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2011年01月28日 21:37
來(lái)源：經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 作者：李保華

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李保華

破發(fā)“病毒”正在從IPO市場(chǎng)向增發(fā)市場(chǎng)迅速散播。

Wind數(shù)據(jù)顯示，自去年12月至今，在41家定向增發(fā)的上市公司中，對(duì)比1月28日開(kāi)盤(pán)價(jià)，已有江中藥業(yè)、國(guó)電南自、華能?chē)?guó)際等9家上市公司已跌破增發(fā)價(jià)，占比近22%。有統(tǒng)計(jì)顯示，2010年以來(lái)完成定向增發(fā)的166家上市公司中有31家破發(fā)，套牢近千億資金。

雖則如此，但基金對(duì)增發(fā)股的熱情卻空前高漲。在2011年前兩周里，有8家上市公司發(fā)布定向增發(fā)上市公告，基金參與了其中7家。而在2010年全年156家公司的定向增發(fā)中，基金僅參與了其中的63家。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，去年四季度有49家上市公司定向增發(fā)，其中18家的參與者中出現(xiàn)了基金，而去年三季度24家上市公司定向增發(fā)只有6家的參與者中出現(xiàn)基金。

本報(bào)了解到，在定向增發(fā)的背后，除了價(jià)格等讓基金有參與的沖動(dòng)外，一條由上市公司、券商投行和研究部門(mén)、基金等買(mǎi)方機(jī)構(gòu)的隱秘利益鏈悄然潛伏于其中。

增發(fā)利益鏈

“總是在增發(fā)的時(shí)候，才發(fā)現(xiàn)了增發(fā)股的價(jià)值。”一位基金公司投資總監(jiān)如此感嘆。

他表示，在定向增發(fā)的利益鏈中，由券商和上市公司簽訂定向增發(fā)協(xié)議，然后券商要做的第一件事就是怎么去勾兌基金等機(jī)構(gòu)參與定向增發(fā)。在這個(gè)過(guò)程中，上市公司一般以財(cái)務(wù)顧問(wèn)費(fèi)用等方式將融資金額約1%左右的費(fèi)用給予券商作為介紹機(jī)構(gòu)參與增發(fā)的中介費(fèi)，負(fù)責(zé)承銷(xiāo)的券商再將費(fèi)用分配給基金等機(jī)構(gòu)以及相互配合的研究員和財(cái)經(jīng)公關(guān)公司。

“隱性的是利用老鼠倉(cāng)、內(nèi)部消息等方式變相創(chuàng)造收益，簡(jiǎn)單的也有直接給現(xiàn)金的”，上述投資總監(jiān)稱(chēng)。本報(bào)咨詢(xún)的多家基金經(jīng)理認(rèn)為，這種不規(guī)范的方式在業(yè)內(nèi)確實(shí)存在。

由于定向增發(fā)中，一般情況下原股東不需要認(rèn)購(gòu)，相對(duì)公開(kāi)增發(fā)來(lái)說(shuō)沒(méi)有為投資者的信心背書(shū)，在市場(chǎng)不好時(shí)，已經(jīng)有多家公司定向增發(fā)失敗。而且定向增發(fā)的審批程序更加簡(jiǎn)單快捷，也省去了路演的麻煩，此時(shí)，投行等中介機(jī)構(gòu)背后的資金優(yōu)勢(shì)開(kāi)始凸現(xiàn)。

一家大型券商的投行負(fù)責(zé)人稱(chēng)，券商推薦私募基金參與定向增發(fā)、收取中介費(fèi)的方式早已存在。他表示，“本身和定向增發(fā)的承銷(xiāo)費(fèi)率下降太快有關(guān)，投行也被迫通過(guò)收取介紹費(fèi)等方式求變。但現(xiàn)在也不好做了，部分上市公司本身和基金等機(jī)構(gòu)存在良好的關(guān)系，券商只作為通道收取的費(fèi)用就非常少?！?/p>

上述投行負(fù)責(zé)人稱(chēng)，其所在的券商最近幫一家企業(yè)定向增發(fā)了6個(gè)億，但只收了800萬(wàn)的承銷(xiāo)費(fèi)。他表示：“定向增發(fā)的對(duì)象企業(yè)都找好了，也不需要我們余額包銷(xiāo)，甚至連簡(jiǎn)單的溝通程序都省掉了，只需要借用投行的通道?！?/p>

每當(dāng)有股票需要定向增發(fā)的時(shí)候，常會(huì)“恰好”有長(zhǎng)期不關(guān)注的該股的研究員發(fā)現(xiàn)了該股的價(jià)值。本報(bào)獲悉，券商的研究員和部分財(cái)經(jīng)公關(guān)公司也卷入其中。上述基金公司投資總監(jiān)稱(chēng)，基金經(jīng)理需要賣(mài)方的報(bào)告為參與增發(fā)提供邏輯支撐，特別是該股不在公司的股票池中的時(shí)候。

一家財(cái)經(jīng)公關(guān)公司在介紹公司做增發(fā)的優(yōu)勢(shì)時(shí)明確表示：我們和國(guó)內(nèi)的大型基金公司的基金經(jīng)理、排名靠前的幾乎所有行業(yè)的券商研究員都有長(zhǎng)期的合作關(guān)系。

定向增發(fā)誘惑

除了上述鏈條外，即使在制度框架下，價(jià)格、估值、管理費(fèi)用等方面都讓基金對(duì)定向增發(fā)產(chǎn)生沖動(dòng)。

按照相關(guān)規(guī)定，上市公司進(jìn)行非公開(kāi)發(fā)行時(shí)，其定價(jià)不得低于發(fā)行基準(zhǔn)日之前20個(gè)交易日平均價(jià)格的90%。

一位深圳基金公司的基金經(jīng)理認(rèn)為，特別是在股市上行時(shí)，這個(gè)價(jià)格對(duì)基金來(lái)說(shuō)是個(gè)不小的誘惑。同時(shí)也避免了從二級(jí)市場(chǎng)大量買(mǎi)入后造成的沖擊成本。

定向增發(fā)股一般都必須鎖定12個(gè)月，盡管估值方式已經(jīng)調(diào)整，但增發(fā)股還是占有估值優(yōu)勢(shì)。

早在2006年，基金也曾大規(guī)模參與定向增發(fā)。基金公司對(duì)所持的鎖定期的增發(fā)股仍按其最近交易日的收盤(pán)價(jià)估值，這令基金公司將這些9折購(gòu)入的限售股的收益直接體現(xiàn)在凈值中并能拉高短期排名。

但監(jiān)管層隨后發(fā)現(xiàn)了這個(gè)漏洞，從2007年7月1日起執(zhí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。

“當(dāng)增發(fā)時(shí)增發(fā)價(jià)和二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格存在較大價(jià)差時(shí)，按照新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則估值仍占優(yōu)勢(shì)。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的公允價(jià)值、估值假設(shè)等本身都是人為估計(jì)出來(lái)的。”上述投資總監(jiān)稱(chēng)。

此外，這些增發(fā)股在鎖定期一年的時(shí)間里，基金公司基本不用付出勞動(dòng)，但同樣坐收1.5%的管理費(fèi)，而這有違背主動(dòng)管理的開(kāi)放式基金的本質(zhì)之嫌。

不過(guò)，在弱市當(dāng)中，增發(fā)價(jià)高于先行股價(jià)以及破發(fā)的現(xiàn)象頻頻出現(xiàn)，使得定向增發(fā)對(duì)于基金的誘惑大大減少。維系他們參與熱情的，只剩下為數(shù)不多的理由。