光大證券：自營巨虧致業(yè)績變臉最差盈利豈能獲最高估值

2010年08月09日 09:24投資者報【大中小】【打印】共有評論0條

《投資者報》記者施路

今年一季度，上證指數僅下跌5%，而光大證券(601788.SH)凈利潤同比下降42.6%，業(yè)績表現在A股上市券商中最差，環(huán)比業(yè)績更是暴跌64.7%。

2010年8月14日，光大證券將披露上市以來的首份中報，多位券商金融行業(yè)分析師向《投資者報》表示：光大證券中期業(yè)績不容樂觀，公司自營業(yè)務虧損可能在二季度進一步擴大，整體業(yè)績降幅應該會超過行業(yè)平均水平。

然而，光大證券IPO發(fā)行價達到21.08元，對應市盈率59倍，成為當時IPO重啟以來的主板新上市公司中最高估值。在主板市場，一般成熟公司獲得近60倍的發(fā)行市盈率，非常少見，況且光大證券還屬于券商這個“靠天吃飯”的周期性行業(yè)。光大證券上市首日，漲幅30%，市盈率近80倍，而此時券商龍頭中信證券市盈率僅40倍。

一邊是業(yè)績低迷，一邊卻是畸高的估值，是何原因導致公司業(yè)績變臉如此厲害？高市盈率上市的背后隱藏著怎樣的利益關系和行業(yè)潛規(guī)則？作為保薦人，東方證券又扮演怎樣的角色？

自營巨虧致業(yè)績變臉

2010年一季度，上證指數裹足不前，交易情緒低迷。券商新設營業(yè)部速度加快，競爭日趨激烈，整體交易傭金費率呈現緩步下降態(tài)勢，券商行業(yè)盈利同比整體偏弱。但是光大證券盈利同比下降42.6%，在上市券商中表現最差，環(huán)比業(yè)績更是暴跌64.7%，這樣的業(yè)績在整體券商行業(yè)亦屬罕見。

一季度，光大證券自營、經紀、投行、創(chuàng)新四大業(yè)務線收入合計下降2.74億元。其中自營業(yè)務虧損1.83億元，與2009年同期盈利1.02億元比較，自營收入同比減少2.85億元，是其業(yè)績下降的主要原因。中金、中信、國信等多家券商金融行業(yè)分析師在對光大證券的一季報點評中均表示：光大證券自營業(yè)務風格較為激進，但是一季度上證指數僅下跌5%，公司出現如此大規(guī)模的虧損超出預期。

《投資者報》數據研究部對上市券商2006年至2010年一季度自營收入比重進行了比較，發(fā)現光大證券自營收入占比波動性最大。

一季度，13家上市券商中，除光大證券外，其余所有券商的自營業(yè)務都是盈利的，連最差的太平洋證券，自營業(yè)務利潤貢獻率都有1.8%，但光大證券利潤貢獻率卻是-10.5%。“主要是光大之前搞錯了。市場不好，但股票倉位又比較滿，選股也選得不好，后來的倉位應該減下來了?！鄙虾Ｒ晃徊辉竿嘎缎彰闹谭治鰩熗嘎丁?/p>

券商自營屬于高風險業(yè)務，光大證券高風險業(yè)務盈利占比較高、影響較大。受益于上輪牛市，光大證券2005年至2007年整體業(yè)績爆發(fā)性增長，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為0.5億元、9.2億元和46.9億元，兩年幾乎增長百倍。2008年遭遇熊市，又大幅下跌至12.19億元，同比下降74%，公司屬于典型的周期性行業(yè)。對于這樣一家風險收入比例高，業(yè)績周期波動大的公司，保薦人東方證券依然采用60倍市盈率的超高估值，實在難以自圓其說。

公司一季度末已經大幅度削減了自營業(yè)務規(guī)模，持倉量由80.5億元下降至50.66億。但是隨著二季度股市的深幅探底，交易萎縮，自營和經紀業(yè)務都面臨很大壓力，即將公布的中期業(yè)績不容樂觀。

其他業(yè)務亦無優(yōu)勢

一季度公司股票、基金、權證經紀業(yè)務市場份額3.11%,同比下降2.81%，市場排名第10一季度凈傭金率為0.085%,同比降幅為18%。上述行業(yè)分析師分析：光大證券凈傭金率在行業(yè)中處于低位，在這一輪營業(yè)部開業(yè)潮中又起步較晚，市場份額上比較吃虧。

南方某大型券商不愿具名的金融行業(yè)分析師表示：光大證券獲取大項目的能力弱于中金、中信等北方大型券商，獲得中小項目的能力又不及市場化程度較高的平安、廣發(fā)、國信等南方券商，投行競爭力有待觀察。公司一季度IPO承銷一單未接，二季度實現三家，波動性較大。

根據記者對接近光大證券管理層的人士了解：公司衍生品、資產管理等部門業(yè)務開展較早，經營不錯。但是由于歷史原因，監(jiān)管部門對此方面的限制頗多，并不利于新業(yè)務的開展，所以新業(yè)務對公司業(yè)績的貢獻比例并不大。

互保互薦藏玄機

2007年10月，光大證券與東方證券同一天向證監(jiān)會遞交IPO申請。根據當年在證監(jiān)會網站招股說明書中披露的相關信息，雙方互為對方保薦機構。光大證券和東方證券均根據新會計準則對2005年度的虧損進行樂追溯調整，以確保實現三年連續(xù)盈利。

“券商在IPO的每個流程中都具有先天優(yōu)勢，券商的保薦人也是券商，這其中難免不產生利益輸送，畢竟多募集資金對大家都有好處?！眹⒆C券首席策略分析師肖永明分析。

光大證券、東方證券同屬券商行業(yè)的第二梯隊，規(guī)模相當。雙方互為對方保薦機構，相互制衡，在保薦詢價過程中，都會為對方勤勉盡責。高發(fā)行價、多募集資金對雙方都有益處。一方面本公司可以高額募資，另一方面雙方又可以收到對方高額的保薦和承銷費用。雙方的上市費用不會大規(guī)模流失到第三方手中，雙方的保薦和承銷收入也進賬可觀。

光大證券上市，高額募集資金109.6億元，東方證券獨攬超過2億元的保薦和承銷收入。東方證券他日上市，光大證券報表上的承銷業(yè)務亦可添色不少。一位不愿具名的知名券商行業(yè)分析師對《投資者報》表示：如果券商相互保薦，起碼雙方都有做高發(fā)行價的動機。既然是大家都受益的事情，很多規(guī)則就心照不宣了。

將臨解禁壓力

2007年，即將上報IPO材料前7個月，光大證券突然增資擴股，發(fā)行45300萬股，以截至2006年末每股凈資產值1.373元的2倍確定發(fā)行價，為每股2.75元。8家新進的中小股東10億元現金認購3.68億股，鎖定期為上市后一年。2010年8月18日，這批股份即可拋售。按照8月5日16.67元的收盤價計算，上述8家股東財富增長607%。

突擊入股，六倍回報。獲利者中不乏資本市場玩家——被稱為“最爛A股締造者”的*ST宏盛大股東上海宏普實業(yè)投資公司。宏普實業(yè)持有光大證券1200萬股，公司招股書中披露： 2008年1月3日，宏普實業(yè)將這部分股份向北京朗域捷達顧問有限公司質押，提供擔保保證。2008年4月7日，因債務糾紛，北京市第一中級人民法院對宏普實業(yè)持有的800萬股股票進行了司法凍結登記，凍結期限自2008年4月8日至2010年4月7日。8月18日，近期走勢疲弱的光大證券，即將面對這些中小股東的解禁壓力。

公司公告：

[2010-08-06]光大證券:2010年7月當期財務數據簡報

公司新聞：

[2010-08-05]光大證券7月營業(yè)收入3.18億凈利潤1.46億

[2010-08-05]光大證券7月實現凈利潤1.46億元

[2010-08-05]光大證券新能源汽車：布局時機已至

[2010-08-05]光大證券舉辦新能源汽車投資論壇

[2010-08-03]光大證券：短融收益率有支撐

[2010-07-31]光大證券：借沖高逐步減倉

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