際上也是全球化的顯著特征，就是所有東西的無(wú)限豐富。除了金融網(wǎng)絡(luò)之外，除了它的這些樞紐之外，還看到了當(dāng)中自相矛盾的一個(gè)東西，因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)本身可以帶來(lái)穩(wěn)定，帶來(lái)很好的、強(qiáng)有力的架構(gòu)，同時(shí)帶來(lái)了有高度流動(dòng)性的資產(chǎn)，減少了市場(chǎng)當(dāng)中的風(fēng)險(xiǎn)；但是，矛盾的另一面，同時(shí)一個(gè)網(wǎng)絡(luò)它也增加了整個(gè)系統(tǒng)的脆弱性，單個(gè)群體、單個(gè)地方的行為一旦輸入到網(wǎng)絡(luò)之后，可能會(huì)增長(zhǎng)整個(gè)系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)，這就是為什么我們說(shuō)所謂這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是來(lái)自于單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)或者是抵消風(fēng)險(xiǎn)的努力。因此，我們需要了解這種風(fēng)險(xiǎn)集中的情況，尤其是在不同的網(wǎng)絡(luò)之中，比如說(shuō)在雷曼兄弟，不僅僅看到了風(fēng)險(xiǎn)集中的問(wèn)題，同時(shí)在實(shí)體世界當(dāng)中，實(shí)際境界當(dāng)中，包括在機(jī)場(chǎng)，包括在其他的高速公路等等都會(huì)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)集中的情況，在某些受壓的情況之下會(huì)變得非常的脆弱，最終出現(xiàn)崩潰的情況。

那么如何建立一個(gè)強(qiáng)有力的體系？在這個(gè)系統(tǒng)當(dāng)中引進(jìn)斷路器，避免其崩潰的發(fā)生。同時(shí)，我們希望監(jiān)管單位可以有更多的標(biāo)準(zhǔn)，在系統(tǒng)當(dāng)中植入更多的標(biāo)準(zhǔn)。那么，我們?nèi)绾稳ソ档瓦@種所謂的系統(tǒng)之內(nèi)各個(gè)不同成分的相關(guān)性，去把多元性、異體性更多的轉(zhuǎn)化為統(tǒng)一性，這也是全球化管理當(dāng)中很重要的問(wèn)題。管理方案的一部分就是允許在異化的體系當(dāng)中，風(fēng)險(xiǎn)有效的累積，因?yàn)槟阍诓煌牡胤接胁煌捏w系，但是最終這樣一個(gè)異化或者多元化的體系可以帶來(lái)更高的運(yùn)營(yíng)效率和更少風(fēng)險(xiǎn)的積累。

我還想建議的是，在資產(chǎn)，尤其是在股票和證券市場(chǎng)中，不管是銀行，或者是醫(yī)院，我們希望他們庫(kù)存的量能夠不斷的減少。雖然他們可能減少他們的庫(kù)存，不管是醫(yī)院減少他們的氧氣瓶或者是銀行降低他們的負(fù)債等等，都是相同的行為，這樣的話(huà)我們的體系最終會(huì)變得不堪重負(fù)，越來(lái)越脆弱，也會(huì)受到越來(lái)越多的干擾。這就是我們?yōu)槭裁匆⒁粋€(gè)統(tǒng)一的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和規(guī)則，在系統(tǒng)當(dāng)中建立整體性的抗雅興，這樣我們能夠更好的關(guān)注成長(zhǎng)的可持續(xù)性問(wèn)題，而不是當(dāng)中的長(zhǎng)期回報(bào)的問(wèn)題，但是如何做、從哪里著手做，這是很大的問(wèn)題。當(dāng)然，從金融系統(tǒng)中我們學(xué)到很多教訓(xùn)了：第一，我們希望有一個(gè)可持續(xù)的全球化的進(jìn)程，我們不希望這個(gè)體系分崩離析，這樣會(huì)有更多的支持。第二，地區(qū)的層面，尤其是大學(xué)和不同的教育機(jī)構(gòu)加強(qiáng)能力和能力建設(shè)。第三，我們需要對(duì)全球重要的機(jī)構(gòu)進(jìn)行相應(yīng)的變革，這也是G20集團(tuán)面臨的主要任務(wù)。第四，對(duì)于中國(guó)，在當(dāng)中可以扮演強(qiáng)有力的角色，中國(guó)是全球經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)力，同時(shí)在1997年亞洲金融危機(jī)當(dāng)中，中國(guó)已經(jīng)學(xué)到了一些教訓(xùn)，然后當(dāng)富國(guó)進(jìn)行他們結(jié)構(gòu)重整的時(shí)候，尤其是對(duì)G20其他國(guó)家來(lái)說(shuō)也應(yīng)該扮演重要的角色。因?yàn)槎唐趤?lái)看，8國(guó)集團(tuán)是無(wú)法提供解決方案的，當(dāng)然最后是一個(gè)協(xié)作的問(wèn)題，需要智力、概念方面的變革，同時(shí)也要進(jìn)行金融經(jīng)濟(jì)學(xué)其他方面的一些群策群力，政府也要在這當(dāng)中扮演一個(gè)關(guān)鍵性的角色，當(dāng)然核心是產(chǎn)業(yè)、行業(yè)，同時(shí)還有銀行家、咨詢(xún)家，以及其他的中介機(jī)構(gòu)一起合作。

最后，我想問(wèn)，我們所做的這一切就是能不能建立一個(gè)包容性的、可持續(xù)性的、全球化的體系？這樣一個(gè)體系能動(dòng)性應(yīng)對(duì)我之前提到的6點(diǎn)挑戰(zhàn)呢？金融危機(jī)為我們暴露了社會(huì)保障方面的問(wèn)題，它也決定了未來(lái)的這些沖擊是會(huì)變成局部的還是傳染性的一些危機(jī)？但是正像人們說(shuō)的，永遠(yuǎn)不要浪費(fèi)一場(chǎng)危機(jī)，要不然就浪費(fèi)了一個(gè)很好的學(xué)習(xí)的機(jī)會(huì)，就像金融經(jīng)濟(jì)學(xué)來(lái)說(shuō)也是一飲，我們從現(xiàn)在的危機(jī)中學(xué)習(xí)，為將來(lái)獲取更強(qiáng)有力的能力而做準(zhǔn)備。

柯林•梅爾：謝謝，我們的第三位演講人是周迅宇，他是牛津大學(xué)野村數(shù)理金融講席教授，也是野村數(shù)理金融中心的主任，之前他在香港大學(xué)教過(guò)書(shū)，非常關(guān)注的是風(fēng)險(xiǎn)管理和盡量金融方面的研究，也就是說(shuō)現(xiàn)在的行為模式是他的主要研究領(lǐng)域。

周迅宇：我非常榮幸能夠參加今天的論壇，我這里給大家介紹一下行為金融和金融行為。我認(rèn)為行為金融對(duì)中國(guó)現(xiàn)在金融市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)說(shuō)特別的有指導(dǎo)意義，因?yàn)橹袊?guó)的金融市場(chǎng)還非常的不成熟。實(shí)話(huà)實(shí)說(shuō)，大會(huì)給我的任務(wù)是一個(gè)不可能完成的任務(wù)，就是來(lái)介紹行為金融，介紹我自己研究的成果，還有要給中國(guó)未來(lái)的發(fā)展提出一些指導(dǎo)意見(jiàn)，這個(gè)在那么短的時(shí)間內(nèi)是不可能解釋清楚的，但是我盡力吧。我是一個(gè)數(shù)學(xué)家，我現(xiàn)在仍然是一個(gè)數(shù)學(xué)家，但是我向大家保證，只會(huì)在講座當(dāng)中用到小學(xué)生水平的數(shù)學(xué)；我也想向大家保證，實(shí)際上數(shù)學(xué)跟金融結(jié)合在一起的話(huà)是非常有趣的。我們?cè)谡f(shuō)行為金融的時(shí)候，我們必須要考慮新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)，新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)它描述的是一個(gè)理想的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，是一個(gè)烏托邦，這種新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)在過(guò)去一段時(shí)間，過(guò)去560年是一個(gè)占主導(dǎo)地位的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，它的基本假設(shè)就是市場(chǎng)理性的假設(shè)，比如說(shuō)人們吃藥、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，是理性的投資者，那么最終的結(jié)果它稱(chēng)之為效用，它可以用數(shù)值或者是效用來(lái)表示；如果個(gè)人最大化效應(yīng)的話(huà)，就公司最大化利潤(rùn)，人們的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)也是基于全面及準(zhǔn)確的信息，這個(gè)是新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的一個(gè)基本假設(shè)。

最重要的一個(gè)理論就是有效市場(chǎng)假設(shè)，這個(gè)中午周小川行長(zhǎng)也提到過(guò)。周小川行長(zhǎng)，他不是太相信這個(gè)理論的，有效市場(chǎng)假設(shè)就是說(shuō)金融市場(chǎng)信息是具有效率的，或者說(shuō)市場(chǎng)價(jià)格永遠(yuǎn)是正確的。這也是芝加哥學(xué)派的一個(gè)主要支柱，他們是認(rèn)為和一個(gè)有效市場(chǎng)相比，政府的監(jiān)管與干涉永遠(yuǎn)是缺乏效率的，這種經(jīng)濟(jì)理論對(duì)于西方國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策的制定是有很大影響的，尤其在過(guò)去3、40年間，代表就是里根經(jīng)濟(jì)學(xué)，羅納德里根曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，只有通過(guò)減少政府的增長(zhǎng)，才有可能減少經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。那么，這個(gè)問(wèn)題就出來(lái)了，人們是不是永遠(yuǎn)具有理性的？市場(chǎng)是不是永遠(yuǎn)是對(duì)的？現(xiàn)在有大量的證據(jù)顯示，古典經(jīng)濟(jì)學(xué)是經(jīng)常被違反的事情，是一個(gè)謬論，也就是說(shuō)很多情況下它是沒(méi)有辦法來(lái)解決一些理論上或者實(shí)際上的謎題。所以說(shuō)，和新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的一些原則是正好相背離的，也不能解釋市場(chǎng)泡沫，當(dāng)然更不能解釋最近的這次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，而且無(wú)法解釋?zhuān)矡o(wú)法預(yù)測(cè)許多現(xiàn)有的市場(chǎng)行為。

借用格林斯潘的例子，也就是說(shuō)你有兩個(gè)工作可以選擇，第一個(gè)你的年收入是105000英鎊，那么，你的其他同事收入至少是你的兩倍，這個(gè)是我隨便舉的一個(gè)例子，并不是說(shuō)牛津大學(xué)的教授能掙那么多錢(qián)，這是我隨便編的數(shù)字。第二種選擇是你的年收入不到10萬(wàn)英鎊，但是絕大多數(shù)的同事只有你的一半，那么你會(huì)選哪一個(gè)工作呢？要不要大家投票決定一下？這是一個(gè)全職的工作。實(shí)際上大多數(shù)都愿意選B。這個(gè)看起來(lái)好像非常不理性，因?yàn)槟闳绻词杖氲慕^對(duì)值，你應(yīng)該是選A的，但是人們是不理性的。人類(lèi)的一個(gè)基本本能就是和別人比，所以，這就帶出來(lái)這個(gè)“參考點(diǎn)”的概念，也就是說(shuō)很多時(shí)候你的財(cái)富某一個(gè)基準(zhǔn)相比的差別，也就是和你同事平均年收入相比，甚至比財(cái)富本身還要重要，這就是第一個(gè)論點(diǎn)。

我們?cè)賮?lái)看一個(gè)選擇，就是人們碰到不確定性的時(shí)候，人們會(huì)怎么選擇？第一個(gè)情況是1千英鎊當(dāng)中有50%贏的機(jī)會(huì)，50%是分文不能贏，第二個(gè)情況是一定能贏500鎊，大部分人會(huì)選B。這就是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)锽這個(gè)選擇是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的，這是確定的一個(gè)結(jié)果。

我們?cè)倥e一個(gè)例子，假設(shè)你有50%的機(jī)會(huì)會(huì)輸1千鎊，另外50%的機(jī)會(huì)一點(diǎn)都不贏，另外一個(gè)選擇就是你一定會(huì)贏500鎊。這種情況下你選哪個(gè)？這個(gè)選A的舉手。大家有沒(méi)有發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的偏好呢？在兩個(gè)情況當(dāng)中實(shí)際上是也變化的，在第一個(gè)試驗(yàn)里，人們選擇的是一個(gè)確定的結(jié)果，而第二個(gè)試驗(yàn)中，人們選擇了不確定性。這里的關(guān)鍵詞是因?yàn)樵囼?yàn)一是“贏”，試驗(yàn)二是“輸”，所以人們?cè)谳斱A的情況下，會(huì)做出不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，所以做出這樣的選擇并不感覺(jué)吃驚。人們并不厭惡風(fēng)險(xiǎn)的，實(shí)際上是贏的時(shí)候厭惡風(fēng)險(xiǎn)，輸?shù)臅r(shí)候卻會(huì)喜好風(fēng)險(xiǎn)。那么這種選擇實(shí)際上是我們?nèi)诵援?dāng)中固有的，和有生物學(xué)的特點(diǎn)可以解釋的，也就是說(shuō)有一些不同的生物學(xué)的關(guān)口，也就是參考點(diǎn)，比如說(shuō)有一個(gè)生存觀，有遷徙，還有繁衍的關(guān)口等等。那么生物在某個(gè)關(guān)口以下，但是接近關(guān)口的時(shí)候人們會(huì)喜歡風(fēng)險(xiǎn)，但如果是在關(guān)口以上，比較接近的時(shí)候，他會(huì)厭惡風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗麜?huì)保護(hù)他自己有的東西。這個(gè)是從生物學(xué)的角度來(lái)解釋人們的這種風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化。那么，對(duì)李嘉誠(chéng)來(lái)說(shuō)，多贏1千有什么關(guān)系呢？因?yàn)樗呀?jīng)很有錢(qián)了；但是一旦要輸錢(qián)的時(shí)候，如果我已經(jīng)輸了100萬(wàn)，再輸也就無(wú)所謂了，唯一要贏的辦法就是要去冒險(xiǎn)。

下面，我給大家介紹一下我最喜歡的我的同事艾麗斯給我提供的圖片，這是我最喜歡的圖片。它解釋了為什么生物會(huì)有這種選擇風(fēng)險(xiǎn)的偏好。這只鳥(niǎo)一開(kāi)始它是處在生死關(guān)頭上，這個(gè)時(shí)候它必須要吃東西來(lái)增強(qiáng)它身體里面能量的積累。那么，在生死線(xiàn)上的時(shí)候它有一個(gè)時(shí)間的壓力，它必須要有足夠的能量?jī)?chǔ)備，在這天結(jié)束之前。在這里是有一定的時(shí)間壓力的。那么，最開(kāi)始的時(shí)候，這只鳥(niǎo)它可以比較穩(wěn)重，比如說(shuō)找點(diǎn)種子來(lái)吃，這個(gè)比較好找到，但是它的能量不大；或者它可以激進(jìn)一些，比如說(shuō)它去獵食昆蟲(chóng)，那么獵食昆蟲(chóng)不太容易，但是卻能為它提供更多的能量，當(dāng)然也有一定的風(fēng)險(xiǎn)。比如說(shuō)它有0-10的選擇，如果是0這個(gè)選擇的時(shí)候，這只鳥(niǎo)就會(huì)死的，因此在這種情況下，鳥(niǎo)干脆保持走穩(wěn)健的道路可能比較好，所以它是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的。但是現(xiàn)在這只鳥(niǎo)已經(jīng)到了這個(gè)位置，如果還是走穩(wěn)健道路的話(huà)，它就沒(méi)有辦法達(dá)到下一個(gè)關(guān)口，它還是會(huì)死的。在這種情況下，這只鳥(niǎo)就必須要進(jìn)取一些，這個(gè)時(shí)候它會(huì)比較積極的承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)在，這只小鳥(niǎo)逐漸的接近生死線(xiàn)了，這個(gè)圖可以很好的解釋這些鳥(niǎo)類(lèi)的行為，我沒(méi)有那么多的時(shí)間來(lái)進(jìn)一步的解釋了。下面就是它的生殖關(guān)口。

現(xiàn)在我想跟大家說(shuō)一說(shuō)第三點(diǎn)，也就是概率的扭曲，這里我給大家舉試驗(yàn)三。比如說(shuō)，A你只有0.1%的機(jī)會(huì)贏5千鎊或者是肯定贏5鎊，那么你會(huì)選什么？我想大部分人都會(huì)選A。A肯定是更加受歡迎的。那下面看第四個(gè)試驗(yàn)，如果說(shuō)你有0.1%的機(jī)會(huì)輸5千鎊或者是B是一定會(huì)輸5鎊，那么大家肯定會(huì)選B。在這些試驗(yàn)當(dāng)中就告訴了我們，人們會(huì)把概率扭曲，人們傾向于夸大小概率事件，但是會(huì)縮小大概率。所以，這三個(gè)組成部分實(shí)際上是可以解釋人們的風(fēng)險(xiǎn)偏好以及概率扭曲的這種狀況。

我們花兩分鐘的時(shí)間研究一下這個(gè)問(wèn)題，這里我們?cè)噲D了解人們會(huì)做出什么樣的決策？比如說(shuō)一些非理性的投資者會(huì)采用賭博的策略，他將寶壓在一個(gè)理想的結(jié)局，非理想的結(jié)局就是接受損失；第二個(gè)如果投資者處在輸?shù)臓顟B(tài)，比如說(shuō)由于把參考點(diǎn)設(shè)得太高。下面一個(gè)試驗(yàn)就是我們把貪婪量化。根據(jù)阿里米德所說(shuō)，貪婪實(shí)際上就是亞當(dāng)斯密學(xué)說(shuō)當(dāng)中無(wú)形之手的原始表達(dá)，我們采用參考點(diǎn)來(lái)量化貪婪，也就是說(shuō)貪婪不受到控制的話(huà)，則杠桿率與潛在的損失率都將無(wú)限的上升，即使貪婪不受限制，贏取巨額收益的機(jī)會(huì)也會(huì)非尋常。我相信所有銀行家或者是保險(xiǎn)公司都知道他們的那些金融衍生產(chǎn)品的危害性，但是他還是要賭一把，就是因?yàn)槿绻銖闹匈嵰还P的話(huà)就賺大了，他其實(shí)賭的就是概率。

最后我再根據(jù)這個(gè)理論對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展提供一些建議。我們知道在中國(guó)的改革開(kāi)放初期，當(dāng)時(shí)最重要的任務(wù)就是提高人們的生活水平，也就是解決人們的吃飯問(wèn)題，這是一個(gè)生存觀。那么，到現(xiàn)在這個(gè)階段，人們現(xiàn)在比以前要富裕了，但是依賴(lài)于出口的經(jīng)濟(jì)是不可持續(xù)的，那么到底怎么樣解決這個(gè)問(wèn)題呢？我們今天這個(gè)論壇已經(jīng)反復(fù)的討論了，就是要鼓勵(lì)內(nèi)需。那么，怎么鼓勵(lì)內(nèi)需呢？可能有很多不同的方法，但是我的想法就是有一個(gè)重要的因素需要考慮，也就是說(shuō)只有當(dāng)社會(huì)具備了基本安全網(wǎng)的時(shí)候，人們才愿意去消費(fèi)，尤其是包括醫(yī)療、教育、住房，還有養(yǎng)老等等。在沒(méi)有基本安全網(wǎng)的時(shí)候，是很難鼓勵(lì)人們?nèi)ハM(fèi)的，尤其是醫(yī)療。那么在西方有一些很好的經(jīng)驗(yàn)可以給我們借鑒，我在英國(guó)呆了三年，當(dāng)時(shí)給我印象最深刻的就是，英國(guó)的醫(yī)保系統(tǒng)，英國(guó)的醫(yī)保系統(tǒng)是全世界最好的系統(tǒng)之一，而且我認(rèn)為是需要遠(yuǎn)見(jiàn)、需要勇氣和耐心才能建立這個(gè)社會(huì)安全網(wǎng)，因?yàn)槭切枰荛L(zhǎng)的時(shí)間，而且很長(zhǎng)時(shí)間看不到效果，所以我們必須要耐心！但是，這是很重要的，這對(duì)社會(huì)和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定也是至關(guān)重要的。

謝謝！

柯林•梅爾：非常感謝周迅宇教授。我想在某些方面來(lái)看，讓我覺(jué)得有些沮喪，因?yàn)樗坪踔该髁嗽谑袌?chǎng)上有很多的低效率和理性的情況，然后事情正在系統(tǒng)范圍內(nèi)變得越來(lái)越糟糕，而在監(jiān)管方面似乎我們還沒(méi)有做任何改進(jìn)的努力。所以，我請(qǐng)各位問(wèn)問(wèn)題之前，我也想問(wèn)一下我們各位專(zhuān)家了，那就是我們應(yīng)當(dāng)做什么呢？尤其是中國(guó)應(yīng)當(dāng)做什么？比如說(shuō)我們應(yīng)當(dāng)減少對(duì)市場(chǎng)的依賴(lài)？是不是意味著國(guó)家控制可能在某些方面減少短期行為更有效？比如說(shuō)是不是應(yīng)當(dāng)進(jìn)行征稅的行為來(lái)減少短期行為？中國(guó)是不是要把自己與外部的這種非理性和低效率的行為進(jìn)行隔離呢？我們應(yīng)當(dāng)做什么？就是考慮到當(dāng)今世界的金融，如你們所說(shuō)，是充滿(mǎn)了低效率和不理性的話(huà)，那么我們應(yīng)當(dāng)做什么？

安德魯•霍爾丹：這是關(guān)于平衡的問(wèn)題，比如說(shuō)看看中國(guó)，我剛才談到了中國(guó)的兩個(gè)“自我”，一個(gè)是耐心的，一方面就是公司儲(chǔ)蓄的高居不下；另外還有一個(gè)不耐心的方面，就是資產(chǎn)和證券價(jià)格高起不下的狀態(tài)。當(dāng)然，我們想說(shuō)，看看第一個(gè)問(wèn)題，就是家庭儲(chǔ)蓄的問(wèn)題，尤其是公司儲(chǔ)蓄的問(wèn)題，他們的儲(chǔ)蓄率是非常高的，中國(guó)公司的儲(chǔ)蓄率非常高，剛才我談到了美國(guó)和英國(guó)公司分紅的情況，中國(guó)的分紅例子就非常少了，而英美公司的分紅一直是不斷增加的，而中國(guó)的公司就不一樣了，比如2008年只有50%中國(guó)的上市公司有分紅，在某些方面他們顯示出了中國(guó)的公司可能耐心是不是太多了？沒(méi)有把太多的錢(qián)用在分紅或者是提高工人的消費(fèi)能力方面。當(dāng)然，大家可以說(shuō)，這個(gè)自由化的進(jìn)程可能在未來(lái)會(huì)有更好的結(jié)果，是不是這代表了中國(guó)會(huì)有更好的公司治理呢？或者說(shuō)中國(guó)的資本市場(chǎng)在未來(lái)會(huì)有更多的開(kāi)放呢？相比起外部的沖擊是不是現(xiàn)在更少呢？但是我想這也跟中國(guó)的非耐性、不耐心有關(guān)聯(lián)。

談到所謂解決方案的時(shí)候，至少有一個(gè)爭(zhēng)論性的焦點(diǎn)，就是我們是不是需要一些激勵(lì)的政策？比如說(shuō)一些買(mǎi)本國(guó)貨的策略，可能并不能順應(yīng)市場(chǎng)的趨勢(shì)。比如說(shuō)我提出的一個(gè)觀點(diǎn)，通過(guò)公司治理來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題，作為股東，你們都有股票所代表的投票權(quán)，對(duì)我來(lái)說(shuō)，它實(shí)際上都是走到市場(chǎng)失靈表面的癥狀之下，然后來(lái)做出一個(gè)綜合性的解決方案，它并不是說(shuō)是不是要更多、更少的自由化的問(wèn)題。

伊恩•戈?duì)柖。旱谝粋€(gè)要強(qiáng)調(diào)的就是我們必須要認(rèn)識(shí)到中國(guó)和其他的一些領(lǐng)先的新興市場(chǎng)他們扮演的關(guān)鍵角色，尤其是在拯救全球經(jīng)濟(jì)當(dāng)中所扮演的角色，要不然的話(huà)，我們現(xiàn)在的情況就會(huì)糟糕很多。那么，我最不會(huì)提出的一個(gè)建議就是中國(guó)在財(cái)政措施方面出現(xiàn)徹底停止的情況；但是另外一方面我也鼓勵(lì)中國(guó)在架構(gòu)、監(jiān)管能力方面有更好、更新的架構(gòu)，這樣應(yīng)對(duì)更加復(fù)雜的金融事件所帶來(lái)的挑戰(zhàn)。第三，我想中國(guó)應(yīng)該扮演一個(gè)更積極，而不是不積極的G20當(dāng)中的角色，我知道中國(guó)現(xiàn)在有一個(gè)關(guān)于中國(guó)在G20當(dāng)中角色的討論，尤其是談到八國(guó)集團(tuán)它在解決短期問(wèn)題方面的無(wú)能為力，可能G20集團(tuán)會(huì)成為中國(guó)解決這個(gè)問(wèn)題的最好平臺(tái)。當(dāng)然，這些和氣侯變化等方面都是息息相關(guān)的，它也是風(fēng)險(xiǎn)管理一個(gè)有機(jī)的組成部分。因?yàn)樗械倪@些都是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的有機(jī)組成部分，我們必須要理解所謂的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)本質(zhì)是什么，世界可能不想看到中國(guó)僅僅是閉關(guān)鎖國(guó)，重新回到隔絕的狀態(tài)，我們不希望是這樣的。

周迅宇：剛才柯林•梅爾院長(zhǎng)講到了如何處理非理性、低效率的問(wèn)題，首先我們要認(rèn)識(shí)到非理性可能是作為人的一個(gè)自然組成部分，人本身就是不理性的，不管是貪婪、恐懼或者是風(fēng)險(xiǎn)的攝取等等都是正常的人類(lèi)的行為，我們必須要正視它，同時(shí)我們必須要理解它，這就是我們?yōu)槭裁囱芯啃袨榻鹑趯W(xué)的原因，比如說(shuō)資產(chǎn)管理方面的行為金融學(xué)的影響是什么，不僅僅是了解人們交易行為是什么，而且也了解他們背后真正的動(dòng)機(jī)。所以首先我必須要正視它，然后要有一個(gè)信念，說(shuō)市場(chǎng)不是一直都是有效的，有時(shí)候監(jiān)管是有必要的。我們看到杠桿率因?yàn)檫^(guò)高，所以帶來(lái)的潛在損失也很大，如果你讓人類(lèi)貪婪繼續(xù)增長(zhǎng)的話(huà)，情況就不可收拾了。但是我們?nèi)绾稳ブ苯佑行У目刂迫祟?lèi)的貪婪呢？為了控制人類(lèi)的貪婪，尤其是一種間接方式的話(huà)，我們就需要法規(guī)，比如說(shuō)我們需要引入一些約束的手段，這樣可以減少杠桿率或者潛在的損失，這樣可以至少?gòu)拈g接來(lái)控制人類(lèi)的一些本能，比如說(shuō)貪婪，這也是一個(gè)例子而已，證明了通過(guò)這種行為學(xué)的理論來(lái)影響整個(gè)的金融體系。非常感謝！

提問(wèn)：我想問(wèn)所謂內(nèi)生性風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，不管是市場(chǎng)上是不是本來(lái)、本身就有風(fēng)險(xiǎn)，有的時(shí)候市場(chǎng)可能因?yàn)檫@種內(nèi)生性的風(fēng)險(xiǎn)需要更多的監(jiān)管等等。但是我們看看別的東西，看看金融創(chuàng)新的問(wèn)題，比如說(shuō)證券化或者是資產(chǎn)負(fù)債表的改善，或者其他一些情況，我們會(huì)看到風(fēng)險(xiǎn)不斷的升級(jí)、不斷累積的問(wèn)題。同時(shí)，我也同意周教授剛剛提到的前瞻性理論。比如說(shuō)當(dāng)我們看到在風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)點(diǎn)之前，我們很難去進(jìn)行這種避免風(fēng)險(xiǎn)的行為。這樣一種做法往往會(huì)給整個(gè)體系帶來(lái)所謂系統(tǒng)性的不穩(wěn)定性。所以，這就是所謂繼承下來(lái)的內(nèi)在性的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于這種內(nèi)生性的風(fēng)險(xiǎn)，中央銀行應(yīng)當(dāng)怎么做來(lái)治理它們呢？

安德魯•霍爾丹：這是個(gè)好問(wèn)題。我們現(xiàn)在做到哪一步了呢？在危機(jī)當(dāng)中我們談到了所謂監(jiān)管或者金融創(chuàng)新的問(wèn)題，比如說(shuō)賣(mài)計(jì)算機(jī)，我們有這樣一個(gè)假設(shè)，那就是所謂的創(chuàng)新它會(huì)把那些壞主意給驅(qū)逐掉，只會(huì)讓好主意留下，市場(chǎng)會(huì)決定。但是我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，這種壞主意帶來(lái)的這些損傷不僅僅是局限在這些不好的產(chǎn)品或者壞產(chǎn)品他們所在的市場(chǎng)上，因?yàn)閴牡膭?chuàng)新它也有很大的外部性，比如算法方面一些非?？斓淖龇ǎ旧硪彩怯型獠啃缘?，影響到了整個(gè)金融市場(chǎng)和操作；比如說(shuō)醫(yī)藥產(chǎn)品，它受到的監(jiān)管非常的嚴(yán)格，有很多的臨床試驗(yàn)或者是成分方面的要求等等，這樣它可以避免整個(gè)體系發(fā)生系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，不會(huì)成為公共健康的威脅。但是，同樣來(lái)說(shuō)，我們是不是要以同樣針對(duì)醫(yī)藥行業(yè)的方式來(lái)進(jìn)行金融方面的監(jiān)管呢？我認(rèn)為可能不需要這么極端。危機(jī)之后，我想我們?cè)谟^念方面的這樣一個(gè)轉(zhuǎn)變，就是我們?cè)诳创齽?chuàng)新的時(shí)候，不僅僅是就創(chuàng)新來(lái)看創(chuàng)新，我們總是要看一看這個(gè)創(chuàng)新是不是能帶來(lái)好的成果，至少能問(wèn)這樣一個(gè)問(wèn)題“我們需不需要進(jìn)行早期的干預(yù)來(lái)防止那些壞的創(chuàng)新帶來(lái)系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)？”

周迅宇：我想新古典主義經(jīng)濟(jì)學(xué)和行為金融學(xué)的很大不同就是后者，相信人們天生具有風(fēng)險(xiǎn)追逐的本能。那么冒風(fēng)險(xiǎn)就像賭博一樣，這是投資當(dāng)中的賭博。就像在金融危機(jī)之前一樣，大家基本上都是在下賭注，說(shuō)美國(guó)的住房市場(chǎng)不會(huì)崩潰，基本上每一個(gè)人都是這么賭的，不管是買(mǎi)房的人，還是銀行的借款人，或者是政府，或者是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，他們都下注，也就是說(shuō)世界好的狀況，也就是美國(guó)的住房市場(chǎng)不會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。但是如果真的出現(xiàn)問(wèn)題了，損失就大了。因?yàn)槿藗兪窃谙沦€注啊，有這樣一個(gè)行為，他們就會(huì)用杠桿。而對(duì)于監(jiān)管來(lái)說(shuō)，很重要的一點(diǎn)就是管理好杠桿率，這也是全世界的銀行都在做的一件事情，就是進(jìn)一步的遏制杠桿的水平。

伊恩•戈?duì)柖。何抑幌胙a(bǔ)充一點(diǎn)，那就是如果個(gè)人層面認(rèn)為一個(gè)東西是好的，但是在集體層面，一個(gè)單一的產(chǎn)品或者是創(chuàng)新也可能會(huì)帶來(lái)系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，如果被大范圍應(yīng)用的話(huà)。

提問(wèn)：我來(lái)自亞洲開(kāi)發(fā)銀行。我想感謝三位所有的演講人給我們做這么好的一個(gè)演講，但是和主持人不一樣，我并沒(méi)有感到沮喪，反而它可能讓我想到我們?nèi)绾稳ビ^察、學(xué)習(xí)人們的行為以及金融創(chuàng)新的問(wèn)題，或者說(shuō)所謂看不見(jiàn)的手，或者是在這個(gè)市場(chǎng)當(dāng)中其他的力量，然后我們針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)是如何行為的？風(fēng)險(xiǎn)是被夸大了還是風(fēng)險(xiǎn)被貶低了？當(dāng)我們看儲(chǔ)蓄方面行為的時(shí)候，比如說(shuō)我們看到利率達(dá)到了歷史的低位，因此現(xiàn)在有很大的借貸動(dòng)力，但是我們看到，公司它們的現(xiàn)金仍然很多，而消費(fèi)者也變得越來(lái)越警覺(jué)，因此我們要考慮的是，隨著利率不斷的上升，如果我們能夠預(yù)測(cè)到利率上升的話(huà)，我們是要考慮什么樣的后果？如何應(yīng)對(duì)它？

柯林•梅爾：首先先請(qǐng)安德魯•霍爾丹來(lái)回答，比如說(shuō)它現(xiàn)在是眼前的問(wèn)題，但是它有長(zhǎng)期的影響。

安德魯•霍爾丹：這是一個(gè)非常好的問(wèn)題。但是對(duì)這個(gè)問(wèn)題我想肯定是存在您提到的這種風(fēng)險(xiǎn)的。我還記得曾經(jīng)在危機(jī)前和危機(jī)后累積的股票方面的風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)在還是存在，那么這些不平衡的狀態(tài)實(shí)際上是被這些政策的干預(yù)暫時(shí)的壓了下去。但是現(xiàn)在這個(gè)問(wèn)題又重新浮出水面，我不知道這對(duì)全球的增長(zhǎng)到底會(huì)帶來(lái)什么樣的影響，但是我認(rèn)為是存在風(fēng)險(xiǎn)的。

柯林•梅爾：謝謝安德魯先生。

伊恩•戈?duì)柖。鹤钭屛覔?dān)心的還是養(yǎng)老金資金不足的問(wèn)題，現(xiàn)在很多的政府、很多的大公司都要讓他們支付養(yǎng)老金，在市場(chǎng)上沒(méi)有辦法得到很好的回報(bào)，未來(lái)怎么樣解決資金缺口的問(wèn)題，這是一個(gè)很大的挑戰(zhàn)，我認(rèn)為這是最大的一個(gè)威脅。但是在近期，總的來(lái)說(shuō)，整個(gè)社會(huì)保障還有醫(yī)保系統(tǒng)的資金不足也是對(duì)政府財(cái)政來(lái)說(shuō)是一個(gè)很大的考驗(yàn)，我更擔(dān)心的是一些基本的架構(gòu)方面的問(wèn)題，而并不只是關(guān)注這些小風(fēng)險(xiǎn)的累積。

柯林•梅爾：好，我們現(xiàn)在就得結(jié)束這個(gè)階段的論壇了。如果現(xiàn)在這個(gè)模式是錯(cuò)誤的話(huà)，我們是不是需要新的模型呢？那就需要我們做更多的研究。謝謝！謝謝三位演講嘉賓。

主持人：在此，我想感謝我們的主持人柯林•梅爾，還有我們的三位演講嘉賓，這一段的討論非常精彩。作為歐洲的政治家來(lái)說(shuō)，我在過(guò)去50年，實(shí)際上德國(guó)的科爾總理，他從來(lái)沒(méi)有去鍛煉過(guò)，而且也不節(jié)食，而且不去健身館，我記得有一次他跟我說(shuō)過(guò)，他說(shuō)人們總是讓他做點(diǎn)什么？他說(shuō)，按照我的經(jīng)驗(yàn)來(lái)說(shuō)，通常最好的就是什么也不做。因此，他真的是很有耐心，他就坐在樹(shù)下休息。但是，你需要知道在什么時(shí)候你應(yīng)該急躁，當(dāng)然這是我從安德魯•霍爾丹，還有伊恩•戈?duì)柖?，以及周先生的講話(huà)當(dāng)中學(xué)到的東西。

對(duì)我來(lái)說(shuō)非常榮幸能夠在今天這個(gè)圓滿(mǎn)的會(huì)議結(jié)束前邀請(qǐng)中國(guó)建設(shè)銀行的董事長(zhǎng)郭樹(shù)清先生做結(jié)束的致辭，他的簡(jiǎn)歷是非常讓人敬佩的，這里就不具體介紹了。他現(xiàn)在是中國(guó)建設(shè)銀行的董事長(zhǎng)，而且他也是牛津大學(xué)的訪(fǎng)問(wèn)學(xué)者，因此，我們對(duì)他是非常的熟悉，而且他的生產(chǎn)率是非常非常高的，大家看看他在過(guò)去發(fā)表的這些論文和文章，天哪，我覺(jué)得要是其中有一些牛津出版社出版的就好了。我們非常榮幸，在今天會(huì)議結(jié)束前邀請(qǐng)到郭樹(shù)清先生來(lái)介紹中國(guó)金融體制的改革。

郭樹(shù)清：謝謝！近期的金融危機(jī)是前所未有的，它的起源不是從發(fā)展中國(guó)家起源的，或者是新興經(jīng)濟(jì)體，而是從最發(fā)達(dá)的國(guó)家，美國(guó)全球金融中心華爾街起源的。那么到底這個(gè)根本的原因在哪里呢？人們說(shuō)是高杠桿率或者是過(guò)渡產(chǎn)品的創(chuàng)新，還有大而不能倒，或者是市場(chǎng)的盲目性，甚至是人類(lèi)的貪婪。

剛才我也聽(tīng)到周先生介紹過(guò)，我認(rèn)為人的貪婪始終都存在，應(yīng)該說(shuō)這些因素都發(fā)揮了作用，可能有一些是所有的金融危機(jī)當(dāng)中都會(huì)出現(xiàn)的因素，但是很難解釋這次的金融危機(jī)。那么我們應(yīng)該怎么做呢？我們之前又做了什么呢？我認(rèn)為，我們應(yīng)該關(guān)注監(jiān)管。現(xiàn)在的G20還有金融穩(wěn)定局的討論，以及美國(guó)的金融監(jiān)管改革都關(guān)注了金融監(jiān)管問(wèn)題，美國(guó)的國(guó)會(huì)最近剛剛通過(guò)了一部歷史性的法案，叫做“多德弗蘭克消費(fèi)者保護(hù)法案”，一共2300多頁(yè)。聽(tīng)說(shuō)我們今天的討論非常的精彩，按我是一個(gè)商人，我很忙，所以沒(méi)有辦法來(lái)聽(tīng)到今天的這些演講。我們一份2300頁(yè)的法案實(shí)在是令人驚嘆！那么奧巴馬總統(tǒng)也說(shuō)了，這個(gè)是為未來(lái)更加穩(wěn)固、更加安全的金融機(jī)構(gòu)奠定了基礎(chǔ)。

現(xiàn)在的金融系統(tǒng)怎么樣呢？我覺(jué)得還是沒(méi)有找到答案?？峙挛覀兒芸煊謺?huì)看到這個(gè)立法的泡沫，很多其他的國(guó)家也會(huì)跟隨美國(guó)。如果說(shuō)你現(xiàn)在要找工作的話(huà)，不要到商業(yè)銀行工作，這不是一個(gè)好的時(shí)間。在這里有幾個(gè)基本的問(wèn)題，在我們中國(guó)進(jìn)行金融改革的時(shí)候要改革的幾個(gè)主要的基本問(wèn)題：第一，金融行業(yè)的定位和功能，尤其是在發(fā)達(dá)國(guó)家，金融業(yè)的定位和功能，包括西歐還有美國(guó)，因?yàn)檫@些國(guó)家的金融行業(yè)和中國(guó)的金融行業(yè)有很大的不同。第二，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和風(fēng)險(xiǎn)分銷(xiāo)的可能性和局限性?，F(xiàn)在金融業(yè)發(fā)展得非常迅速，他們說(shuō)已經(jīng)找到了進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的方法，然后把風(fēng)險(xiǎn)再賣(mài)出去。第三，政府支撐的這些公司參與金融市場(chǎng)。第四，宏觀經(jīng)濟(jì)政策在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)當(dāng)中所扮演的角色。第五，金融全球化和金融本地化之間的矛盾。第六，國(guó)際貨幣體系，我們有必要更新我們的觀念，還有我們的思維方式。

第一個(gè)問(wèn)題我想詳細(xì)的討論一下。就是在后工業(yè)化時(shí)代，金融行業(yè)的定位是什么？在金融危機(jī)前，在發(fā)達(dá)國(guó)家，金融服務(wù)業(yè)發(fā)展得非?？?，尤其是過(guò)去的30年間。為了增強(qiáng)金融行業(yè)的發(fā)展，在北美洲、澳大利亞，還有歐洲所有這些發(fā)達(dá)國(guó)家，還有所有的城市，在倫敦是有金融城，格拉斯哥，愛(ài)丁堡，中國(guó)我們也有很多的城市想成為金融中心，那么當(dāng)?shù)卣恼咭舶阎攸c(diǎn)放在了發(fā)展金融行業(yè)上。似乎這個(gè)行業(yè)是有無(wú)限的增長(zhǎng)潛力，而且是個(gè)高附加值的行業(yè)，所以在中國(guó)，我們常說(shuō)這是一個(gè)朝陽(yáng)行業(yè)還是一個(gè)落日產(chǎn)業(yè)？我們認(rèn)為金融行業(yè)肯定是屬于朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)。但是實(shí)際上很難判斷的，因?yàn)樵谖C(jī)之前，在所有的工業(yè)化國(guó)家，他們?cè)诰蜆I(yè)方面金融業(yè)占6%，在GDP的占比是9%，在企業(yè)的利潤(rùn)占比大概是20%或者是30%，那么最高的一年在美國(guó)曾經(jīng)達(dá)到40%，也就是說(shuō)整個(gè)金融業(yè)的利潤(rùn)達(dá)到所有企業(yè)利潤(rùn)的40%，可以說(shuō)這樣的國(guó)家他們的金融業(yè)是過(guò)渡發(fā)達(dá)的。

為什么說(shuō)它是過(guò)渡發(fā)達(dá)的？有三個(gè)原因：第一，在這些發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，目前更加依賴(lài)的是人力資本和智力、財(cái)富，以及生態(tài)的財(cái)富，而不是固定資產(chǎn)投資或者是為市場(chǎng)提供資金，那么為市場(chǎng)提供資金的這個(gè)功能現(xiàn)在已經(jīng)大大的弱化了，所以說(shuō)對(duì)金融服務(wù)的支持需求實(shí)際上應(yīng)該有所控制。第二，競(jìng)爭(zhēng)，還有科技的進(jìn)步，把資源有效分配的效率提高了。金融行業(yè)也不應(yīng)該例外，我們看到很多新興的技術(shù)，來(lái)提升我們的生產(chǎn)力，比如說(shuō)在中國(guó)，我們有自動(dòng)提款機(jī)，在過(guò)去五年，增長(zhǎng)達(dá)到400%，還有電子銀行，還有手機(jī)銀行等等也得到了快速的發(fā)展。第三，虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)不能脫離得太遠(yuǎn)；現(xiàn)在很多新興、發(fā)達(dá)的金融業(yè)務(wù)，比如說(shuō)自助業(yè)務(wù)，還有內(nèi)部流通的產(chǎn)品，無(wú)論是受監(jiān)管的還是不受監(jiān)管的，而且在新興市場(chǎng)，像中國(guó)這樣的新興市場(chǎng)我們的金融業(yè)發(fā)展得非?？?。所以在發(fā)達(dá)國(guó)家，我認(rèn)為這個(gè)金融服務(wù)業(yè)實(shí)際上未來(lái)會(huì)逐漸的衰落。因?yàn)楣?yīng)是過(guò)渡的。在歷史上我們其實(shí)已經(jīng)看到過(guò)的，比如說(shuō)在古羅馬，古羅馬的公共浴場(chǎng)是遍地開(kāi)花，在中世紀(jì)的時(shí)候，全世界到處建教堂，中國(guó)到處建寺廟，現(xiàn)在是不是銀行太多了，基金也太多了，無(wú)論是對(duì)沖基金也好，還是私募基金也好，都是越來(lái)越多。

第二個(gè)問(wèn)題就是如何來(lái)定義風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)化和風(fēng)險(xiǎn)的分銷(xiāo)？比如說(shuō)在教科書(shū)里面會(huì)說(shuō)一個(gè)完美的金融體系可以把風(fēng)險(xiǎn)降到零，把風(fēng)險(xiǎn)折讓降到零。但是我們知道在現(xiàn)實(shí)世界中，沒(méi)有什么東西是完美的。這也就是我們?cè)诎l(fā)達(dá)國(guó)家金融業(yè)過(guò)渡發(fā)展的一個(gè)重要原因。那么關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和風(fēng)險(xiǎn)的分銷(xiāo)，我們看到出現(xiàn)了大量的新產(chǎn)品和新的工具，成立了很多的新機(jī)構(gòu)，然后有太多優(yōu)秀的大學(xué)畢業(yè)生去金融業(yè)工作，有一些是學(xué)數(shù)學(xué)的，有的是物理的，有的是學(xué)工程學(xué)?，F(xiàn)在金融行業(yè)已經(jīng)變成了一個(gè)高科技的行業(yè)，但是很自然的消費(fèi)者希望的是低價(jià)格和高收益，儲(chǔ)戶(hù)希望更高的利息，同時(shí)又具有安全性，而投資者也希望沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還能獲得好的回報(bào)。當(dāng)然不可能所有人都能實(shí)現(xiàn)他們的目標(biāo)，在過(guò)去幾年，這些金融機(jī)構(gòu)，有一些大的銀行，還有一些大的跨國(guó)銀行似乎是在告訴我們，他們可以做到！從某種程度上來(lái)看，他們是把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移了，而且是賣(mài)出去了，包括中國(guó)的銀行，我的建設(shè)銀行，我們也買(mǎi)了好多債券，買(mǎi)了一些CDO，大概買(mǎi)了10億美金的CDO。如果說(shuō)我們之前就知道它的風(fēng)險(xiǎn)的話(huà)，那我至少可以把那筆錢(qián)省下來(lái)捐給牛津大學(xué)，這不是更好的用途嗎？因?yàn)槲C(jī)之前的幾年我們的表現(xiàn)比較好，實(shí)際上我還記得，我們上市的時(shí)候，到美國(guó)路演，大家都在跟我們說(shuō)，銀行基金他們的收益在三年內(nèi)都是兩位數(shù)的增長(zhǎng)，在危機(jī)前，那么這對(duì)我來(lái)說(shuō)是很奇怪的，因?yàn)槟惚仨氁獑?wèn)自己一個(gè)問(wèn)題，這個(gè)收益來(lái)自哪里呢？因?yàn)檎鎸?shí)的經(jīng)濟(jì)沒(méi)有哪個(gè)行業(yè)，或者至少說(shuō)很少有哪個(gè)行業(yè)可以達(dá)到兩位數(shù)的收益，憑什么金融業(yè)可以做得到呢？

所以，收益率和風(fēng)險(xiǎn)也是我們?cè)谒薪鹑诨顒?dòng)當(dāng)中需要平衡的一個(gè)原則，如果說(shuō)沒(méi)有把風(fēng)險(xiǎn)充分的揭示，那么就不能賣(mài)這種產(chǎn)品了。

第三個(gè)問(wèn)題就是政府支持的這種機(jī)構(gòu)，它們?cè)诮鹑谑袌?chǎng)的參與界限是什么，我這里不是說(shuō)國(guó)有銀行，因?yàn)樵诮鹑谖C(jī)當(dāng)中，基本上英國(guó)和美國(guó)所有的大銀行都變成了國(guó)有化的銀行，而且就是在一夜之間就成為了國(guó)有化的銀行，那我不認(rèn)為他們是想學(xué)習(xí)中國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，可能很少有人認(rèn)為這是一個(gè)正常的狀態(tài)。但是我在這里說(shuō)的實(shí)際上是美國(guó)一個(gè)很成功的模式，也就是具有政府背景的企業(yè)，GSE，在美國(guó)，對(duì)我們來(lái)說(shuō)是給我們提供了很好的榜樣，比如說(shuō)他的房地美和房利美，以前還有三利美，是給學(xué)生提供貸款的，現(xiàn)在也民營(yíng)化了。那么在美國(guó)，他們的金融政策是比較深入的，也就是說(shuō)它是把公共政策的目標(biāo)和這個(gè)市場(chǎng)的行為結(jié)合在一起了，這是一種非常獨(dú)特的業(yè)務(wù)模式，而且在很長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)這個(gè)模式都是很成功的。但是，隨著他們業(yè)務(wù)的擴(kuò)大，結(jié)果就不同了。他們說(shuō)這個(gè)房利美和房地美可以每年為消費(fèi)者提供更低利率的貸款，因?yàn)樗麄兊娜谫Y成本比較低。那么這個(gè)故事是很難以復(fù)制的。但是我們都知道，到現(xiàn)在為止，美國(guó)政府已經(jīng)給房利美和房地美注資了1500億美金，但是，應(yīng)該說(shuō)目前美國(guó)的金融改革是沒(méi)有包括房利美和房地美的。奧巴馬總統(tǒng)兩天前也宣布了美國(guó)要成立一個(gè)基建投資銀行，也就是美國(guó)的建行，我們這個(gè)建行剛剛才把它轉(zhuǎn)化成了一個(gè)商業(yè)化的銀行，商業(yè)銀行，我們完全朝著兩個(gè)方向在走，這是一個(gè)很有趣的現(xiàn)象。

現(xiàn)在我們還需要考慮的一個(gè)問(wèn)題就是如何重建我們的金融體系，怎么樣對(duì)待這些有政府背景的公司？因?yàn)樵跉W洲，我們一直在討論，歐洲他們的社會(huì)福利比較好，他們的養(yǎng)老金、醫(yī)保政策都非常的好，我們發(fā)現(xiàn)美國(guó)的房產(chǎn)市場(chǎng)問(wèn)題，實(shí)際上是他們給很多人提供了擁有資金住房的機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)了他們的夢(mèng)想。這種宏觀政策到底是利大于弊還是弊大于利？我們采用一些反周期性的刺激政策，結(jié)合了財(cái)政政策和貨幣政策兩手一起抓，在這次的危機(jī)前，我們看到美聯(lián)儲(chǔ)把政策利率長(zhǎng)期保持在一個(gè)低位，那這個(gè)肯定是有重要原因的。有些人也說(shuō)，因?yàn)樽鳛橐粋€(gè)凈出口的狀態(tài)，實(shí)際上應(yīng)該對(duì)美國(guó)的金融危機(jī)負(fù)責(zé)的，因?yàn)樗莾糍Y本流入，還有就是金融資源的過(guò)渡充分，反而導(dǎo)致了這次的金融危機(jī)，也可能會(huì)有別的原因，但是我想其實(shí)這個(gè)可能是主要的原因。如果您比較一下美國(guó)和全球的金融體系，實(shí)際上美國(guó)是大大受于儲(chǔ)蓄率過(guò)高的國(guó)家，比如說(shuō)中國(guó)和日本，這樣使得它的借貸成本非常非常低。

還有，實(shí)際上來(lái)看根據(jù)經(jīng)濟(jì)的理論，尤其是國(guó)際上的一些經(jīng)濟(jì)決定了這個(gè)理論，美國(guó)的這個(gè)經(jīng)濟(jì)可能更為自主、更加自由一些，比其他國(guó)家的國(guó)家經(jīng)濟(jì)或者是全球經(jīng)濟(jì)更自由一些，我想這也是一個(gè)公開(kāi)可以討論的問(wèn)題。因?yàn)樾碌恼撜{(diào)是，如果美聯(lián)儲(chǔ)更早、更快升息的話(huà)，它可能不會(huì)起到太大的幫助作用，因?yàn)樽》渴袌?chǎng)上這些結(jié)構(gòu)性的產(chǎn)品可能并不是由美聯(lián)儲(chǔ)的政策變化所導(dǎo)致的，或者說(shuō)由利率所導(dǎo)致的，因?yàn)閷?duì)于絕大多數(shù)人來(lái)說(shuō)，那些機(jī)構(gòu)推出的產(chǎn)品它的利潤(rùn)是非常高的，非常具有吸引力的。

第五個(gè)問(wèn)題如何處理全球化和金融市場(chǎng)本地化的沖突？經(jīng)濟(jì)的全球化讓世界的金融一體化進(jìn)程變得更加的加速了，在全球現(xiàn)在要比之前的任何時(shí)候更容易進(jìn)行金融資源的分享。但是隨著儲(chǔ)蓄和資本變得更加的富足，至少并不是像以前那么缺少了，國(guó)家的平衡，尤其是儲(chǔ)蓄和投資之間的平衡已經(jīng)逐漸的失去了意義。但是這樣一種全球化的趨勢(shì)有好處，也有不利的地方。很多人談到了儲(chǔ)蓄和投資之間的不平衡問(wèn)題，尤其談到了進(jìn)出口、經(jīng)常帳戶(hù)不平衡的問(wèn)題，也就是說(shuō)一個(gè)國(guó)家儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)到另外一個(gè)國(guó)家的經(jīng)常項(xiàng)目之上，但是我并不認(rèn)為這是一個(gè)特別重要的問(wèn)題。因?yàn)閷?duì)于工業(yè)化的發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，他們也有很高的儲(chǔ)蓄率，不管是瑞典、奧地利，德國(guó)，尤其是那些德語(yǔ)系的國(guó)家，還有瑞士等等，挪威，但是有一些發(fā)達(dá)國(guó)家，英國(guó)、美國(guó)、法國(guó)、西班牙，他們都是在赤字，他們的儲(chǔ)蓄率確實(shí)不高。而對(duì)于發(fā)展中國(guó)家來(lái)說(shuō)，我們也有同樣的情況，新興的市場(chǎng)他們一般的儲(chǔ)蓄率是比發(fā)達(dá)國(guó)家要高的，而最重要的一點(diǎn)是，今天國(guó)內(nèi)的儲(chǔ)蓄率并不是意味著直接的國(guó)民儲(chǔ)蓄，因?yàn)槿绻覀儼呀?jīng)常項(xiàng)目當(dāng)中的凈出口去掉的話(huà)，我打開(kāi)來(lái)看，大概有60%是由在中國(guó)的外資企業(yè)貢獻(xiàn)的，那么這個(gè)順差是誰(shuí)的呢？不是中國(guó)的順差，至少不全是中國(guó)的。

另外一個(gè)是消費(fèi)本身也很難去界定，因?yàn)槲艺劦搅税l(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，很大的程度上依賴(lài)于他們的人力資本、智力方面的資本；但是，這是由教育產(chǎn)生的，根據(jù)其他的一些定義，教育的支出仍然被認(rèn)作是消費(fèi)，美國(guó)我想每年的教育支出大概是GDP10%的樣子？但中國(guó)也就是5%，這個(gè)5%應(yīng)當(dāng)被記作是一種投資，因?yàn)樗嵘氖侨肆Y本，是儲(chǔ)蓄的一部分，這也是很重要的。所以，我們僅僅說(shuō)教育支出是消費(fèi)，可能還是不夠的。

那么，第一次在歷史上來(lái)看有一些金融市場(chǎng)已經(jīng)變成了真正意義上的全球市場(chǎng)；但是，就算是這樣一個(gè)全球化的金融市場(chǎng)，也是分成多個(gè)部分的，有的時(shí)候他們?cè)谔桌矫鏁?huì)存在一些相互連接的情況，但是也有一些特殊的情況；另一方面也有很多不同類(lèi)型的金融市場(chǎng)，全球的、地區(qū)的和國(guó)家的金融市場(chǎng)，尤其對(duì)于全球信用市場(chǎng)是這樣的情況。所以，我們必須有針對(duì)不同市場(chǎng)的不同界定、不同界限，這樣就不會(huì)隨意的跨越不同的界限來(lái)混淆了。比如說(shuō)很多中國(guó)的銀行買(mǎi)了歐洲銀行的商業(yè)票據(jù)，然后最后可能出現(xiàn)了一些問(wèn)題，比如說(shuō)愛(ài)爾蘭、冰島的一些主權(quán)債券出現(xiàn)了問(wèn)題；但是這可能和他們的產(chǎn)品直接相關(guān)的，是局部性的問(wèn)題。

最后這個(gè)問(wèn)題那就是我們需要什么樣的一個(gè)國(guó)際貨幣體系呢？我認(rèn)為現(xiàn)在確實(shí)有一個(gè)美元危機(jī)的問(wèn)題，也沒(méi)有一個(gè)歐元的危機(jī)。因?yàn)楝F(xiàn)在美元現(xiàn)在還是足夠強(qiáng)勁來(lái)支持全球經(jīng)濟(jì)的，而歐元也證明了它可能比大家玉祥的還要穩(wěn)定和強(qiáng)壯一些；但是美元確實(shí)面臨著很?chē)?yán)重的挑戰(zhàn)，并不是因?yàn)樗粩嗟馁H值或者是美國(guó)政府無(wú)限制的發(fā)行貨幣。而歐元有其他類(lèi)型的一些問(wèn)題，比如說(shuō)政府的貨幣和財(cái)政政策造成的。所以，我想我們需要更多的盈通貨幣來(lái)建立一個(gè)新的全球貨幣體系，不管是日元或者是中國(guó)的人民幣。中國(guó)現(xiàn)在正在積極的推行人民幣的國(guó)際化進(jìn)程，我想這是一個(gè)很好的步伐，同時(shí)它也會(huì)成為中美之間或者是匯率爭(zhēng)論的一個(gè)非常好的解決方案。而世界的中央銀行它的建立，包括全球性的銀行也是有這種可能的，這樣我們可以找到共同監(jiān)管的能力，跨境監(jiān)管也會(huì)成為一種可能。這樣我們不僅僅處理國(guó)家性的，同時(shí)也可以處理國(guó)際性的、系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。

非常感謝！

主持人：非常感謝郭董事長(zhǎng)，感謝你富有見(jiàn)地的演講，同時(shí)你也談到了很多幽默的小故事，也許我們要建一點(diǎn)有美國(guó)特色社會(huì)主義的說(shuō)法，這是非常有意思的演講了。但是，我覺(jué)得這是從根本上來(lái)說(shuō)比較樂(lè)觀的演講。我想我成為大家喝酒之前的最后障礙了，因此我不會(huì)做一個(gè)全面的總結(jié)，我想說(shuō)兩點(diǎn)：

首先，在衰退開(kāi)始之前的一年，也就是2007年，我總是做演講的時(shí)候說(shuō)到全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)在40年以來(lái)是最快的，而人均的GDP增長(zhǎng)也是全球最快的，達(dá)到了平均3.2%的增長(zhǎng)速度；但是，我也指出，有一半的增長(zhǎng)是美國(guó)的赤字貢獻(xiàn)的，以及中國(guó)的出口貢獻(xiàn)的。同時(shí)，我也曾經(jīng)引用里根總統(tǒng)最喜歡的經(jīng)濟(jì)學(xué)家所說(shuō)的話(huà)，他一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)的定律，也就是說(shuō)“不會(huì)所有的事情都會(huì)繼續(xù)下去，沒(méi)有永久的東西?！蔽蚁Ｍ?，下一次我們?cè)陬?lèi)似論壇舉行的時(shí)候，我希望至少能代表牛津說(shuō)，我們希望能有第二次、第三、第四次的財(cái)經(jīng)論壇，我們希望到時(shí)候能夠去考慮我們?nèi)绾谓⒘艘粋€(gè)更加可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)，尤其是針對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的這樣一個(gè)基礎(chǔ)，因?yàn)槲覀冊(cè)诋?dāng)中都有份。有一個(gè)超現(xiàn)實(shí)主義的劇目，它當(dāng)中有一個(gè)主角說(shuō)，“我們都在地球上，這一點(diǎn)是沒(méi)法改變的”，這也是我們今天所處的環(huán)境，不管我們?cè)谵q論的哪一方，我們都在辯論當(dāng)中有份。

最后，我想感謝幾個(gè)人，再次感謝中國(guó)發(fā)展研究基金會(huì)，也感謝王理事長(zhǎng)和盧邁秘書(shū)長(zhǎng)，感謝你們和牛津大學(xué)結(jié)成很好的合作伙伴，我們也非常感謝你們和我們一道共同舉辦這次會(huì)議，在這樣一個(gè)優(yōu)美的環(huán)境當(dāng)中舉辦這次會(huì)議。同時(shí)也想感謝我們的贊助方，還有我們聯(lián)合的贊助方，包括高偉紳律師事務(wù)所，還有凱恩克勞斯基金會(huì)，同時(shí)感謝各位討論的主持人和演講嘉賓，我想你們各自都是非常出色的貢獻(xiàn)了你們的智慧。同時(shí)，談到經(jīng)濟(jì)學(xué)問(wèn)題的時(shí)候，要表現(xiàn)出很大的智慧不是一件很容易的事，但是今天你們做得很好，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)學(xué)不管怎么說(shuō)也是一個(gè)嚴(yán)肅又令人沮喪的學(xué)科，希望今天各位能跟我一樣享受今天的討論，也感謝今天的主持人和討論嘉賓，當(dāng)然也感謝郭董事長(zhǎng)所做的精彩發(fā)言。

好的，請(qǐng)大家跟我一起參加我們的精彩酒會(huì)。謝謝！

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