2010年01月08日 20:13鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)【大 中 小】 【打印】 共有評(píng)論0條

進(jìn)入國(guó)金證券機(jī)構(gòu)主頁(yè)>>

一、融資融券簡(jiǎn)介

1.融資融券的概念

大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家的證券市場(chǎng)都已引入賣(mài)空機(jī)制，但對(duì)新興市場(chǎng)而言，賣(mài)空交易還不是很多。根據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)研究，發(fā)達(dá)國(guó)家中允許賣(mài)空的市場(chǎng)占90%以上，而新興市場(chǎng)中允許賣(mài)空的市場(chǎng)只占31%。

融資融券，又稱(chēng)證券信用交易，是指在證券交易所或者國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場(chǎng)所進(jìn)行的證券交易中，證券公司向客戶(hù)出借資金供其買(mǎi)入證券或者出借證券供其賣(mài)出，并由客戶(hù)交存相應(yīng)擔(dān)保物的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。簡(jiǎn)而言之，融資指買(mǎi)空，融券指賣(mài)空：

融資買(mǎi)入是指投資者以保證金作抵押，融入一定的資金，來(lái)買(mǎi)進(jìn)證券，而后在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)償還資金。投資者融資買(mǎi)入證券后，可通過(guò)賣(mài)券還款或直接還款的方式向會(huì)員償還融入資金。賣(mài)券還款是指投資者通過(guò)其信用證券賬戶(hù)申報(bào)賣(mài)券，結(jié)算時(shí)賣(mài)出證券所得資金直接劃轉(zhuǎn)至?xí)T融資專(zhuān)用賬戶(hù)的一種還款方式。

融券賣(mài)出是指投資者融入證券賣(mài)出，以保證金作為抵押，在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)，再以證券歸還。融券期間，投資者通過(guò)其所有或控制的證券賬戶(hù)持有與融券賣(mài)出標(biāo)的相同證券的。投資者融券賣(mài)出后，可通過(guò)買(mǎi)券還券或直接還券的方式向會(huì)員償還融入證券。買(mǎi)券還券是指投資者通過(guò)其信用證券賬戶(hù)申報(bào)買(mǎi)券，結(jié)算時(shí)買(mǎi)入證券直接劃轉(zhuǎn)至?xí)T融券專(zhuān)用證券賬戶(hù)的一種還券方式。

2.融資融券的主要特點(diǎn)

由融資融券的概念，我們可以看到，融資融券具有如下特點(diǎn)：

一、杠桿性。證券融資融券交易最顯著的特點(diǎn)是借錢(qián)買(mǎi)證券和借證券賣(mài)證券。普通的股票交易必須支付全額價(jià)格，但融資融券只需交納一定的保證金即可交易。例如，如果交納10%的保證金，意味著可以用同樣多的金額進(jìn)行十倍的操作。投資者通過(guò)向證券公司融資融券，擴(kuò)大交易籌碼，可以利用較少資本來(lái)獲取較大的利潤(rùn)，這就是信用交易的杠桿效應(yīng)。

二、資金疏通性。貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的兩個(gè)有機(jī)組成部分，兩個(gè)市場(chǎng)間的資金流動(dòng)必須保持順暢狀態(tài)，如果相互間資金流動(dòng)的通道阻塞或狹窄，勢(shì)必降低金融市場(chǎng)的整體效率。信用交易機(jī)制以證券金融機(jī)構(gòu)為中介，一頭聯(lián)結(jié)著銀行金融機(jī)構(gòu)，一頭聯(lián)結(jié)著證券市場(chǎng)的投資者，通過(guò)融資融券交易，引導(dǎo)資金在兩個(gè)市場(chǎng)之間有序流動(dòng)，從而提高證券市場(chǎng)的整體效率。因此，從信用交易機(jī)制的基本功能看，它是貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)之間重要的資金通道，具有資金疏通性。

三、信用雙重性。證券融資融券交易中存在雙重信用關(guān)系。在融資信用交易中，投資者僅支付部分價(jià)款就可買(mǎi)進(jìn)證券，不足的價(jià)款由經(jīng)紀(jì)人墊付，經(jīng)紀(jì)人向投資者墊付資金是建立在信用基礎(chǔ)上的，也就是說(shuō)，經(jīng)紀(jì)人墊付部分差價(jià)款，是以日后投資者能償還這部分價(jià)款及支付相應(yīng)利息為前提。這是第一層信用關(guān)系：另一方面，經(jīng)紀(jì)人所墊付的差價(jià)款，按一般的作法，來(lái)源于券商的自有資金、客戶(hù)保證金、銀行借款或在貨幣市場(chǎng)融資。這稱(chēng)為轉(zhuǎn)融通，包括資金轉(zhuǎn)融通和證券轉(zhuǎn)融通。我國(guó)由于試點(diǎn)期間只允許證券公司利用自有資金和自有證券從事融資融券業(yè)務(wù)，因此融資融券建立初期，我國(guó)只有第一層信用關(guān)系。

四、做空機(jī)制。普通的股票交易必須先買(mǎi)后賣(mài)，當(dāng)股票價(jià)格上漲時(shí)很容易獲利，但是當(dāng)股票價(jià)格下跌時(shí)，要么割肉止損要么等待價(jià)格重新上漲。而引入融資融券制度后，投資者可以先借入股票賣(mài)出，等股價(jià)真的下跌后再買(mǎi)回歸還給證券公司。這意味著股價(jià)下跌時(shí)也能獲利，改變了單邊市場(chǎng)狀況。

3.融資融券主要規(guī)則

融資融券中存在很多交易規(guī)則，我們這里主要強(qiáng)調(diào)以下三種投資者比較常見(jiàn)的規(guī)則：裸賣(mài)空、報(bào)升規(guī)則及保證金規(guī)則。

裸賣(mài)空(naked short selling)

裸賣(mài)空是指賣(mài)空者在本身不持有股票，也沒(méi)有借入股票，只須繳納一定的保證金并在規(guī)定的T+3時(shí)間內(nèi)借入股票并交付給買(mǎi)入者，這種賣(mài)空形式稱(chēng)為裸賣(mài)空，如果在結(jié)算日賣(mài)空者未能按時(shí)借入股票并交付給買(mǎi)入者，那么這被稱(chēng)為交付失敗，但交付失敗并非違法，即使交付失敗，此項(xiàng)交易依然會(huì)被繼續(xù)下去，只至交付完成。

起初，在美國(guó)裸賣(mài)空并不是違法的，僅僅是當(dāng)濫用裸賣(mài)空并對(duì)股價(jià)進(jìn)行操縱才是不合法的。2008 年7 月15 日，SEC 緊急下令禁止對(duì)房利美和房地美及花旗、高盛、雷曼兄弟等19 家金融類(lèi)上市公司股票的裸賣(mài)空，以減少金融類(lèi)股票的波動(dòng)，9 月17 日，SEC 實(shí)行了更加嚴(yán)格的禁止裸賣(mài)空措施，并指出SEC 對(duì)裸賣(mài)空濫用行為已經(jīng)達(dá)到了零容忍的程度。

深圳證券交易所融資融券交易試點(diǎn)會(huì)員業(yè)務(wù)指南中指出，客戶(hù)不得賣(mài)出超過(guò)其信用證券帳戶(hù)證券數(shù)量的證券，表明了賣(mài)空者必須在借入股票之后才能進(jìn)行賣(mài)出，而且賣(mài)出量不得超過(guò)信用證券帳戶(hù)中的標(biāo)的證券的數(shù)量；試點(diǎn)期間試點(diǎn)券商只能以自有證券借給賣(mài)空者，這非常有利于對(duì)融券來(lái)源、交付和結(jié)算進(jìn)行監(jiān)管。實(shí)際上，裸賣(mài)空的借券、交付、結(jié)算都是比普通融券更為復(fù)雜的多，其投資風(fēng)險(xiǎn)也更為復(fù)雜，因此我們認(rèn)為裸賣(mài)空在我國(guó)中短期幾乎不可能進(jìn)行。

報(bào)升規(guī)則(uptick rule)

報(bào)升規(guī)則，又稱(chēng)為上漲拋空，即賣(mài)空的價(jià)格必須高于最新的成交價(jià)，該項(xiàng)規(guī)則起初是為了防止金融危機(jī)中的空頭打壓導(dǎo)致暴跌。

報(bào)升規(guī)則起源于美國(guó)，不過(guò)美國(guó)從2005 年開(kāi)始在pilot 項(xiàng)目中逐步取消了報(bào)升規(guī)則，2007 年徹底廢除了報(bào)升規(guī)則，在此次金融市場(chǎng)動(dòng)蕩中也未對(duì)報(bào)升規(guī)則進(jìn)行恢復(fù)；而我國(guó)香港地區(qū)在1996年取消了報(bào)升規(guī)則，后在1998 年亞洲金融危機(jī)后，賣(mài)空價(jià)規(guī)則于1998年9 月7 日再度實(shí)施，此后香港證監(jiān)局也曾于2007 年考慮取消該限制，但至今未執(zhí)行。歐洲地區(qū)一般不在賣(mài)空交易中設(shè)置該規(guī)則。

在我國(guó)，《上海證券交易所融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》和《深圳證券交易所融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》根據(jù)上交所和深交所的融券融券暫行規(guī)定了融券賣(mài)空中的報(bào)升規(guī)則：“融券賣(mài)出的申報(bào)價(jià)格不得低于該證券的最近成交價(jià)；當(dāng)天還沒(méi)有產(chǎn)生成交的，其申報(bào)價(jià)格不得低于前收盤(pán)價(jià)。低于上述價(jià)格的申報(bào)為無(wú)效申報(bào)。”因此，我國(guó)證券市場(chǎng)在推行融資融券初期將嚴(yán)格執(zhí)行報(bào)升規(guī)則來(lái)規(guī)范賣(mài)空者的行為。

保證金規(guī)則

信用保證金有初始最低保證金和維持保證金。投資者在開(kāi)立證券信用交易賬戶(hù)時(shí)，須存入初始保證金。設(shè)立維持保證金則是，防止信用交易的標(biāo)的股票因市價(jià)變動(dòng)，可能對(duì)券商產(chǎn)生的授信風(fēng)險(xiǎn)。

在上交所和深交所公布的融資融券實(shí)施細(xì)則中規(guī)定的融資融券比例清楚的規(guī)定了初始保證金比例不得低于50%，維持擔(dān)保比例(客戶(hù)的總資產(chǎn)/總負(fù)債比)不得低于130%，并且客戶(hù)如果補(bǔ)繳維持保證金，該比例必須回到150%以上的水平。

4.融資融券的基本功能

在世界各國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展過(guò)程中，賣(mài)空交易雖然經(jīng)常成為爭(zhēng)論的焦點(diǎn)，但仍然被保留下來(lái)成為證券市場(chǎng)交易制度的一部分?？偟膩?lái)說(shuō)，賣(mài)空交易機(jī)制具有四大基本功能：套期保值、穩(wěn)定市場(chǎng)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)、提供流動(dòng)性。

a。套期保值功能

套期保值工具是機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期投資證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)條件，在缺乏套期保值工具的情況下，長(zhǎng)期收益與短期收益最大化不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)，這就是我國(guó)證券投資基金經(jīng)常面臨著“申購(gòu)風(fēng)”與“贖回風(fēng)”的根本原因，其結(jié)果加劇了市場(chǎng)波動(dòng)。因此，套期保值工具是長(zhǎng)期投資所必須的。

在證券市場(chǎng)上存在風(fēng)險(xiǎn)性事件與不確定性事件兩種類(lèi)型事件，對(duì)于前者往往可以采用資產(chǎn)組合等方法來(lái)規(guī)避，而對(duì)于后一種事件只有通過(guò)套期保值來(lái)規(guī)避。套期保值工具為投資活動(dòng)提供了更多保障。

利用賣(mài)空機(jī)制進(jìn)行套期保值是著名的Black-Scholes期權(quán)公式的基本前提，也就是說(shuō)賣(mài)空交易是套期保值中重要的一環(huán)。我國(guó)香港證券市場(chǎng)在賣(mài)空機(jī)制方面的反面教訓(xùn)值得我們借鑒，香港證券現(xiàn)貨市場(chǎng)賣(mài)空機(jī)制的缺乏，給整個(gè)證券市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)了很多問(wèn)題，這一缺陷對(duì)1987年10月19日香港股市發(fā)生的股災(zāi)要負(fù)一定的責(zé)任。

b。穩(wěn)定市場(chǎng)功能

在缺乏長(zhǎng)期投資條件的情況下，市場(chǎng)穩(wěn)定無(wú)從談起。在缺乏賣(mài)空機(jī)制條件下，短期化投資是所有機(jī)構(gòu)的必然選擇，從而導(dǎo)致市場(chǎng)暴漲暴跌。股市的穩(wěn)定與投資的長(zhǎng)期化互為因果。一方面，如果股市的波動(dòng)性很小，則有利于促進(jìn)投資的長(zhǎng)期化；另一方面，投資的長(zhǎng)期化也會(huì)使得市場(chǎng)更穩(wěn)定。

在證券現(xiàn)貨市場(chǎng)中引入賣(mài)空交易機(jī)制，可以增加相關(guān)證券的供給彈性，當(dāng)市場(chǎng)上某些股票價(jià)格因?yàn)橥顿Y者過(guò)度追捧或是惡意炒作而變得虛高時(shí)，投機(jī)性賣(mài)空者會(huì)及時(shí)地察覺(jué)這種現(xiàn)象，于是他們會(huì)通過(guò)借入股票來(lái)賣(mài)空，從而股票供給量明顯增加，緩解了市場(chǎng)上對(duì)這些股票供不應(yīng)求的緊張局面，抑制了股票價(jià)格泡沫的繼續(xù)生成和膨脹。而當(dāng)這些價(jià)格被高估股票因泡沫破滅而使價(jià)格下跌時(shí)，先前賣(mài)空這些股票的投資者因到期交割的需要會(huì)重新買(mǎi)入這些股票，這樣會(huì)增加市場(chǎng)對(duì)這些股票的需求，在某種程度上起到“托市”的作用，從而達(dá)到穩(wěn)定證券市場(chǎng)的效果。融資融券的市場(chǎng)穩(wěn)定功能，有助于市場(chǎng)內(nèi)在的價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制的形成。

c。價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能

賣(mài)空機(jī)制的存在使得那些不擁有股票投資者有機(jī)會(huì)表達(dá)自己對(duì)這些股票實(shí)際投資價(jià)值預(yù)期的機(jī)會(huì)，從而使得整個(gè)市場(chǎng)上的股票供給和需求力量得到匹配，這些大規(guī)模的股票供給和需求力量、大規(guī)模的交易量及由此衍生的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)大大提高股票定價(jià)的有效性。有效市場(chǎng)要求價(jià)格能夠完全充分地反映買(mǎi)方和賣(mài)方的信息，但是缺乏賣(mài)空機(jī)制使得預(yù)期股票價(jià)格即將下跌而本身沒(méi)有證券的投資者無(wú)法表達(dá)自己對(duì)股票的預(yù)期，限制了股票市場(chǎng)上的供給數(shù)量，造成了股票市場(chǎng)上的供求力量失衡。融資融券的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，使證券價(jià)格能更充分地反映證券的內(nèi)在價(jià)值。

d。提供流動(dòng)性功能

流動(dòng)性本質(zhì)上是一種價(jià)格分歧，在缺乏賣(mài)空機(jī)制的情況下，市場(chǎng)不反映價(jià)格分歧，反映的只不過(guò)是參與者的持有成本。在賣(mài)空機(jī)制存在的情況下，價(jià)格分歧才會(huì)真正產(chǎn)生，從而避免了當(dāng)前諸如基金重倉(cāng)股缺乏流動(dòng)性的情況。賣(mài)空交易創(chuàng)造了更多的交易對(duì)手，增強(qiáng)了股票的流動(dòng)性。而在沒(méi)有賣(mài)空的情況下，證券交易經(jīng)常處在缺乏交易對(duì)手的狀態(tài)下，極大地?fù)p害了股票市場(chǎng)的流動(dòng)性。流動(dòng)性功能的增強(qiáng)，有利于活躍相關(guān)證券的交易。

5.融資融券主要法規(guī)限制

《融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》中規(guī)定，充抵保證金的有價(jià)證券，在計(jì)算保證金金額時(shí)應(yīng)當(dāng)以證券市值按下列折算率進(jìn)行折算：(一)上證180 指數(shù)成份股股票折算率最高不超過(guò)70%，其他股票折算率最高不超過(guò)65%；(二)交易所交易型開(kāi)放式指數(shù)基金折算率最高不超過(guò)90%；(三)國(guó)債折算率最高不超過(guò)95%；(四)其他上市證券投資基金和債券折算率最高不超過(guò)80%。

同時(shí)，為了防范市場(chǎng)過(guò)度波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，《融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》對(duì)單只證券的融資融券規(guī)模進(jìn)行了以下限制：

1.單只標(biāo)的證券的融資余額達(dá)到該證券上市可流通市值的25%時(shí)，交易所可以在次一交易日暫停其融資買(mǎi)入；當(dāng)其融資余額降低至20%以下時(shí)，交易所可以在次一交易日恢復(fù)其融資買(mǎi)入；

2.單只標(biāo)的證券的融券余量達(dá)到該證券上市可流通量的25%時(shí)，交易所可以在次一交易日暫停其融券賣(mài)出；當(dāng)其融券余量降低至20%以下時(shí)，交易所可以在次一交易日恢復(fù)其融券賣(mài)出。

6.融資融券業(yè)務(wù)相關(guān)賬戶(hù)

獲得試點(diǎn)資格的證券公司和投資者參與融資融券業(yè)務(wù)均需要以自己的名義，在中國(guó)證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)和商業(yè)銀行開(kāi)立賬戶(hù)

對(duì)于證券公司而言，融券專(zhuān)用證券賬戶(hù)(1)和融資專(zhuān)用資金賬戶(hù)(6)是向投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)證明其從事融資融券所需資金和證券的保證；它在一定程度上保證了資金和證券不能被證券公司挪為他用。而信用交易證券交收賬戶(hù)(2)和信用交易資金交收賬戶(hù)(3)則屬于融資融券的交收清算類(lèi)賬戶(hù)?？蛻?hù)信用交易擔(dān)保證券賬戶(hù)(4)是證券公司在中登公司的一級(jí)賬戶(hù)(總賬)，其二級(jí)明細(xì)賬戶(hù)是客戶(hù)信用證券賬戶(hù)(5)。

對(duì)于投資者而言，首先選定一家證券公司開(kāi)立信用證券賬戶(hù)(5)，該賬戶(hù)是證券公司在中登公司一級(jí)賬戶(hù)(客戶(hù)信用交易擔(dān)保證券賬戶(hù)，4)的二級(jí)明細(xì)帳戶(hù)。同時(shí)，在與該證券公司有三方存管協(xié)議的商業(yè)銀行開(kāi)立資金賬戶(hù)(8)，并與證券公司簽訂協(xié)議，使其成為證券公司在商業(yè)銀級(jí)賬戶(hù)(客戶(hù)信用交易擔(dān)保資金賬戶(hù)，7)的二級(jí)賬戶(hù)——客戶(hù)信用資金賬戶(hù)(8)。

以下是關(guān)于各帳戶(hù)的具體解釋?zhuān)?/p>

1、融券專(zhuān)用證券賬戶(hù)——用于記錄證券公司持有的擬向客戶(hù)融出的證券和客戶(hù)歸還的證券，不得用于證券買(mǎi)賣(mài)；

2、客戶(hù)信用交易擔(dān)保證券賬戶(hù)——用于記錄客戶(hù)委托證券公司持有、擔(dān)保證券公司因向客戶(hù)融資融券所生債權(quán)的證券；

3、信用交易證券交收賬戶(hù)——用于客戶(hù)融資融券交易的證券結(jié)算；

4、信用交易資金交收賬戶(hù)——用于客戶(hù)融資融券交易的資金結(jié)算；

5、客戶(hù)信用證券賬戶(hù)——證券公司客戶(hù)信用交易擔(dān)保證券賬戶(hù)的二級(jí)賬戶(hù)，用于記載客戶(hù)委托證券公司持有的擔(dān)保證券的明細(xì)數(shù)據(jù)；

6、融資專(zhuān)用資金賬戶(hù)——用于存放證券公司擬向客戶(hù)融出的資金及客戶(hù)歸還的資金；

7、客戶(hù)信用交易擔(dān)保資金賬戶(hù)——用于存放客戶(hù)交存的，擔(dān)保證券公司因向客戶(hù)融資融券所生債權(quán)的資金；

8、客戶(hù)信用資金賬戶(hù)——是證券公司客戶(hù)信用交易擔(dān)保資金賬戶(hù)的二級(jí)賬戶(hù)，用于記載客戶(hù)交存的擔(dān)保資金的明細(xì)數(shù)據(jù)。

相關(guān)專(zhuān)題：

國(guó)務(wù)院同意開(kāi)設(shè)融資融券試點(diǎn)

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